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[ 郭海峰 ] 来源:[ 环球企业家 ]

  
当投资者“用脚投票”

对于那些笃信中国市场前景并下了高昂赌注的海外投资者,美国驻华使馆商务参赞托马斯·波姆曾用一个词来形容,他们患了“隐斜视症”。

“许多公司都狂喜地认为,这是世界上最大的市场”,波姆说,“但是,中国市场的潜力固然巨大,它的GDP仍只是和意大利差不多,约是日本的一半,比加利福尼亚还要少。”

这种过于宏观的论断看起来虽失之偏颇,但是当中国最大的移动运营商、倍受推崇的中国移动(香港)的最新年报出台之际,波姆的“隐斜视症”的说法却又有着特别的意味。

3月18日,在市场人士的翘首期盼当中,中移动公布了2001年年报。表面上看,这又是以EBITDA值(即利息、税项、折旧、摊销前收益,是经常用来评估某公司现金流及偿债能力的一个指标,尤在电信企业中大行其道)是美国AT&T三倍而自傲的中移动董事长王晓初的一场胜利:去年中移动新增用户2450万,EBITDA利润率从上半的57.7%增长到60.1%,净利润比上年增长55%。

但是,在中移动盈利大幅增长的漂亮业绩背后,体现出来的新的收入增长趋势却足以吓退海外投资者。他们最为担心的一点已成定局——盈利能力的持续下降。

中移动2001年业绩纯利虽达到280亿元人民币,但主要收益是来自2000年下半年收购的7省移动电话网络,扣除这个因素,其2001年经营赢利的增长仅为12%,远低于用户数量54%的增长率。

即使EBITDA利润率上升至60.1%,也仍未得到投资人的赞许。“这是因为去年中移动减少网络租赁资本性开支的原因,而不是来自收入。”香港和升证券的分析师这样认为。

投资者“用脚投票”来表示不满。公布业绩的当天,中移动的股价不涨反跌,比上个交易日下跌0.1港元。

真正吓着投资者的是中移动潜在收入增长的下降。观察反映此方面的一个重要指标——ARPU(每个用户每月平均消费),”敏锐的投资者发现:ARPU已从2000年末的221元下降到2001年末的145元,低于证券界147元的主流预测,比2000年底下降34%。投行们甚至用“崩溃”(collapse)这个字眼来形容ARPU的跌势。

不用担心去年8月那场恐慌性抛盘的悲剧会再上演——中移动的股价近日一直在25港元左右徘徊。摩根斯丹利给出的未来12个月的目标价位是25港元,德意志银行给出的目标价位要更低,为23.95港元。对其投资评级,大多投行都是“中立”(Neutral)。

面对此情景,最心急如焚的可能就是中移动董事长王晓初了。在去年中报出来之后,他曾多次努力与基金经理沟通,看到的却是一片空洞的眼神。去年年底,本是与基金经理会谈展望今年增长前景的日子,心灰意冷的王谢绝一切会面,干脆打道回府北上。

相比之下,中国联通的增长前景虽更为投资者看好,但它的日子也不好过。它的ARPU值已从2000年底的124元下降到2001年6月的92元。在即将出台的年报中,分析师预计,其ARPU值将继续下降至85元,将比2000年末下降31%。

一度,中国13亿人口和12%的手机占有率常被人当作市场潜力巨大的证据。现在,他们学会按照中国的国民收入和贫富分化的国情,重新审视市场增长的潜力和速度。

“中国的市场被错误地夸大了,”BNP百富勤的股票经纪人艾尔弗雷德说,去年反映中移动盈利低于预期的中报出来的第二天,他接到了来自欧洲和美国众多机构投资者的抛售指令,“这一次可不太一样,人们不再信服移动市场的增长神话了。”

“滑过顶点的抛物线”

移动高增长神话的脆弱是在一些本应看作是利好的消息公布后展现的。

去年7月,中国超过美国成为世界第一大移动通信市场:当时,前者的用户是1.206亿,后者是1.201亿。

从去年全年来看,中国移动电话市场堪称书写了它历史上最为辉煌的一页,全年新增用户近6000万,平均每月增长500万。无论对于中国还是世界,这都是一个新的记录,更被业界视作全球电信市场大滑坡之际中国市场仍具“免疫力”的有力证明。

然而,衰退的迹象却在高潮来临的最后一刻开始显现。沿海发达地区移动用户的增长数量出现了明显的下降,其中中国移动上市省市新用户增幅下降尤为明显——去年11月,新用户增长是183万,12月的数字则是176万,低于前10个月平均205万新增用户数量。

“就像抛物线已经滑过顶点,移动用户增长的高峰已经过去,增长下降已经不可阻挡。”电信咨询公司BDA(中国)公司的高级经理王萌说。

麦肯锡北京公司总经理、资深电信专家潘望博认为,增速减缓绝不仅是因为基数越来越大导致的增长率的下降,现在的问题是每个月新增用户的绝对值在减少。在麦肯锡的分析中,按照经济增长的不同,把中国分为五种区域市场,各市场的增长速度与该地区经济增长成反比例关系。
来自信息产业部的报告也显示,去年移动电话用户增长率最快的地区都集中在中西部地区。中国移动新用户和业务收入增长率排在全国前三位的地区是西藏、云南和贵州,中国联通是黑龙江、青海和江西。

虽然如此,中西部地区用户增长的绝对值仍然不高。“他们对整体收入的贡献并不大。”中国联通的一位经理说。
这就涉及到一个最本质的问题:中国的移动通信市场是否已经饱和。乐观的分析师从中国13亿的人口和12%的手机占有率中看到了巨大的增长空间——在芬兰和北欧,手机的占有率已经达到70%左右,而在亚洲的香港和韩国,这个数字也已达到50%。

今年头两个月用户增长再上上升通道的利好消息看起来也支持这种判断——根据信息产业部最新公布的数据,今年2月,全国移动新用户增加了601万,是历史上增幅最大的一个月份,与去年每月平均新增用户相比,增幅达21.41%。此前的1月新增用户数为509万。

“这足以平息种种有关市场已经饱和的忧虑。在12%的手机占有率的情况下,市场在未来一段时间还会维持强劲增长。”荷兰银行(ABN Amro)驻港电信主管乔·洛克说。
但这种乐观判断遭到了很多分析人士的反对。在他们看来,如果按照中国的经济发展和人均收入来看,12%的手机占有率并不低。

“不能过高地估计中国市场。先富起来的城里人都已有了手机,而在人口占绝大多数的农村,能够用得起手机的人还寥寥无几。这就是中国的国情。”潘望博说。

今年1月,摩根斯丹利在给诺基亚做的研究报告中估计,今年中国移动电话新用户可能会比去年降低11%,下降到5200万,平均每月用户的增长将下降到430万。麦肯锡则认为,预计从今年到2005年,中国手机用户平均每月增长的数量将下降到300万。

运营商自己也在调低今年的预期。年初,中国移动通信集团将新增用户的目标设为3300万,比去年的3800万下降了13%;营业收入的增幅则设定为10.5%,而2001年的营业收入比2000年增长了17%。

与之相伴的是运营商资本性支出的大幅缩减。中移动在公布年报时表示,将大幅调低今明两年的资本开支计划,其中今年的资本开支将由原计划的54亿美元降至45亿美元,明年则由54亿美元降至41亿美元,降幅分别为16.67%和24.07%。

这未免让那些兴致勃勃来淘电信这座中国“最后的金矿”的海外电信设备制造商失望。投资银行雷曼兄弟已发表警告说,中国移动通信市场的脆弱将会对摩托罗拉、爱立信和诺基亚等本已麻烦缠身的电信巨头带来“负面影响”。

一面是越来越便宜的新用户,一面是愈演愈烈的价格战

市场愈是扩张,利润空间愈被挤压,这是摆在所有移动运营商面前的难题。这是因为,新增用户中绝大部分几乎被低端用户占据,这将必然导致ARPU的下降。

而随着政府下令减免大部分资费和运营商大力推广预付费业务,必将有更多的较低收入者成为手机用户。在中国移动(香港)去年新增加的2400万用户中,预付费用户占到了93%。虽然去年全年中国联通(香港)新增预付费用户占总新增用户的比例不足58%,但是去年12月,这个数字就达到92%,远高于7-11月份的77%。

“中国市场目前面临这样的尴尬:最先富起来的一批人早已拥有了自己的手机,而新增的那些用户囊中还稍显羞涩,他们不会在手机上耗费过多的时间和金钱。”潘望博说。

根据摩根斯丹利今年1月在上海做的一份调查显示,联通新增预付费用户每户每月的平均话费是60-70元人民币,中国移动新增预付费用户的话费也在70—110元。正是越来越多的低端用户拉低了整体用户的ARPU值。

但不要以为运营商的苦日子已经到来。普华永道中国公司的首席顾问邹克非告诉记者,尽管每户平均话费在下将,但是由于网络设备租赁均摊成本的下降,运营商的利润空间仍然相当可观。只要平均用户成本(AEPU)的下跌幅度仍然大于ARPU,通过控制成本,只要客户增加,利润仍能持续增加。

事实上,在ARPU值持续下跌的同时,随着用户数量的增长,平均每户成本也在下降。据中国移动提供的数据显示,中国移动(香港)去年6月底的AEPU值为92元,比2000年底降低了25%,而同期的ARPU值为158元,仍有相当大的利润空间。

正因为如此,虽然新用户越来越“廉价”,但运营商拼抢新用户的热情却丝毫未减。北京联通公司的一位经理说:“对双方来说,每增加一个用户,每增加1%的市场占有率,都意味着利润的增加。”

于是价格战就这样肆无忌惮地爆发了。尽管主管部门一再警告运营商要严守资费政策,并时不时“叫停”,联通和移动大打价格战的报道还是频繁地见诸报端。一些地方甚至秘密出台变相的单向收费计划——去年兰州联通和移动先后推出了实为单向收费的“被叫包月”业务。

紧接着,天津、武汉、廊坊等市的联通公司相继实行变相的单向收费。陕西宝鸡的10多家移动通信代理经销商甚至打出大幅招牌:“中国移动月租6元,话费0.20元;中国联通月租5元,话费0.18元,网内0.09元”,实际资费已经低于固定电话费用。

“不确定”的伤害

如果阻碍移动增长的“拦路虎”仅限于盈利能力的下降,中移动和联通就该谢天谢地了。

“鉴于中国移动通信领域近期存在一些不确定因素,我们建议投资者在此期间远离这些股票。”摩根斯丹利在最新的研究报告中说。

所谓的“不确定”很大程度上是由中国电信的二次分拆(详见本刊去年12月号报道《电信大分拆之后》)带来的。一度有传言说,作为补偿措施,政府将在今年年底给新网通和新中国电信都颁发移动牌照。

这种说法虽很快得到了信息产业部部长吴基传的澄清——“2年内不会颁发新的牌照”,但吴同时也预计,中国最终会出现4个提供全面服务的电信运营商。市场人士相信,移动和联通“双寡头”争霸的局面行将谢幕之际已不是遥遥无期。

但受固话业务增长缓慢和大分拆这双重折磨的中国电信显然已等不及,它的武器是标榜“有线的价格,无线的享受”的“移动市话”——“小灵通”。

在一些地方电信局刚开始推出这项服务时,很多移动通信的人士在愤怒的同时又禁不住嗤之以鼻——“小灵通”使用的PAS技术一直背着“技术落后”的恶名,它的基站覆盖面小,不能全国漫游,通话质量也不高。除此之外,还有传言说,主管部门正考虑收回它的频率。

不过,单向收费的“小灵通”比手机省近70%费用的价格优势显然对低端用户很有吸引力。“我买手机主要就接打电话,那些功能复杂的业务我并不需要,平时我也不出差,小灵通完全可以满足我的需要,”在兰州一所中学教书的张老师说。

自从2000年在全国大面积开通后,中国电信“小灵通”业务的发展势头极为迅猛。有数据说,截止到今年1月25日,小灵通已在全国300个城市拥有800万用户,比2000年增长了5倍以上。

虽然受政策限制,中国电信只能在二级以下的市县开展“小灵通”业务,但是这些地区正是移动和联通新用户增长的源泉——据中国电信无线处处长沈少爱女士介绍,小灵通去年增长最快的地区是云南、贵州、甘肃和黑龙江,这些地区正是中国移动和联通新增用户最多的地区。

据“小灵通”系统设备的主要提供者UT斯达康的消息人士透露,中国电信今年发展小灵通的目标是1500万,并计划在2003年发展到3000万。就连成立不久的铁通也要开展小灵通业务,它们已经在上海建立了小灵通实验网,并计划在广州开展这种“移动市话业务”。

“小灵通对移动和联通构成强大竞争,不仅抢走了用户,降低了移动和联通的市场占有率,也加速了未来移动用户ARPU值的下跌。”香港里昂证券的分析师潘慧珊说。

除了向主管部门游说,移动运营商们只能以眼还眼。在四川,中国移动也随之推出了不能漫游的业务,收费从每分钟0.4元降到0.18元。事实上,除了一些大城市,很多地方的移动电话收费已接近小灵通的收费水平。

2002年4月11日17:39

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