央行行长周小川的池子经过一个多月的多方蓄水,终于开闸泄洪了。此前小川一句语焉不详的“池子”引发各方猜想,股市、债市、房市各类“池子”应运而生,一个个言之凿凿,煞有介事。而小川行长公布的真池子却乏味平淡:“典型的池子是外汇储备”。  
  小川行长并不是要新建池子,而是试图装修一下老池子,可是这年久失修的老池子早已经装不进新水了。如果把热钱放到外汇储备里,不断积累的外汇储备将成为威胁中国经济的“地上悬河”。
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真筐 小川的池子就是外汇储备

  此前周小川抛出“池子”理论称,短期的投机性资金要进来的话,希望把它放在一个池子里,而不让它泛滥到整个中国的实体经济中去。随之引发大猜想,小川行长的“池子”是股市、楼市还是债市?一时众说纷纭。周小川行长解释说:“典型的池子是外汇储备,外汇储备不同的板块被视为不同的池子,一些是保证进出口支付的;一些是为外资企业的分红预备的;一些则是为‘热钱’准备的。它们进来后央行100%对冲掉,总量上不要对国民经济产生负面影响,但是从个体上我们并没有阻止它们赚点钱。”

  热钱为套利而来。美国自金融危机以来,坚持低利率政策,目前中美之间利差已达2.5个百分点,而各方的共识是,未来一年人民币仍会升值3%~5%。如此计算,以美元为单位的热钱,只要有机会进入中国,仅无风险套利部分就可获得至少5%以上的收益。而经央行“对冲掉”的美元形成外汇储备之后,每年随着人民币升值也会有相应的损失。

地上悬河外汇储备不可承受之重

  根据经济学解释,外汇储备本身具备三大功能,其中最重要的是使国家能够有效应对国际贸易中外汇需求的波动。经济学家特里芬曾提出,一国为保证进出口中的外汇需要,应该保持相当于3到4个月的进口总额的外汇储备,以免进出口出现外汇短缺,这被称为“特里芬法则”;外储的第二个作用是保证外债还款方面的外汇需求;第三个作用是抵挡短期资本流动的外汇需求。1997年亚洲金融危机之后,东亚各国普遍开始关注自身外汇储备。


  今年11月份,我国进口总额达到1304.3亿美元,创历史新高。以此计算,我们4个月的进口总额数约为5000亿美元,而目前我国的外汇储备已达到2.6万亿美元,远远超过“特里芬法则”所需要的外汇储备量;短期外债方面,据外汇管理局公开数据,上半年我国外债余额为2662亿美元,其中短期外债余额为1413亿美元,我国现有的外汇储备绝对可以满足短期外债到期而债权人不予展期所产生的外汇需求;至于第三方面,因为我国资本账户并不开放,理论上,国际短线投机者无法利用资本的跨境流动来对人民币进行攻击。
  截至目前,外汇储备仍在高位累积,根据小川行长的池子理论,流入中国的热钱经过央行对冲势必会增加外汇储备,这不仅会继续人民币的投放趋势,对冲后的热钱流入股市、房市,也势必会持续影响国民经济。

池子典型与“非典型”

  尽管周小川行长此次对池子理论的解读和各方解释差异甚远,但我们还是相信周小川行长的池子远远不止外汇储备这么简单。原因在于,小川行长只解释了典型的“池子”,此外还会不会有其它“非典型”的池子?如果池子就是简单的外汇储备,那不过是解释了现有央行对付热钱的手段,与周小川行长在财新峰会上发言的两大主旨(“中医说”综合治理和“池子论”管理热钱)有很大的差异。


  周小川行长曾经在人民币受到各方围攻面临升值压力时,在IMF会议上抛出SDR(特别提款权)的杀手锏,我们相信,与外汇储备这个典型的池子相比,更好的池子并不是典型的外汇储备,而是来自小川行长的“非典型”池子。那么,他的“非典型”池子又可能包括哪些内容呢?

备选筐股市、债市、楼市

  在小川行长“池子理论”言论之后,各方纷纷解读何为小川行长的“池子”,股市、债市、楼市都被认为有成为“池子”的潜力和能力。小川行长最后的解释则让这些池子成为“三不沾”。但我们认为,针对热钱流入,最靠谱的池子无疑是资本市场,比如股市“国际板”。一方面,看好中国经济发展的热钱,更熟悉有望登陆国际板的企业,开通国际板会分流一部分热钱投向股市;另一方面,国际板市场的货币兑换通过制度设计,也会避免外汇货币兑换等问题。
  在债券市场上,国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松曾建言,中国的债券市场可以专门辟出一块供境外资本投资,成为一个吸收热钱的“池子”。这在巴西市场已经有过经验,国债或者企业债都可以吸引境外资本投资,这与开通国际板吸收热钱如出一辙。
  我们认为,最不可能的“池子”是楼市,放开楼市圈“热钱”,除非央行已经确定楼市见顶,否则放开楼市池子,就不仅是一场经济考验,更是一场关于民生问题的政治考验。

搜狐财经出品 2010.12   策划、制作:韩巍

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