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王孔平:快往地窖里搬MBO酒
2003年6月12日14:02   [ 王孔平 ] 来源:[ 搜狐财经 ]

  1995年到2000年的华尔街股市泡沫告诉我们,当满足富人们对财富追求的时候,他们带来的不是激发出来的创新,却是高级管理人员们效率的降低和对人们需求的反应迟钝。

  看上去谬语百出,但起码诺贝尔经济学奖获得者保罗·萨缪尔森是这么认为。萨缪尔森举例说,他的女婿毕业于一家著名的商学院,显然与己有代沟。他的女婿更乐意去寻找公司治理中的漏洞,渴望利用这些漏洞在一夜之间成为百万富翁,却不太愿意将他的精力用于降低单位生产成本。

    萨缪尔森的本意不是自暴家丑,他矛头直指颓废的社会效率。萨缪尔森喜欢用数据说话。美国今天CEO的收入是公司的中层员工的400倍,这个数字在1980年代只是40倍。但是,CEO们的效率并没有比过去提高10倍。

  怎样才能刺激CEO们提高效率呢?尤其在蛋糕日趋变小,分配变得越来越不公平时,不妨祭起死MBO大旗。

  MBO是英文Management Buy-outs的缩写,意思为管理者收购。作为20世纪末流行于欧美国家的一种企业收购方式,企业管理层通过外部融资机构帮助,收购其所服务企业的股权,从而完成由单纯的企业管理者到企业主人的转变。

  MBO强化了对管理层的激励,充分满足管理层的成就需要、权力需要和归属需要。

  2003年3月间据的一份资料显示,美国军官平均年收入约为6.42万美元。空军军官平均年收入约为6.69万美元;海军军官平均年收入约为6.6万美元;海军陆战队军官平均年收入约为6.22万美元。

  美国小公司经理平均年收入约为4.5万美元,比军官的平均年收入少近2万美元。另一方面表明,美国军人的实际收入要比上面所列举的数目还要大得多。美国军人拥有免费的医疗保险,而且免费医疗,此外还享受住房补贴等。

  崇尚武力解决问题的美国政府一直在提高军人的工资,但是高薪未能养兵。大胆假设,将美国国防MBO,那么军官阶层从而完成由单纯的指挥者到国防主人的转变,由此脱离了雇用与被雇用关系,充分满足美国军官的成就、权力和归属三大需要。

  让我们在过往年报中钓沉一下。世茂股份2001年年报显示,每股收益0.182元,扣除非经常性收益后几乎为0。转让恒源祥7家子公司获得股权转让收益5052.04万元,占利润总额的106.61%。大量非经常性收益的出现,说明了主营业务的盈利能力仍然不够,企业为了保持较好的业绩或实现扭亏,不得不用非经常性收益填补业绩的不足。从中透露一个信息,恒源祥被买出好价钱。

  另一种说法是,2001年上海世茂投资发展有限公司掌门人许荣茂借壳“万象集团”(后改名“世茂股份”)上市,许基本没有染指经营已现疲态商贸零售,断然出售了上海恒源祥绒线有限公司等七家子公司的股权。

  按照投资银行的惯例,目标企业一般分成三大类,即肥羊企业,当前获利能力很好;奶牛企业,从长远来看有持续获利能力;鸡肋企业,弃之可惜食之无味。但每个人所站视角不同,便得出不同的肥羊、奶牛和鸡肋结论。许荣茂一定将恒源祥当成鸡肋了,但另一个人却视恒源祥为永世挤出奶的奶牛。

  这个人就是把恒源祥从大上海里弄刨显金胚的刘瑞琪。始建于1927年的老字商号,到了刘瑞旗接手只剩下了百约平米的一个店铺。刘瑞旗为恒源祥成功注册了商标。又来到无锡的乡间,找到几家村办毛纺厂生产“恒源祥”牌毛线。这样毛纺厂现在成了恒源祥的股东,虽然至今都没有一个字协议,有利益一人一半的君子协议却至今未改。朴素的股份制纽带在他们捆在一架利益战车上。

  恒源祥MBO时,刘等用9200万元(净资产值为4000多万元,所余的另一半则为恒源祥品牌的价值)买断了黄浦区国资局转让给万象集团的恒源祥资产。刘在新公司中拥有51%的股权,后又增持至61%。

  MBO巨额借资的来源却是由加盟恒源祥的四家私营企业老板提供。这四家私营企业老板与刘之间形成“亲上加亲”的关系:一方面刘在为他们打工,另一方面刘失败了,自己的血汗钱将是竹篮打水一场空。

  刘的还款模式抑或是恒源祥的盈利模式便是将未来的现金流折到现在,通过MBO之后的管理与经营,提升公司的附加值,从而使公司利润最大化,用公司的现金流利润来还清MBO欠款。

  1998年笔者采访刘瑞琪时,他一口咬定恒源祥只做资产经营,不做资本经营。现在看来刘一直在蓄势。

  管理层凭什么价值标杆收购企业?银行或私营主凭什么尺度放债给企业管理层?1823年仙逝的英国经济学家大卫·李嘉图犯过类似的困惑。

  李嘉图曾说,我不能克服这样的困难,在地窖里贮藏了3-4年的酒,或最初在劳动方面花费了也许还不到2先令,后来却值100镑的橡树。这便构成价值悖论。答案其实很简单,价值高低取决于个体消费者的主观评估。新酿的酒遍地皆有,关键看你敢不敢往地窖里搬。

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