文丨金铎 编辑丨杜海
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
（本文约为4000字）
人有多大胆，地有多大产。在产能利用率不足70%的时候，迎驾贡酒斥资62亿元扩产的消息让众人瞠目结舌。有消息称，该扩产项目产能释放后，迎驾贡酒总产能达到178510千升，约为半个古井贡酒。
这是前脚超越“二哥”口子窖，后脚就要趁着古井贡酒的年份酒丑闻，奋勇追赶“老大哥”的节奏？
迎驾贡酒真的已经供不应求到需要在白酒行业都大喊“存量竞争”的时候逆势扩产吗？即便在规模上越过了老对手口子窖，作为区域酒企也并非真正意义上坐稳了安徽市场的“第二”位置——高端市场无缝可插，次高端市场一瓶“洞藏”打天下，全国性品牌、古井老大哥、势均力敌的口子窖……没有一个是省油的灯。
大跃进的迎驾贡酒，届时谁来买单呢？
如此环境下，迎驾贡酒想要做大做强，面前不仅屹立着古井贡酒这一难以翻越的大山，还有众多来自全国化酒企的大本营蚕食。如此局势，很难找到“迎驾贡酒供不应求”的佐证。
诚然，“超越口子窖”这事儿的确能看出迎驾贡酒的战斗力。但需要注意的是，无论是跟口子窖的规模差距并不大，还是进入后疫情时代，全行业在去库存的高压下的消费疲软、稳价控速让酒企们都在规模成长上有了收敛，都使得迎驾贡酒等在内的徽酒的高增速，看得众人心惊胆战。
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谁给的扩产底气？
白酒行业的悲喜是不相通的。在存量化竞争加剧的环境下，一边是在5年内消失的近500家规上白酒企业、骤减200万千升的产量，一边是一年近600亿元、超过30万千升的扩产计划。
图表来源：《正经社》根据公开数据与资料整理制作
悲的是在行业竞争中被洗刷出去的末流酒企，喜的是前排玩家的势力逆势壮大。作为一家营收规模超过50亿元的上市白酒企业，迎驾贡酒属于后者。
11月19日，迎驾贡酒斥资62亿元的数字化循环经济产业园项目正式动工，该项目作为公司产能扩张的重要阵地，预计在2027年实现4万吨（约4.44万千升）原酒产能的释放，产能约为徽酒老大哥古井贡酒的一半，同时也稳稳地站在老对手口子窖的前头。
一边是市场大喊白酒产能过剩，一边是如火如荼的扩产大潮。白酒企业打的什么牌？
梳理白酒上市公司2022年的扩产计划可以看到，8家披露扩产计划的酒企共计投资金额为572.67亿元，总扩产规模超过33万吨，其中仅浓香产能就有25.1万吨，占比总扩产规模的比例达到75%。很明显，迎驾贡酒4万吨的扩产计划只不过是浓香扩产大潮的跟随者。
然而，在2022年时就有业内专家提醒，白酒行业当下处在不缺酒但却好酒的状态，因此优质白酒的产能依然是稀缺的。这也是在行业整体产能下滑之际，部分酒企依旧选择逆势扩产的原因所在。
那么，迎驾贡酒算得上是“好酒”吗？
和所有追求“血统”的白酒一样，迎驾贡酒也讲出了一个“汉武帝南巡时所饮美酒”历史来源，“迎驾”、“贡酒之祖”便是由此而来。在上世纪八十年代，厂长倪永培对酒厂进行了从卖低附加值的散装酒到卖高附加值的瓶装酒转型，成功研发出了被誉为小茅台的“佛子岭特酿”。这是白酒发展史上进行高端化转型最早一批的酒厂。
以佛子岭特酿为始，迎驾贡酒开启了股份改制、品牌营销等一系列自我改革，市场地位一度与古井贡酒比肩。但辉煌停留在了上个世纪，无论是几轮全国评酒会的“名酒”之争，还是后续“黄金十年”足以以下克上的难得机遇，深陷徽酒内卷的迎驾贡酒从始至终都没能找到一个出头的机会。
没有名酒身份加持，迎驾贡酒想要在新的消费环境中出头，需要有一个能让广大消费者认可的闪光点。而这个难题在“洞藏”系列推出后得到了缓解。
2015年，经历了“黄金十年”的白酒消费市场完成了从“选酒喝”到“选好酒喝”转变，国民健康饮酒、饮好酒的理念逐渐成型。依托于大别山腹地的生态优势，迎驾贡酒顺势打出了“生态酿酒”的手牌，“洞藏”系列便是其生态酿酒理念的载体。同时，定位于200-600元的价格带也有效地将迎驾贡酒维持了很长一段时间的低端形象拔高一截，成为安徽市场次高端白酒的热门产品。
得天独厚的酿造环境，覆盖广大消费人群的价格定位，这些都是迎驾贡酒生存与发展的坚实基础。
问题是，这样的基础能支撑起他的产能“大跃进”吗？
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迎驾贡酒供不应求了吗？
梳理4家徽酒上市企业可以看到，2022年，除了古井贡酒在进行满负荷生产，其余三家的产能利用率都不算高。具体来看，古井贡酒、迎驾贡酒、口子窖、金种子酒的产能利用率分别为115.99%、67.58%、42.34%、25.51%。
图表来源：《正经社》根据公开数据与资料整理制作。本文单位使用“1千升≈0.9吨”进行换算。
产能利用率的高低，实际上也是徽酒市场竞争格局的真实写照。以2022年为例，古井贡酒、迎驾贡酒、口子窖、金种子酒的营收规模分别为167.13亿元、55.05亿元、51.35亿元、11.86亿元。
金种子彻底掉队已经没有悬念，迎驾贡酒、口子窖的规模相当，约为古井贡酒的三分之一左右。可以看到，古井贡酒的绝对优势难以撼动。据国融证券测算，古井贡酒在安徽市场（143.54亿元）的市占率约为30%左右，参照这个数据，迎驾贡酒和口子窖的市占率约在7%左右。
而徽酒却又主要依赖于省内市场发展。2022年，古井贡酒、迎驾贡酒、口子窖、金种子酒的省内占比分别为85.89%、62.40%、81.21%、90.73%。对比之下，川酒“走出去”的步子走得更稳，同期舍得酒业的省内占比总营收的比例为39.85%，6成以上的产品走出了四川。
图表来源：《正经社》根据公开数据与资料整理制作。
另一个尴尬的问题是，在茅五泸洋等的挤压之下，徽酒在本土安徽市场的生存变得异常艰难。来自浙商证券的研报显示，安徽市场中本地酒企主要集中在50-300元价格带内竞争，而600元以上价格高端市场有贵州茅台、五粮液主导，300-600元次高端市场有剑南春、洋河股份等品牌，30元以下的低端市场则有牛栏山、老村长等光瓶酒。
如此环境下，迎驾贡酒想要做大做强，面前不仅屹立着古井贡酒这一难以翻越的大山，还有众多来自全国化酒企的大本营蚕食。如此局势，很难找到“迎驾贡酒供不应求”的佐证。
诚然，“超越口子窖”这事儿的确能看出迎驾贡酒的战斗力。但需要注意的是，无论是跟口子窖的规模差距并不大，还是进入后疫情时代，全行业在去库存的高压下的消费疲软、稳价控速让酒企们都在规模成长上有了收敛，都使得迎驾贡酒等在内的徽酒的高增速，看得众人心惊胆战。
图表来源：《正经社》根据公开数据与资料整理制作。
业内人士告诉《正经社》分析师，在渠道和社会库存压力尚未得到足够释放之前，酒企们大多选择控制增速，缓解渠道经销商的库存压力。这种做法主要是通过向渠道进行政策让利、减轻囤货压力等方式，将资金的压力暂时从渠道端向企业端转移，因此企业的业绩增长也会相应地放缓。
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高增速堆起的库存堰塞湖
虽然在大盘中的地位“不显山不露水”，但迎驾贡酒的高库存却算得上“佼佼者”。以2023年上半年为例，迎驾贡酒的存货为41.85亿元，占比总资产的比例为43.59%。这也是整个白酒板块中存货占比总资产比重最大的一家。比川酒存货占比较高的舍得酒业都要高出一截。
图表来源：《正经社》根据公开数据与资料整理制作。
关于这一点，迎驾贡酒在11月27日的第三季度业绩说明会上澄清称，“存货主要为基酒和半成品酒”。言下之意，并非是成品酒卖不出去，而是我们压根儿就没准备卖。
将存货高企的锅扣到基酒和半成品酒身上，这样的逻辑上一次听到还是舍得酒业的老酒库存。
舍得酒业12万吨的老酒基酒库存的来源，《正经社》分析师在《舍得酒业：财报的难解之谜，大过老酒的Bug？》一文中就曾提过，大多基酒是动销不畅而导致的留存积累。同时也借引中国著名白酒专家余乾伟编著的《传统白酒酿造技术》和中国已故白酒大师沈怡方主编的《白酒生产技术全书》论证过浓香白酒长期储存的非必要性。
如此，迎驾贡酒基酒和半成品酒库存的高企，是公司也要开启“老酒战略”，还是市场产品动销不畅而导致的生产端库存堆积呢？
关于浓香型白酒选择老酒战略的局限性，《正经社》分析师在对舍得酒业进行分析的时候就提到过，老酒市场的确在白酒消费逐渐高端化的大趋势下具备一定优势，但浓香型白酒的根基是规模，竞争的核心和优势也是规模。没有规模的老酒战略只是空中楼阁，一旦五粮液、泸州老窖等大型酒业集团的老酒规模成长起来，小型酒企的老酒战略很容易失去市场。这一点适用于舍得酒业，也适用于迎驾贡酒。
显然，无论是迎驾贡酒在储备老酒库存还是真的动销不畅导致的半成品酒库存积压，都对它未来的发展埋下隐患。
有意思的是，白酒圈碗里的饭还没刨清楚，迎驾贡酒就瞧上了隔壁农夫山泉的锅。2022年3月，迎驾集团旗下子公司大别山野岭饮料股份有限公司更名为安徽迎驾山泉股份有限公司，并发布了全新升级的“迎驾山泉”，自诩“中国好水搬运工”、“致力成为中国两个山泉之一的好水品牌”。
一顿操作猛如虎，农夫山泉看了都说妙！《正经社》分析师从野岭食品旗舰店了解到，迎驾山泉500ml*24瓶装的售价为36元，单瓶售价3元，已售1000+；而在农夫山泉旗舰店，500ml*24瓶的农夫山泉售价为33.9元，单瓶售价2.8元，已售40万+。显然，用迎驾山泉去对比农夫山泉是不公平的，这也恰恰说明，迎驾山泉要与农夫山泉同台竞技是不现实的。
迎驾山泉上市之际，很多人将它视作迎驾贡酒在寻求新增长极。但实际上，这难度并不比挑战贵州茅台低。
在瓶装水市场，约26.5%的市场被农夫山泉一家独领，其次是华润怡宝分割的21.3%的市场，另外康师傅、娃哈哈、百岁山、冰露四家共同占据了32.7%的市场。也就是说，剩下的3000个瓶装水品牌要共分剩下不足20%的市场。迎驾山泉的竞争难度不可谓不大。
不可否认，占据大别山腹地这一天水宝地的迎驾贡酒，有着许多酒企都无法超越的地缘优势。但在漫长的发展过程中，它有着贵州茅台该有的独特性，也具备着像五粮液那样的规模化品类优势，却长期被压在大别山下。【《正经社》出品】
责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然
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