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内容摘要
1.由积极财政政策和稳健货币政策拉动、由居民消费结构升级和出口商品结构升级推动的新一轮景气周期正在形成，将推动上市公司的业绩有所回升。
2. 9月到召开十六大的11月这2个多月的时间里，股市将呈现“震荡上行，顶部拉高”的特征，底部区域在1500－1600点间，顶部在1900点。
3.在16大召开以前，央行对利率和存款准备金利率调整的可能性不大，因此，9月份的国债市场收益率的变化会因为缺乏外部诱因，将继续维持目前的低调整理格局。
4.根据对股市、债市的收益风险分析，我们建议的资产配置比例是股票60%，债券20%以及现金20%。
5.根据对上市公司中期报告的研究，我们对包括银行、乳制品、机械制造等在内的7个行业（或子行业）看好，而对包含房地产在内的3个行业（或子行业）看淡
(一)宏观经济运行回顾与展望
从8月份公布的7月份宏观济数据看，7月份，我国经济总体上保持平稳运行的格局，工业增长速度基本稳定，经济中的回落迹象得到了暂时缓解。这种状况的形成主要是得益于进出口增长速度的再次大幅攀升。
7月份的宏观经济数据中，比较积极的有：
①进出口总额继续保持高增长。7月份，我国出口总额同比增长28.1％，进口总额增长28.9％，增幅分别比二季度提高10.3和13.9个百分点，７月份，我国的净出口为22.2亿美元，同比增加3.6亿美元。
②金融运行状况有改善的迹象。7月末，货币供应量Ｍ０、Ｍ１和Ｍ２同比分别增长9.1％、17％和14.4％，与上年末相比，Ｍ０和Ｍ１的增幅分别提高2和4.3个百分点，Ｍ２的增幅则持平。
③工业增长速度保持较高水平。7月份，规模以上工业增加值同比增长12.8％，增幅比上月提高0.4个百分点，但并未创出年内的新高。
④工业企业效益状况较好。上半年，工业企业盈亏相抵后实现利润2278亿元，比上年同期增长5.1％，增幅比1－5月份提高2.3个百分点。
⑤社会消费品零售额增速稳定。7月份，社会消费品零售总额同比增长8.6％，增幅与上月持平，保持平稳增长格局，扣除价格因素后实际增长9.8％。考虑到公务员在今年7月份提高工资，因此社会消费品零售总额的未来增速有可能会小幅上升。
7月份，宏观经济存在的主要的问题有：
①物价水平依然下降。７月份，全国居民消费价格总水平比上月下降0.7％，社会商品零售价格总水平下降1.1％。尽管我国目前的物价降幅不大，仅处于轻微通货紧缩的状态，但并不能说通货紧缩没有负面的影响，因此仍值得高度重视
②国有固定资产投资增速回落。
１－７月，不包括集体和个体的固定资产投资同比增长24.1％，增幅比上半年下降0.3个百分点，已连续３个月呈下滑的走势。固定资本形成占我国总需求的37％多，其增速的不断下滑会使我国总需求不足的状况进一步加剧，
③出口增速能否维持高增长。不论带动今年我国进出口高速增长的原因是什么，无疑都会对我国经济增长产生相当有利的影响，但由于目前的增长速度已很高，因此未来将有可能难以保持在这样的水平，这是值得注意的。
④央行正回购的影响有待观察。从6月25日至8月27日，央行为了抵消外汇占款大幅增加的影响，连续10次进行正回购，合计回笼资金1350亿元，这一情况对宏观经济的影响还有待观察。
根据前7个月的宏观经济运行数据，国家信息中心日前发布名为《2002年三季度经济预测及政策建议》的报告。报告预测，前三季中国GDP增长同比可达7.9%，并认为，一轮由积极财政政策和稳健货币政策拉动、由居民消费结构升级和出口商品结构升级推动的景气周期正在逐步形成。因此，随着经济景气周期的逐步形成，预计下半年上市公司的整体业绩水平会在上半年的基础上有所提升，这为中国股市的稳定发展提供了客观基础。
（二）股票市场走势回顾与分析
一、8月份走势回顾
8月底沪综指收于1666.62点，涨0.91％（7月31日沪综指收于1651.59点）。8月份股市走势特征可分为上半月、下半月两个阶段来看：上半月承接7月份走势继续回调，并开始筑底；下半月筑底完成并开始上行。
由于8月份市场主要呈现回调筑底特征，沪指只涨了0.91％，个股经过6.24暴涨行情之后也处于回调过程，所以8月份股票收益率不会高。
6.24短暂暴涨行情之后的回调已持续2个多月，至今完成了一个较标准的头肩底形态，现处于右肩筑底阶段。从近期沪指窄幅盘整、成交极度萎縮的盘面特征看，8月底、9月初面临变盘。
二、9月股票市场走势分析与预测
（一）预测结论
下半年特别是9月到召开十六大的11月这2个多月的时间里，股市将呈现“震荡上行，顶部拉高”的特征，底部区域在1500－1600点间，顶部在1900点。
（二）原因分析
之所以认为股市在9月到召开十六大的11月这2个多月的时间里，将呈现“震荡上行，顶部拉高”的特征，原因在于：
1.良好的宏观经济运行状况为股市稳步发展构筑了良好的经济基础
宏观经济运行状况良好主要表现在：（1）国内经济持续高速增长，上半年国内生产总值同比增长７．８％，预计全年GDP增长率将达到7.5%。（2）2002年初美国、欧盟、日本三大经济实体出现同步复苏的迹象，根据国际货币基金组织的最新预测,下半年世界经济的复苏步伐将进一步加快,世界经济增长速度将从2001年的2.5%提高至2.8%。（3）国内鼓励投资、刺激内需的财政货币政策，及世界经济复苏的加快对我国增加出口的促进，为我国宏观经济的持续走好提供了有力支持。
良好的宏观经济运行状况为股市稳步发展构筑了良好的经济基础，二者之间的数量关系见二（二）部分的分析。
2.“稳定是发展的基础，在发展中进行规范”的政策基调及相继出台的诸多利好措施为股市稳步发展提供了强有力的政策保障
这些强有力的利好政策和措施包括：（1）今年2月8日中央金融工作会议中，首次提出了在证券市场的规范和发展过程中“稳定是发展的基础”的精神，这足以说明高层对2001年下半年以来的股市暴跌及其可能带来的严重后果的高度关注，也可理解为高层对股市暴跌的不认可立场；（2）继管理层出台降息、降税、降佣、新股二级市场配售等利好措施以后，6月23日国务院又出台了关于停止国有股减持的决定,这意味着导致去年以来股市暴跌的最重要的政策因素已经消除；（3）同时,证监会发布了《关于进一步规范上市公司增发新股的通知》（征求意见稿）以控制增发泛滥的势头，对市场构成实质性的利好支撑；（4）连续出台这两则利好,充分表明政府在″十六大″前后将会维持稳定和发展股市的政策意图。
3.股市资金供给能力的加强为股市走好提供了强有力的资金保障
降息、降税、降佣、新股二级市场配售及停止国有股减持等利好措施出台以后，银行有关资料表明，居民储蓄和企业存款流入股市的数量在增加，这从利好措施出台以后两个交易所日成交额的剧增也得到反应（3月8日过400亿，6月24日过1000亿）。
经过7、8月份基金大扩容之后，证券投资基金净资产规模已过1000亿，已占我国A股流通市值的7％，对股市的发展已形成相当大的影响力；更为重要的是，银行代销基金过程中表现出来的“居民个人已越来越多成为基金投资者”的特征，说明在将8万亿居民储蓄资金逐步引导到资本市场中来的过程中，已找到了一条较有效的途径，即大力发展包括证券投资基金、商业保险和社保资金等在内的机构投资者。
4.对上市公司监管的加强有利于信息披露的真实化，有利于恢复投资者信心
虽然上市公司的业绩难以短期内得到改善，从而抑制了股市的上扬，但是，对上市公司监管的加强有利于信息披露的真实化，有利于恢复投资者信心。事实上，市场并不担心上市公司业绩差，而是对上市公司的业绩造假谈虎色变。况且，公司业绩对股价的影响是长期性的，短期来看，政策对市场、股价的影响力要远远大于公司业绩，在我国股市仍属政策市的情况下更是如此。
认为下半年特别是9月到召开十六大的11月这2个多月的时间里，沪指底部区域在1500－1600点间、顶部在1900点的原因在于：
1. 1500-1600点区域是管理层认可的底部区域。自从去年10月22日以来，管理层多次利好政策的出台都是处在这个区域，1500点以下是管理层并不认可的区域。这一政策底的构筑过程,已经持续了近9个多月的时间，在管理层的态度没有改变的前提下,市场运行的区间将在政策底的上方。
2.通过我国近几年GDP增长与股市（以上海综指为例）涨跌幅度的关系分析，我们得出以下结论：（1）1997－2001年五年间我国GDP共增长43.5％,年均增长率7.5％，而同期间的沪综指增长了144％，比GDP的增幅高出2倍多，所以2001年以来的深幅回调属正常。（2）按GDP年均增长率7.5％来估算股指的价值中枢，1997年底沪综指收于1194点，则2001年沪综指的价值中枢应在1594点，2002年沪综指的价值中枢应在1714点。（3）股市是经济发展的晴雨表，且先于经济发展表现出来，由于我国经济处于持续高速增长的长期趋势中，股指涨幅高于GDP增长率亦属正常，或者说，从趋势上看股指终归会回到其价值中枢之上，这从2001年底沪综指收于1645点已得到反映，所以2002年沪综指以1500-1600点作为底部区域，运行于1700点以上，是完全有经济增长的客观基础作为支持的。
3. 1900点附近曾是历史上多次重要支撑位，在此堆积了大量筹码，不易突破：（1）2000年5月到8月的上升行情中，大盘于6月中旬到7月中旬在此进行了为期一个月的箱形整理，1900点附近是箱底；(2) 2000年8月份见阶段性顶部后开始回调，9月底又在此获得支撑；(3)2001年1月大盘回调，2月中旬在此获得支撑；（4）2001年7月大盘开始大跌，8月中旬此获得抵抗性支撑。根据支撑位（或压力位）原理，成为支撑位（或压力位）的次数越多，原先的支撑位（或压力位）被击破后就反向的变为压力位（或支撑位），就越不容易突破（或跌破）。另外，2001年大跌前的最高位是2245点，2002年1月29日见最低点1339点，按0.618黄金分割率测算，1900点也是一个上行压力位，这跟按筹码集中度分析的结果是吻合的。
（三）交易所国债市场的回顾与分析
8月份，新债的发行和央行的正回购是影响交易所国债市场行情的重要因素。
8月15日，总额200亿元的2002年记账式（十期）国债票面年利率最终定位于2.39％，这个数值不仅低于证交所市场上相似现券平均2.5％左右的收益率水平，也低于之前市场的预期，这使得多只现券价格应声而涨。
8月27日，央行再次进行正回购，此消息一经披露，市场多只现券的价格出现了下跌。
以上两个消息对收益率产生了一增一减的影响，对不同剩余期限品种的最终影响可参见7月31日与8月30日收益率曲线对比图。
（7月31日与8月30日收益率曲线对比图）
值得说明的是，本月发行的2002年记账式（十期）国债利率水平低于市场相应现券的收益率水平，是受到了两方面因素的影响。一方面，今年以来交易所国债市场的新债发行量一直较少，时隔四个月，才轮到本期国债发行；另一方面，与企业客户的过量需求有关，企业在券商向其询价时，报价均较低，有的甚至没有设定具体的利率区间，特别是在证监会实行新股配售政策之后，高达几千亿的申购资金迫切寻求出路更是放大了对债券的需求。因此，本月国债发行利率走低并不是市场预期收益率水平将下降，而是供求不平衡的结果，这一点，可以从国债的承销结构上可以证明，从本期国债的承销情况看，券商取代了保险公司成为领头羊，中标排行榜几乎清一色由券商包揽，而保险公司大多只为基本承销额，说明保险公司已经对利率风险已经有了足够的重视。
同时，从6月25日至8月27日，央行连续10次进行正回购，合计回笼资金1350亿元。其意图是通过提高市场收益率水平，通过市场化手段改变目前不合理的利率期限结构，从而化解国债市场最大投资者——银行的持债风险。我们预计，依当前的宏观经济运行状况，从历史上正回购持续时间和回笼的资金量看，央行的正回购可能会一直持续到年底。这样，央行的正回购可能会抵消企业过量需求对收益率造成的下调影响，这样，在银行、保险公司对利率风险日渐重视的情况下，整个市场的收益率水平再次下调的基础并不可靠。
另一方面，可能造成国债收益率走低的因素是央行降低存款准备金利率，这样，将使得大量的银行资金失去一大块无风险的利差收益，如果存款准备金利率降到一年期存款利率之下甚至是零利率，各商业银行巨大的超额准备金将另寻出路，而国债市场可能就是一个选择，如此，国债收益率仍然有可能在资金的推动再次下降。
但是，根据我们的预计，在16大召开以前，央行对利率和存款准备金利率调整的可能性不大，因此，9月份的国债市场收益率的变化会因为缺乏外部诱因，将继续维持目前的低调整理格局。
（四）资产配置策略
通过上述对股票市场以及国债市场的分析，我们认为，9月份股票市场在宏观因素以及政策面因素的双重作用下将面临着较大的机遇，所以，可以适当提高股票在投资组合中的比重；国债市场由于资金的过量供给，导致了大部分券种收益率偏低，而且收益率曲线结构的扁平化意味着长期国债的利率风险已经被市场严重忽视，所以，在9月份的投资组合之中，可以适当减低国债的投资比重。我们建议的关于股票、债券与现金的资产配置比率如下图所示：
（五）行业投资评级
截止2002年9月2日，深沪两市除重庆东源(相关,行情)外的分属22个行业的1200余家上市公司均如期公布了半年度中期报告。根据最新的统计数据，沪市上市公司加权平均每股收益为0.085元，加权平均每股净资产收益率为3.353%，加权平均每股净资产为2.534元，分别较去年同期下降了21.3%、19.48%和上升3.01%；深市上市公司的加权平均每股收益为0.076元，加权平均净资产收益率为2.96%，加权平均每股经营活动产生的现金流量净额为0.076元。从上半年上市公司的经营状况看，明显受到行业发展因素的影响，而且，最新的统计数据显示，上半年行业间的差异增大，具体而言：
（1）整体回暖的行业：机械类、化肥类、手机制造类等；
（2）主营利润增长较快的行业：农业、汽车制造、服装、交通运输等；
（3）利润增长稳定的行业：采掘、医药制造、电子制造、批发与零售贸易、社会服务等；
（4）业绩负增长的行业：石油加工、有色金属、建筑等。
根据上市公司已公布的中期业绩的情况，并结合最新的行业发展动态，我们对其中的重点行业进行了投资评估，评估的结果是，看好的行业（或子行业）有7个，看淡的行业（或子行业）有3个。具体情况如下所述：
（A）看好的行业（或子行业）：
1.银行业看好的理由：（a）银行业总体会维持平稳的发展，其中存贷款业务不会有高速的增长，中间业务会有较大的发展空间;
（b）6月底，在总资产规模、存款余额、贷款余额三项指标上，都是国有商业银行居第一，股份制商业银行居第二；但在增长速度上，股份制商业银行的前两项指标增速第一，反映了股份制商业银行强劲的增长动力;
（c）资本市场上，上市的商业银行往往成为外资购并的对象。
重点上市公司推荐：深发展(相关,行情)（000001）、招商银行(相关,行情)（600036）
2.食品制造业之乳品业
看好理由：
（a）我国乳品业处于行业成长期，发展空间广阔。
（b）乳制品（主要是奶粉）国内存在结构
性供应缺口（如婴儿配方奶粉），需大量进口（上半年进口增速达30％），国内企业充满商机。
（c）国家实施“学生引用奶计划”，对液态奶提供了很好的发展机遇。
重点上市公司推荐：伊利股份(相关,行情)（600887）、光明乳业(相关,行情)（600597）
3.传播与文化产业看好理由：
（a）今年上半年电视广告量达五百四十二亿元人民币，比去年同期增长了百分之二十五；
（b）外资企业的广告投放量增加，今年的统计数字显示，电视广告花费最大的前十位品牌首次出现外资品牌；
（c）随着中国对服务性行业的不断开放，国内服务性行业将推动着整体广告花费的上涨。
重点上市公司推荐：歌华有线(相关,行情)（600037）、电广传媒(相关,行情)（000917）
4.纺织行业
看好理由：今年是我国加入WTO后的第一年，纺织行业抓住有利时机，努力开拓国际市场，纺织品服装出口增幅回升。在扩大内需政策的作用下，国内衣着消费也得到了稳定增长。市场需求的增长为纺织工业提供了更大的发展空间，今年上半年纺织行业总体运行态势明显好转，生产和销售逐月回升，出口稳步增长，经济效益有所提高，根本扭转了去年二季度以来效益持续下滑的局面。
重点上市公司推荐：黑牡丹(相关,行情)（600510）
5.机械设备制造业看好理由：今年上半年,国内机械行业国家实施积极财政政策、＂入世＂以及产业结构调整的影响,主要经营指标均有较大幅度的增长；此外,经过几年来的产业结构调整,机械类企业逐步实现了优胜劣汰和产品升级换代，不少机械类企业还通过引进国际先进技术,改造传统的机械产品,扭转长期以来我国机械产品档次不高、附加值较低的被动局面,这将为该类企业的后续发展不断提供动力。
重点上市公司推荐：洪都航空(相关,行情)（600316）、云内动力(相关,行情)（000903），
6.医药行业
看好理由：今年以来,医药行业继续保持较高增长水平,加入WTO对医药行业的负面影响尚不明显。上半年医药行业产值1527亿元,增长20.7％,增幅提高4.8个百分点,其中化学原料药、中成药产值分别增长21％和14.1％；全行业实现利润89.5亿元,增长24.8％。由于国家下调目录内药品价格,医药产品价格总体呈下落趋势,对医药行业经济效益有一定影响。医药行业近年来快速发展,随着城镇人口的增加,人口老龄化趋势发展,社会医疗保健需求会稳步上升,医药生物制品行业发展前景广阔。预计2002年医药行业发展继续保持快速增长。
重点上市公司推荐：东阿阿胶(相关,行情)（000423）、九芝堂(相关,行情)（000989）
7.石油及天然气开采业
看好理由：上半年，由于受到世界经济增速放缓的影响，原油价格出现下跌，致使该行业上市公司业绩出现了小幅的下挫，但是，随着中东局势的趋紧，原油价格再次大幅上涨，这对上市公司的业绩会产生立竿见影的效果
重点上市公司推荐：中原油气(相关,行情)（000956）、辽河油田(相关,行情)（000817）
（B）看淡的行业（或子行业）：
1.房地产业
看淡的理由：
（a）今年上半年全国商品房销售量增长小于竣工量增长，商品房空置面积增长加速；
（b）商品房平均售价连续4个月负增长，价格理性回落；
（c）中报显示，房地产上市公司业绩下降。
2.酒精及饮料酒制造业
看淡的理由：
（a）白酒业和啤酒业产量出现了下滑或者出现增速趋缓迹象;
（b）白酒业受到国家产业政策的影响，今年中期业绩普遍下滑，同时，啤酒业由于大部分生产产家没有达到经济规模（年产10万吨以上），行业整体盈利能力差，亏损面大。
另外，该子行业中的葡萄酒业一方面由于基数小，产销增长快，另一方面，入世后，在酒的品质、价格上会受到较大冲击。因此，对葡萄酒业做中型评级。
3.信息产业
看淡理由：由于受到国内电信行业重组以及运营商投资策略改变的影响，1至6月全国电信行业固定资产投资同比下滑35.7%，受此影响，行业运行状况出现滑坡；另一方面，国际信息产业受到美国经济衰退的影响目前仍然处于低位运行阶段。展望下半年，由于电信行业重组完成之后，电信运营商之间的市场竞争将更加充分，网络优化和相互的业务渗透将引发新一轮的固定资产投资，这将会改善该行业上市公司的市场环境，但是，该行业总体上仍然会处于低谷运行阶段，所以我们对该行业依旧保持看淡的投资评级。
在上述行业投资评级的基础上，本月，我们建议的（指数化）投资组合中各行业投资比重如下：
行业（或子行业）行业权重行业（或子行业）行业权重
医药行业6%传媒业6%
房地产业3%纺织业4%
通信行业3%钢铁（黑色金属）2%
港口业6%食品饮料业（乳品）2%
路桥2%商业6%
物流业（机场航空）5%机械设备制造业6%
煤炭业6%石油及天然气开采业5%
葡萄酒业2%有色金属2%
银行业5%其它25%
水泥行业3%合计100%
造纸行业1%
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