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赵文广:股市发展需要“两只手”推动
2003年9月22日14:15   来源:[ 证券市场周刊 ]
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  在现阶段,我国证券市场的发展在客观上依然不能完全摆脱以政策为主导的特征。既然如此,现阶段管理层如果担心被扣上“政策市”的帽子,过早放弃对新型市场的建立与完善职能不仅是不明智的,而且也是不负责任的

  去年以来,尽管管理层不断推出各种利好措施,但始终没有扭转股市不断下跌的局面,而且目前还遭遇到了市场流动性和有效性的严峻挑战。为此,一些关心中国证券市场发展的人士站出来大声疾呼,认为中国证券市场已经到了非常危险的关头!甚至一些人士开始指责中国证监会的“不作为”行为。

  从过去的经验来看,无论管理层的“作为”与“不作为”,都会受到人们的责难。管理层如果运用“有形之手”有所“作为”,将会招致一些自由市场派人士的非议,认为中国的股市是一个“政策市”;言外之意,好像中国之外的一些成熟证券市场都是市场化程度极高的“市场市”,其运行轨迹没有任何政策调控的痕迹,都是市场本身力量(无形之手)作用的结果。 管理层应该如何有效运用“有形之手”与“无形之手”的合力来推动中国证券市场的健康发展呢?

  中国股市还不能完全摆脱以政策为主导的特征

  各国政府对证券市场的不同制度安排,如税收、交易限制、信息披露等均直接影响到市场的整体运行情况和效率的有效发挥。一个新型证券市场的形成除了市场本身有需求外,还必须靠政府力量加以推动,也就是说市场体系的建设需要在政府的主导下才能形成,而且也只有政府才能确保市场的公平与公正,其他的利益相关者均不能担当此任。以为一个健康成熟的市场,不需要政府推动,完全靠市场本身的力量就可以自然形成,其实是不正确的。我们知道,任何市场都是由各种游戏规则及其参与者组成的。市场游戏规则一般由法律、法规和一些规章制度组成,这些法律法规的制定必须由政府和立法部门才能完成。我国证券市场的实践和成熟市场经济国家的证券市场形成都是如此。当然,我国证券市场目前相对发达国家来说还是一个新型的市场,而且从成立之初就极具中国特色,政策法律体系远不够完善,今后还需在实践中不断完善;尤其在我国加入WTO后,中国证券市场目前正处于转型调整期,为了国家的利益,必须在政府的主导下来完成转型调整这一使命。

  可是2001年以来,我们听到管理层更多的声音是:一、证监部门不会调控股票指数的涨落,更不能将调控股票指数作为工作目标或工作方针;二、证监部门是证券市场的监管者,不是上市公司的主管部门,决不能以上市公司主管部门自居,直接介入上市公司的内部管理;三、证监部门要创造机构间公平的市场竞争环境,不宜过多介入业界机构的管理和风险处置。人们普遍将此三条的含义解读为:那就是今后证监会只当裁判员,不当运动员,一切由市场说了算,完全市场化。证监会只当裁判员,不当运动员是对的;但一切由市场说了算,完全市场化,就未必正确了。如果说证监会只当裁判员,那么今后把修订比赛规则(即制度安排的)责任交给谁呢?只要证监会今后仍主导市场规则的建立与修订工作,我们就有理由认为,中国的股市还不能完全说是一个由市场说了算的“市场市”。因为我们知道,任何有关市场规则的变动毫无疑问会影响市场的波动;而且目前有关调节市场供需平衡的主动权,尽管证监会也做了一些改进,但无论是实行“通道制”,还是股票发行节奏的安排,也并非由市场说了算,最终还不是掌握在证监会手中吗?在现阶段,我国证券市场的发展在客观上依然不能完全摆脱以政策为主导的特征。既然如此,现阶段管理层如果担心被扣上“政策市”的帽子,过早放弃对新型市场的建立与完善职能不仅是不明智的,也是不负责任的。

  不能默认股市继续下跌

  我国证券市场运行十多年来,基本上是由监管层(有形之手)和市场(无形之手)两种力量在相互博弈中推动发展。也就是说,中国证券市场在“有形之手”与“无形之手”在合力推动下,取得了跨越式的发展。

  但自2000年以来,一些人打着中国证券市场要与国际接轨的旗号,便开始了急风骤雨式的国际化与市场化运动,使得“挤泡沫”论、“推倒重来”论、“股价与国际接轨”论的思想一度在市场上蔓延,为此市场被一种极度恐慌与绝望的气氛所笼罩。对此我们不禁要问,难道只有管理层抱着无为而治、袖手旁观的态度,任凭股市熊途漫漫发展下去,并引发了整个证券行业的亏损,中国的股市就属于“市场市”了吗?答案显而易见,非也。

  去年以来我国经济增长与股市下跌反差如此之大,市场的力量已经弱到不堪一击,表明我国的股票市场本身已经失灵。在市场已经失灵的情况下,管理层如果仍奉行市场化的原则,寄希望于靠市场本身这只“无形之手”,通过自我调节恢复理性运行已经十分困难,此时通过监管层“有形之手”对市场的运行轨迹予以矫正有什么过错吗?新年伊始,尽管经济环境没有发生大的变化,但由于证监会的人事变动,引发了股市的强劲上涨,不正是反映了市场对管理层政策调整的较高预期吗?

  “9•11”恐怖事件后美国经济雪上加霜,美国政府为挽救其本来下滑的经济,采取了减税、降息措施,甚至动员西方盟国2000多亿美元的资金托汇市和债市,动员本国大公司回购股票托股市等刺激经济回升。尽管如此,美国经济依然衰退,为了使美国经济尽快复苏,两年来,美联储连续进行了十几次降息,布什政府还提出了一个高达数千亿美元的减税计划,这些旨在通过反周期操作来调节市场的预期,调控力度之大超出人们的想像。从美国证券市场来看,市场运行也是在“无形之手”和“有形之手”的共同作用下,力求按照市场的普遍预期在运行,所谓的“政策市”与“市场市”也只能在一定条件下相对而言。从中可以看到美国证券市场的运行也不完全是一个“市场市”。像美国这样市场化程度很高的国家,政府也出面干预经济,采取了包括甚至政府买单等一系列刺激经济回升的市场调控措施。

  如果我们默认中国股市继续下跌,令财富效应进一步缩水,将使所有投资者损失惨重,必将影响居民消费预期,继而也会影响到国民经济增长的大局。

  中国股市发展仍需要“两只手”来推动

  目前我国证券市场已经弥漫着一股凝重的失望气氛,投资者大都离场观望,市场几乎到了有行无市的地步,仅靠证券市场本身的力量已经很难扭转目前的这种颓势。在这种情形下,从原则上说,政府有理由、也有责任通过对一些影响我国证券市场发展的政策和法律进行必要调整,以对目前投资者这种悲观主义情绪做出反应。中国股市是中国经济重要组成部分,如果政府放任不管,股市暴跌无疑会对社会资源造成绝对浪费。自由市场派人士主张政府不应该干预市场,却忽视了一个重要的基本前提就是“要确保产权稳定”;而目前在我国上市公司中占2/3的国有股和法人股的产权去向始终存在着一个变数,一会儿说流通,一会儿又说不流通,既然股票市场面临如此大的股权变动,因此,我们认为,所谓政府不干预市场理论的前提至少在我国现阶段是不成立的。

  政府的性质本身就是一个公共管理机构,是公众利益的代表者。像目前股市严重背离基本面的不正常现象,由政府代表投资大众出面干预不仅是政府义不容辞的责任,而且也是市场各方所期望的。政府既然可以采取积极的财政政策和稳健的货币政策调控市场经济,那么股市作为中国经济的重要组成部分,由监管层出面调控以维护其健康稳定发展,营造一个国家、企业、个人等市场各方多赢的局面,也是无可非议的。

  在当前面临国有股如何减持,以及股市如何解决全流通等问题,几千万投资者缺的并不是资金,而是信心,是对未来我国证券市场发展诸多不确定因素存在诸多疑虑!此时管理层如能在政策面给广大投资者以信心,消除投资者对一些不确定因素的疑虑,从政策效应来看,也是最经济的,而且一个多赢的市场局面是可以预见的。否则,当投资者信心彻底崩溃,影响到了扩大内需的大局,也许包括政府在内的市场各方参与者都将为此付出极为昂贵的代价。

  综上所述,我认为,在市场本身失灵或失去理性的时候,比如股市的走势与宏观经济走势长期背离,已经有悖于市场经济原则并造成资源极度浪费,就需要用“有形之手”来予以矫正,使其运行回到正常的市场轨道。这样由监管层出面干预市场,政府不仅不会失去信誉,反而会在广大投资者的心目中赢得信誉!

  (作者为中国人民大学商学院博士)

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