本期嘉宾 | 山行资本创始合伙人 徐诗
对话编辑 | 郑青春
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过去十多年，创投作为最贴近创新创业圈层的资本力量，在激活市场活力、整合创新要素、集聚发展资源等方面有着独到优势。在这期间，我们目睹了许许多多由创投助力的创新典范。
2023年，创投行业将会有哪些新的变化？投资人如何洞察市场，挖掘投资机会？创业者如何得到资本的青睐和投资人的加持？搜狐财经搜狐智库特别推出“投资中国”栏目，本期节目对话了山行资本创始合伙人徐诗。
徐诗是从产业界转型做投资的典型代表。在创办山行资本前，徐诗曾是网易前移动互联网事业部总经理，她从0开始打造了有近4亿用户的网易新闻APP，同时领导研发了网易公开课、网易应用中心等知名APP。
2015年，徐诗与赶集网及瓜子二手车创始人杨浩涌共同创办山行资本。山行资本将机构定位为中国的创业者基金，首要关注创业者。“我们首先是创业者，其次才是投资人。作为创业者，我们最核心的能力是拥抱变化、应对挑战和自我迭代，因为环境一直在不断变化。”
徐诗表示，山行的使命是找到并陪伴那些极少数能够推动范式变革的人。投资涵盖早期和成长期。对此，山行资本建立了一套方法论，用以持续发现高潜力的创业者，并在投资后提供全面支持。
据徐诗介绍，山行信仰长期主义，结合外部视角和内部视角去判断赛道及创业者等，这也是山行独特的方法论。她将外部视角总结为用户视角、终局视角及资本视角；公司内部视角则要看该公司的战略能力、组织能力及财务能力。山行独特标签的方法论也帮助山行找到了诸如理想汽车、元保科技、悦刻、镁佳科技、东方空间等一批好的项目及顶级创业者。
目前，山行资本的投资布局主要在三个领域，出行新能源和商业航天占据约30%到40%的份额；其次是数字供应链，占比大约为30%；剩下的即是数智化产业赋能、生物医药、AIGC等领域各占比在10%，共约占30%。
“我们必须审慎对待市场中各种层出不穷的阶段性热点，在其中分辨出真正的商业创新和投资机会，避免迷失于泡沫和陷阱。”谈及过去的投资经验与教训，徐诗坦言，投资是一个不断探索和面对错误的过程，面对周期性挑战时，选择正确的赛道和战略取舍至关重要。成功的投资需要经历多种挑战，需要持续的学习和进化，以及对时间复利效应的深刻认识和坚守。
“我觉得真想成为一个顶尖投资人，九九八十一难是必须都要经历的，我希望以更长的时间价值来验证自己的思考。”徐诗说。
以下为对话精编：
投资中国：您之前有过产业和创业的经验，后来怎么选择进入投资行业？
徐诗：我认为有几个关键。首先，大时代浪潮对创业提供了巨大的机遇。其次，个人的好奇心和探索欲望也是推动创业的重要因素。我们经历了从零到一再到爆炸性增长的移动互联网时代，也参与了PC互联网时代的产品和技术创新。2014到2015年，我的合伙人浩涌和我都面临了新的挑战与机遇。
于是，我思考自己在人生中愿意为之奋斗终身的事情。我们看到大量创新机遇和新技术的巨大潜力。于是，我们选择成立了山行资本。
现在，山行创业了近八年，然而我们认为这只是一个新起点。当前正处于一个新旧大周期的转换阶段，行业正面临新一轮迭代，这为我们抓住创新浪潮提供了机会。
投资中国：山行在2015年底成立，当时的投资市场是怎样的环境？
徐诗：事实上，整个行业一直在经历着周期性的波动和演进。在2015年，二级市场并不乐观，被普遍认为是小资本寒冬的时期。值得注意的是，当时移动互联网的整个周期还没接近尾声，技术没有大的新突破。例如，在2016年，智能手机的出货量已经接近顶峰，而商业应用领域可能更接地气地支撑了一些新机遇，如直播和算法推荐等。
在那个时刻，我们也看到阶段性的红利正在剥离，一些移动互联网与不同产业叠加升级的数字化创新正在迅速崛起，带来了更大的变革力量。尽管市场在那个时候相对冷淡，被普遍视为大寒冬，但却看到了我们创新的机会，以及有限但高潜力的创业者。因此，我们认为这是一个不错的时机，对于我们自己而言，是一个很好的进场机会。
投资中国：您刚转型到投资行业时，挑战有哪些？
徐诗：挑战肯定是切换赛道。因为在产品开发中，你需要持续地深入挖掘和专注于一个特定领域，不断进行优化和迭代。而在投资方面，虽存在一些基本的相似性，如关键战略判断、组织架构以及核心认知的积累，但同时也存在显著差异。投资需要在不同的领域之间进行迁移，因为不同领域的市场状况，会周期性轮动变化。
举例来说，近几年可能有一些热门趋势，但跟风追逐热点并不会带来超额收益。更明智的做法是，在市场尚未形成共识或者在共识形成之前，就识别并投资于潜在的商业机会。这样做能够获得更好的回报。因此，对于抓住不断涌现的机会和在不同领域市场轮动前捕捉机会的能力，需要更广泛的视野和更快速的学习和迭代能力。当然，产品开发和公司经营也需要强大的迭代能力，但跨领域的迭代要求可能会不同。
投资中国：您的投资策略和方法论是什么？
徐诗：我们有自己的系统方法论，用于在不同领域进行筛选，包括赛道筛选、人员筛选和项目筛选。我们采用外部视角和内部视角的方式来评估机会，同时将我们的专业领域视作自己的根据地，同时在探索性领域进行逐步深耕，这是一个不断打破界限的过程。
在外部视角方面，我们关注用户视角、终局视角和资本视角。用户视角源自我们多年来在用户方面的经验，包括与商业客户的沟通，我们强调业务增长逻辑和解决痛点的合理性。我们关注用户需求的判断和时机的匹配，例如，我们早在十年前就看到了自动驾驶的潜力，但当时认为时机并不成熟。对于终局视角，我们考察赛道中的当下的头部玩家，是否有可能形成头部寡头垄断，或更分散的市场格局。最后，资本视角涉及进入市场的时机，如果需要更长的技术演进和产品成熟期，就需要耐心等待，以免投资过早或过晚了。这三个视角帮助我们更好地理解用户需求、行业走向以及投资时机。
从内部视角来看，山行拥有非常独特的特色，因为我们的四位合伙人都积累了多年的产业管理、战略规划和商业经验。在内部视角中，我们关注组织、战略和财务视角。
在战略方面，我们评估公司的战略是否能够为其带来持续的竞争优势，这需要对商业领域有深刻的理解和积累。我们的合伙人拥有实战经验，这使得我们能够进行差异化的战略判断。
从组织视角来看，我们的合伙人曾领导过千人甚至几万人的团队，因此我们不仅仅关注一号位，还观察中层管理力量、组织文化以及整体运营效率等方面。我们注意到，一些公司可能在工作时间内仍然存在员工们工作状态散漫，组织目标上下脱节的问题，这可能影响到发展效率、文化氛围和公司的竞争力。此外，我们也考虑到“腰部管理人员”级别在公司成功面对商业或技术挑战时的影响。某些情况下，如果这些级别的配置较弱，残酷商战中，组织的竞争力可能相对较低。
另一方面，我们关注财务视角，特别是与运营相关的关键数据，如商业数据、交叉验证以及在扩大规模时资金的有效使用。在今天更关注商业质量而不仅仅是数量的时代，我们需要关注未来的潜在利润率、可持续的盈利能力以及是否能够支持未来发展的资金效率。我们必须审慎对待市场中的阶段性商业创新机会，以避免各类陷阱。
因此，我们的方法论包括外部视角和内部视角，对赛道、创业者、团队和时机进行选择。我们总结为“超级领域、超级创始人和超级时机”。超级领域指的是选择具有高潜力、长期创业周期和未来潜力的大型赛道机会。我们寻找高潜力、具有韧性和迭代能力的创始人，并在正确的时机投资。在这个竞争激烈的市场环境下，投资人和创业者都面临更高的要求，因此我们坚守长期积累的方法论和价值观，以选择符合长期投资价值的机会。
投资中国：山行资本的定位是怎样的？
徐诗：我们定位是中国的创业者基金（Founders Fund），首要关注创业者。我们也首先是创业者，其次才是投资人。作为创业者，我们最核心的能力是拥抱变化、应对挑战和自我迭代，因为环境一直在变化。我们的使命是找到那极少数能够推动范式变革的人，这是我们的信条。我们坚持寻找那些能够推动技术进步和用户行为范式迁移的创新机会，这些机会稀缺且只有极少数人来实现。
我们的投资策略涵盖了早期和成长期。在早期阶段，我们拥有一套体系和网络，持续发现高潜力的创业者，并在投资后全面支持，包括帮助筹资、找合伙人、商业合作、建设品牌等。我们会持续加仓高成长公司，有些公司我们投了4-5轮。我们也关注中间关键爬坡阶段的商业合作，帮助被投企业寻找合适的合作伙伴。在中国市场下，产业落地也非常重要，我们会帮助创业者将他们的创新落地，将其应用于不同的城市。
在未来十年到二十年的时间里，我们明确抓住两个核心机会，即零碳化和数字化智能化（AGI）。世界运行的本质是能量，也是信息。零碳化，指的是不可逆的能源创新和能源结构变化下，系统的技术产品创新的机会，其中新能源出行赛道创新是碳中和重要的推手，商业航天也属于这个领域，这是山行根据地赛道，我们投资了理想汽车、镁佳科技、东方空间、瓜子二手车、闪送等公司。数字化智能化，对各个产业的重塑和效率提升是持久的。在数智化驱动领域，我们涵盖消费供应链、AIGC、健康保险等方向，我们还在生物技术领域投资了一些世界级的科学家，因为我们相信这个领域的技术进步和产业效率在加速。
总的来说，零碳化和数字化智能化这两个底层的驱动力将引领未来的发展。我们坚信这些方向将为我们提供丰富的投资机会，我们将持续追踪和布局这些领域。
投资中国：山行目前的投资布局和比例大概是怎样的。
徐诗：我们的投资结构大致分为三个主要方向，其中出行新能源和商业航天占据约30%到40%的份额，是我们最重要的根据地之一，这也与我们的基因和长期积累以及为有限合伙人（LP）实现了健康良好的资本回报有关。其次是数字供应链，占比大约为30%。剩下的部分归纳为"Tech Empowered"，即数字化产业赋能，每个子领域不到10%，总体约占30%。你可以将这看作是一个4-3-3的结构，相对均衡地分布在不同领域。
我们同时拥有坚实的根据地领域和前沿创新领域，通过前沿创新和投到最顶级的创业者，来对冲市场下行周期或大的周期性变化。尽管市场会经历周期性波动，但随着新技术和新产品的推出，新的商业机会将不断涌现，这一趋势将持续下去。
投资中国：如何找到推动变革的极少数人，这些人一般会拥有哪些特质？
徐诗：这是一个非常重要的问题，我认为成功的创业者通常具备以下几个关键特质。首先，他们在某个领域拥有卓越的技能，可以是技术、产品或组织等方面，具备深刻的思考和自我迭代的能力，能够不断学习和适应变化。这些创业者往往是某一领域的超级专家，他们的开放心态和批判性思维方式非常出色。
其次，创业者必须具备坚韧的品质，他们对创业或达成一个创新目标是充满热爱，将其视为长期的使命，甚至毕生的事业。在困难时期，他们能够坚持不懈，克服困难，不轻易放弃。像任正非和华为一样，在面临巨大挑战时，仍然坚持追求自己的目标，并且想尽一切解决办法，相信办法总比困难多。
第三，领导力和人格魅力在创业过程中也至关重要。创业者需要有胸怀和格局，团结不同背景的人，带领团队共同完成梦想和目标。他们的领导风格和人际魅力能够激励团队成员，共同应对艰难时刻。领导力在挑战时期尤为重要，因为没有一个企业家，在这个时候会轻松。
总之，创业者需要具备应对危机和困境的能力，不会浪费任何一次危机，能在面临外部冲突、政策变化或其他不利因素时找到解决问题的路径。他们需要建立强大的心理恢复机制和生存安全垫，以便从困境中爬出并继续前进。
总之，成功的创业者是坚韧的、有深度思考能力的、有领导力和人格魅力的，并能够灵活应对挑战和困境。创业道路充满曲折，但只有具备这些特质的人才能够在风波中崭露头角。
投资中国：您觉得中国有没有可能会出现一个类似于马斯克这样的人？
徐诗：在中国的商业和体制环境中，类似于SpaceX的公司有着不同的商机和拆分机会。虽然某些领域可能属于体制内或国企，但在商业航天领域，中国有机会创建类似于SpaceX的公司，就像电动汽车领域一样，国有企业和市场化企业可以共存。这是国家政策明确鼓励的。但是有些特殊领域，也不适合完全市场化，因此需要根据具体的赛道和机构来考虑。
例如，SpaceX拥有Starlink项目，而在中国市场的现状下，我们认为一些具体的火箭运力问题的商机可能与SpaceX的机会相符。SpaceX已经成为一家估值超过千亿美元的公司，在中国如果能够达到数百亿美元或数十亿美元的规模体量，也是非常好的回报和机会。
投资中国：商业航天这个赛道，您比较看好哪些机会？
徐诗：在商业航天领域，我们看到商业火箭运载公司有机会解决客户目前面临的运力瓶颈问题，这被认为是一个有前景的方向，我们也投资了东方空间，目前的海上发射计划都在如期推进中。此外，一些关键技术和规模化场景也出现在商业航天领域，例如在登月计划中，人类开发了更高效的服装材料，出现了3D打印技术，航空电子领域的进展以及数字孪生测试系统等。这些创新都可能带来衍生机会，形成不错的细分市场机遇。
在卫星领域的民营公司中，也存在一些关键部件的机会。因此，我们认为应该积极布局商业化和规模化机会，尽管整个商业航天领域仍处于早期阶段，但国家政策的支持和对民营企业的鼓励是积极的。
投资中国：看一家公司未来的发展，一般用多长的时间维度？
徐诗：有一些伟大的公司，它们可能在上市后还能持续、高速地发展，就像苹果、英伟达一样。好的公司可能需要时间来发展，并且在投资领域如果能够投资到这样的伟大公司，是毕生追求的事情。通常情况下，在项目的前5年内实现关键技术突破和商业进展非常重要，因为人民币基金通常有一个8年的投资及退出周期。我们热爱创新，但要注意资本化的时间限制约束条件和周期性。
投资人的理想情况，抓到出色的投资机会，并在上市后继续持有，也可能进行资产结构性的架构调整，以延续最佳标的发展。在某些情况下，投资人可能会完成VC阶段的使命，然后将标的交给更多的公众投资者，这取决于基金的发展阶段和策略。我们采用多元化的投资策略，关注那些技术成熟度相对较高、距离工业化或商业化较近且增长快速的资产，同时也关注那些周期较长但潜力巨大的长期资产。我们的退出方式，有多元策略的大量实践。
投资中国：投资也是一种组合和配置。
徐诗：我认为投资是一个动态的配置和深度思考过程，因为不同领域的机会板块会轮动，市场也会有起伏。有时候不仅是市场的年度波动，可能是周期性的巨变。山行正在朝着自己的第一个十年迈进，我认为最重要的收获，是对周期性和市场不确定性的敬畏心。
我们必须在长期思考和现实挑战之间找到平衡，具备更强的预测和判断能力，并且始终保持底线思维，以确保基金稳健运营，履行对投资人LP的责任。这是我们的责任。然后，我们可以将商业愿景、社会使命和技术信仰融合在一起，因为只有一个理想的实现，通常不是最佳选择。投资人也会根据自己的偏好进行不同基金策略的配置，我们已经做出了我们的选择，而其他投资人也会按照他们的偏好方式进行配置。
投资中国：如何看待宏观周期对投资的影响？
徐诗：我认为在VC投资领域，不能完全依赖宏观周期，这与二级市场或其他投资的类型有很大不同。VC投资需要具备对技术和产品创新的前瞻性判断，而无法仅仅依赖市场的涨跌和整体经济周期来做决策。因此，确定性主要来自对技术未来的信仰以及对优秀创业者的寻找及判断能力，当然也包括在时机选择上的敏感性。
另一方面，对于已经发展到IPO阶段的公司，如何管理好持有的股票、积极主动推动退出等方面，需要综合考虑多重因素。总之，VC需要投资于能否真的穿越周期的趋势及要素，所以不应太过于依赖宏观环境，虽然我们需要充分了解它，但它不应成为最终关键的价值判断依据。在考虑系统性风险的同时，我们仍然需要专注于创新、技术和优秀创业者，这些因素将决定我们的投资决策。尽管当下行业投资节奏可能相对较慢，但并不代表不应该积极行动。
投资中国：怎么把握投资节奏？
徐诗：在VC投资领域，投资的节奏受到基金生命周期的规律限制，难以绝对掌控市场的大小年波动。关键是要保持对赛道或方向的稳定判断，同时努力寻找最优秀的创业者，这可以用来对冲市场波动。在基金的不同生命周期阶段，需考虑多元策略的有效性。
要平衡好投资的稳健性和管理的主动性，以及资产的有效退出，需进行系统性思考。不同阶段需要基于不同的关键指标和预测，做出决策，并不断优化策略。最终，成功投资是一个综合的结果，它需要时间的考验，正确选择的人才，积极地行动，以及自我进化，对冲市场的不确定性。
投资最核心的资产是时机、认知和复利效应，它们能够长期积累和沉淀下来。因此，对于投资机会，需要进行第一性思考，确定其是否具有长期价值和复利效应，而不仅仅是短期投机。系统性的方法论有助于更好地理解和管理VC投资的节奏。
投资中国：您在多年的投资历程中有哪些心得和感悟？
徐诗：投资是一个不断探索和面对错误的过程，它真实而充满挑战。尽管人们更愿意分享成功案例，但私下里，我们更愿意总结真实的经验和痛苦的教训。
对于周期理解需要深入思考，特别是在面临困难周期性挑战时，选择合适的赛道和战略至关重要。守纪律，在投资中是非常重要的，不仅仅是对人和事的判断，还包括管理和退出策略。守纪律是一个知易行难的事，需要克制个体的情感和偏见，以及对外部影响的理性应对。
在经济周期中，要避免错误的陷阱，市场的表现可能会受到多种因素的影响，需要实事求是，诚实地面对市场和项目的客观情况。投资是一个多元学科，它能让人更深刻地理解世界，丰富地体验社会，深入理解产业的本质，以及对他人和自我进行持续认知。最终，成功的投资需要经历多种挑战，需要持续的学习和进化，获取时间复利效应。
最后，投资是见天地、见众生、见自己。首先我们是要跟世界进行非常丰富而大量的对话研究，然后见众生，见这个世界的宽广与开阔，看到最好的机会和创业者，最后还是会到内心，是一个价值选择，对自我的认知水平的判断，哪些真的是你应该挣的钱，哪些是不属于你的。
真正想成为一个顶尖投资人，九九八十一难是必须都要经历的，我现在不敢妄想说就经历七七四十九难，比别人更聪明一点或运气更好一点，这事极少数会发生。从大的时间轴上，拉平周期来看，均值回归，巴菲特他不一定是每个年份里最好的投资人，但他是每二十年、四十年、五十年、七十年，也许是一百年里最好的投资人。当然前提是不是干一票就跑，我们希望以更长的时间价值来考验和验证自己的思考。返回搜狐，查看更多
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