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不能贱卖国有股
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[ 搜狐张炜 ]
  外资并购上市公司的新政策周一出台,该政策对规范"国退民进"中的国有股转让行为颇具借鉴意义。而到目前为止,管理层收购和民营企业收购在价格等方面不能说没有问题,投资者指责国有股赎卖的现象也不是没有发生。

  1999年9月,十四届五中全会作出《关于国有企业改革和发展若干重大问题的决定》以后,国有经济布局调整的步伐明显加快。按照"坚持有进有退,有所为有所不为"的原则,国有上市公司控股权向民营企业转让的案例不断涌现。外资并购的开闸,意味着将与管理层收购和民营企业收购,共同形成推进"国退民进"的"三驾马车"。在上市公司中实施"国退民进",具有多方面的积极意义。例如,"国退民进"可解决上市公司大股东的所有者缺位问题,有助于提高效率。然而,"国退民进"不是搞运动,更不允许在实施过程中出现贱卖国有股,及侵犯中小股东权益的行为。

  上市公司中的"国退民进"必须谨慎处理,否则极可能被某些动机不良的机构和个人所利用,成为民营资本暴富和外资割据国内市场的机会。就价格制定问题而言,管理层收购和民营企业收购均出现了有利于收购方的倾向。这种倾向已经侵害到国家股和中小股东的权益。虽然低价转让的产生得到了国有股股东的认可,但国家股的所有权性质决定了地方政府和国有股的授权管理机构都没有权利做"顺水人情"。实际上,低价转让及国有股转让被某些机构所利用,都是钻了国有资产所有者虚置的漏洞。制度的缺失,使不规范行为变得更加"有恃无恐"。

  此次出台的外资并购政策,显示出管理层已对接盘国有股有规定更严格的迹象。其一,对收购方的实力和信誉提出要求,"应当具有较强的经营管理能力和资金实力、较好的财务状况和信誉,具有改善上市公司治理结构和促进上市公司持续发展的能力"。可不要小看这只是一条没有量化标准的原则性要求,其实,只要审核把关严格,就能够把很多可能在日后侵犯中小股东利益的风险挡在门外。其二,"向外商转让上市公司国有股和法人股原则上采取公开竞价方式"。以往上市公司中以协议方式退出的国有股,主要由当事人双方协商产生价格,甚至有的是地方官员拍脑袋决定。公开竞价方式是市场化的价格形成机制,有助于防范因贱卖而导致国有资产流失。其三,"外商在付清全部转让价款十二个月后,可再转让其所购股份。"这一条甚至超过了此前上市公司股权收购的有关规定,表明鼓励外商进行中长期投资,从而达到稳定证券市场和保护中小投资者利益的目的。

  上述三大规定,虽然只针对外资并购,但实际上应扩大到管理层收购及民营企业收购中。国有股协议转让之所以容易出现贱卖之嫌,问题之一是没有引入市场化的机制。试想由地方政府与某民营企业双方谈判而成,其中能够有多少透明度,又如何确保不发生"串谋"行为。这就如同工程建设一样,不进行公开的招投标,肯定很难确保价格合理及后续质量有保证。美国耶鲁大学金融经济学家陈志武日前就切中要害地指出,现在的国有股协议转让,价格发现机制不好。国有股转让是行政手段形成的,很难反应其定价是均衡价格。

  建议管理层尽早出台政策,规范上市公司中"国退民进"的程序。当然,特别需要说明的是,规范后抬高了国有股转让的门槛,并非给"国退民进"设置障碍,而是为了防止贱卖行为的发生。首先,对于哪些公司能够实施收购应该有起点标准,应以是否有利于上市公司持续发展作为标准,聘请独立中介机构进行风险论证。对于那些本身缺乏清晰主业的炒家性质的投资公司,须事先对其投机性质有所防范。在引进公开的招标制度后,可通过必要的信息披露制度来防范"黑箱操作"。其次,引入公开竞价,形成有效的价格形成机制。在多方参与且参与者符合收购资格的情况下,有效的价格形成机制,可避免国有股被贱卖。此前,有中小投资者质疑国有股为何能够低价协议转让,而不能用一个合适且公平的价格向流通股股东持有人转让。在现有条件下,通过证券市场转让恐怕具有一定难度,但市场化机制有助于形成公平的价格,使中小投资者意识到其中自己的利益没有成为牺牲品。以深发展部分国有股的出售为例,公开竞价肯定将促成一个更合理的转让价格。再次,增加收购后的股份锁定期,遏止收购方出现短期行为,吸引中长期投资。相对而言,短期行为的重组介入只注重题材炒作,而中长期投资重视提高公司的赢利能力,以及公司治理机制的有效建立。

  在收购对象、价格、股份锁定期等方面规定严格,既是防止国有资产流失的关键所在,也是保护中小投资者利益的前提。如果从一开始就能够把游资挡在门外,注重收购方的质量,显然对被收购公司日后的发展有利。而目前的情况是,一方面,从价格看,对收购方是很划算的,属于一种非常快的让自然人控股的方式。另一方面,有关调查显示,直接上市的民营企业整体业绩要远远高于深沪两市平均水平,相比之下,买壳上市的民营企业整体业绩要差些。若这一现状不能得到改变,将潜伏较大上市公司被掏空的风险。可见,只有引入市场化的机制,促使收购行为规范,才能够达到"国退民进"战略的真正目的。


来源:[千龙财经]
2002年11月5日11:46

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