公司经营管理篇

　　（一）、公司简介

　　穗恒运是广州地方重点电力生产企业和集中供热热源点，主营业务为电力、热力的生产和销售，目前拥有三家发电企业和多家参、控股企业，集团发电装机容量总和为５７万千瓦，年发电能力４０亿千瓦时，供热能力１２０吨／小时。

　　自１９９４年上市以来，穗恒运一直以维护投资者的根本利益为原则，严格按照有关法律法规要求，建立健全了较为完善的公司法人治理结构。公司凭借稳定的业绩、规范的运作、优良的资产质量和清晰的赢利模式获得社会投资者和广大社会公众的一致认可，在市场上享有“小蓝筹”的美誉。公司规模虽然不算很大，但经营业绩长期保持稳定成长，从未出现亏损。据２００５年第三季度报告，在５５家电力板块上市公司中，穗恒运的每股收益位列第四，净资产收益率位列第五。公司历来重视股东的回报，以实实在在的现金回报股东是公司一贯的做法，自１９９５年以来，穗恒运每年都有现金分红，平均分红比例高达６３．０９％，但在１９９７年之后未从市场再融资过一分钱。

　　作为发电企业，本着对自己、对子孙负责的态度，穗恒运十分注重发展与环境保护的同步协调。作为上市的公众公司，穗恒运多年来树立了诚信经营、回报社会的良好形象。穗恒运作为电力生产企业，就社会责任而言，公司以实现清洁生产为己任，以发展“绿色电力”为目标。公司是广东省首家全部机组配备烟气脱硫装置的发电厂，也是国家和广东省环保示范工程单位。公司的粉煤灰完全回收并深加工综合利用，废水闭式循环不向江河排放。筹建中的两台３０万千瓦机组的项目除配套脱硫外，还装备脱硝、布袋除尘等先进设备，更加凸显了“穗恒运”这个绿色电力品牌。正是因为这份社会责任心，使穗恒运倍受社会和民众的关注。在第二届羊城公德公益之星的评选活动中公司被评为“环保惜物”之星，并被列为广东省和国家级环保示范单位。

　　（二）、经营管理

　　近年来，穗恒运奋力拼搏，锐意进取，以强化电力主业核心竞争力为中心，以实现可持续的“大生产、大建设”为目标，不断吸纳先进电厂的生产经营经验，努力创新管理机制，力争把公司打造成为可持续发展的现代化能源企业。近三年来，在电煤价格高企、煤炭供需矛盾激化、机组长时间高负荷运行对安全生产造成威胁等巨大压力下，公司仍然创造了良好的业绩。在注重不断提高业绩的同时，公司还从以下六大方面花大力气提升自身的管理水平，以此切实提高企业的核心竞争力。

　　１、完善法人治理机制，规范运作

　　穗恒运是以法人投资为主体的股份制企业，公司严格按照股份制企业和上市公司的要求，切实做到“五分开”，使企业真正按照现代企业制度和市场经济规律的要求运作。公司根据各个时期及企业自身的实际情况先后制定了一系列规章制度，实现了企业的制度化、规范化的管理。作为发电企业，公司以统一生产指挥、降低管理成本和精简高效为目的，通过资源合理配置，使公司的生产经营效率得到大幅提高。目前公司主业人员仅为７０２人，其中生产及技术人员占８０％，公司的配员仅为业内同等规模发电企业配员的一半。

　　２、建立安全保障体系，确保机组安全满发

　　安全生产是发电企业的第一要务。面对广东省持续的缺电局面，特别是近几年来全省用电需求屡创新高，穗恒运全部机组长时间处于运行状态。公司化大力气加强生产安全保障体系建设，通过不断强化“安全生产责任制”和“两票三制”管理，并设立专门的安监分部和加强技术检修部门，努力降低非计划停运时间。截止到２００５年１２月３１日，集团实现连续安全运行３０３１天，实现了第八个安全无事故年。

　　３、抓成本控制，确保燃煤正常供应

　　确保煤炭供应是公司经营工作的重点。近年来，面对煤炭价格双轨制和日趋紧张的煤炭市场，公司一直抓住“保煤”工作，从以市场采购为主，逐步探索直接与大型煤炭企业建立长期合作的关系。近年来煤炭市场供求关系由买方市场逐步向卖方市场转变，公司经过多方努力把燃煤成本始终控制在相对较低的水平。２００４年年底穗恒运被列入国家电煤计划专户，通过加强同神华、中煤、中海运输公司、深圳远洋公司等的合作，采取签订长期协议为主、市场临时采购为辅的办法，及时为生产提供质量指标稳定、价格优惠的煤炭，确保了生产顺利进行。

　　４、依托技术进步，深挖企业潜能

　　公司依靠技术改造，通过开展节能降耗活动，不断深挖企业内部潜能，将燃煤及运费的涨价的不利因素降到最低。经过多年努力，依靠科技进步及设备挖潜，完善了技术指标管理的预警及分析制度，使得科技兴电的目标得以稳步推进，机组设备的可靠性和运行效率不断得到提升。同时，公司不断加强内部成本管理，严控费用开支和备品库存，强化财务管理和资金预算控制，保障了企业低成本健康运行。

　　５、保持环保领先品牌形象，切实发展“绿色电力”

　　公司始终坚持“求发展、争效益、负责任、做贡献”的经营理念，大力打造和提升穗恒运的品牌价值，树立起诚信、环保的新形象。目前公司在役的五台机组全部配置了烟气脱硫装置，其中７号机组脱硫率可达９５％以上，其他机组脱硫率也在７０％以上。２００５年１月至１１月，公司ＳＯ２排放量比去年同期下降２８．９％，切实体现了“发展绿色电力”的公司形象。

　　６、建设具有穗恒运特色的企业文化

　　企业文化企业管理活动中的重要组成部分，穗恒运以企业精神为核心，大力培育职工的团队精神。公司围绕各个时期的中心任务，有计划、有步骤地通过多种形式开展企业文化建设，营造尊重人、关心人、信任人、培养人的良好氛围。在创业初期，公司提出了“团结、奉献、安全、文明”的企业精神；在稳定发展时期，公司又及时提出了“不求最大、但求最好”的经营理念，并根据这一理念，将企业的管理重心放在加强制度建设、强化内部管理、提高企业素质、增强企业市场竞争力，走内涵发展之路；在企业上升发展期，公司又提出了“以人为本、目标成本”的经营理念，抓住管理中的关键环节，向管理要效益，全面提升企业的管理水平。穗恒运在各个时期通过有针对性地开展企业文化建设，使公司的经营宗旨和价值理念深入人心，并转化为强大的精神动力，推动了企业的发展。

　　（三）大股东的支持

　　广州凯得控股有限公司作为穗恒运的第一大非流通股股东（控股股东），历来十分重视穗恒运的发展壮大。凯得公司自１９９９年成为穗恒运的控股公司以来，努力通过各种措施促进公司持续不断地规范发展。对于公司发展所涉及的用地、税收、政策等方面都给予了全力的帮助和扶持。多年来，凯得公司与穗恒运严格做到了“五分开”，同时控股股东没有占用上市公司的一分钱，也没有发生要求上市公司为控股股东担保或借款的情况。

　　穗恒运的下一步将面临更加广阔的发展空间。据了解广州开发区经过２０年的发展已经成为综合实力名列前茅的国家级开发区，面积已经从９平方公里发展到４００多平方公里，世界５００强企业中已经有近百家在开发区落户，近期在开发区的基础上又成立了萝岗行政区，配合广州市东进战略，这已是一片发展的热土，而穗恒运正处在这片发展的热土上，在区委、区政府一如既往的大力支持下，公司无疑具有更加广阔的发展前景。

　　（四）、未来发展

　　穗恒运未来几年的发展战略是坚持电力主业的发展方向不动摇，以电力、热力为核心，强化管理，控制内部成本，提高经济效益；依照资源优化、技术尖端、效益突出的原则有计划地开发新项目，以保证公司长期、持续、稳定地发展；同时公司将发展与核心业务相关的供热、粉煤灰深加工等产业。走主业突出、其他相关产业配套发展的模式，以达到做大做强企业的目标；公司的长远发展战略是打造具有“一流品牌、一流管理、一流人才、一流效益”的现代化能源企业集团。

　　为实现这个战略发展目标，穗恒运目前正积极推进公司控股的恒运Ｄ厂２台３０万千瓦机组的筹建工作，争取集团公司总装机早日超过１００万千瓦，大幅提高公司的发电能力，以争取早日实现净利润大幅增长的目标。在相关产业链条延伸上，公司将积极拓展供热业务，在开拓广州经济开发区东、西区热用户的基础上，将供热业务逐渐辐射至科学城等新区，以形成公司新的经济增长点。同时，公司也在积极探讨建设清洁能源电厂的可行性。

　　股权分置改革篇

　　（一）、股改方案内容

　　穗恒运股改方案包括方案要点和附加承诺两方面。

　　１、方案要点

　　根据股改方案，穗恒运流通Ａ股股东每持有１０股流通Ａ股将获得相当于３．２股股份的对价安排。具体对价安排的方式是：流通Ａ股股东每持有１０股流通Ａ股将获得非流通股股东支付的１股股份；同时，公司向全体股东派现，每１０股派现金６．３０元（含税）；非流通股股东将其应得股利全部转送给流通股股东，流通股股东因此得到现金对价为每１０股９．２７元（来自非流通股股东转送，这部分无需缴纳个人所得税），相当于每１０股２．２股的对价水平；加上其自身应得股利现金６．３０元，流通股股东全部现金所得合计为１５．５７元（扣除个人所得税后合计为１４．９４元）。

　　２、附加承诺

　　公司非流通股股东还做出如下特别承诺：

　　（１）、限售期承诺：非流通股股份自改革方案实施后首个交易日起，除按照法定的禁售期１２个月内不转让、不上市交易外，额外承诺在上述法定禁售期满后２４月内不上市交易。

　　（２）、现金分红承诺：在２００５—２００７年度内，在穗恒运每年年度股东大会上提出分红议案，并保证在股东大会表决时对该议案投赞成票。分红比例不少于公司当年实现的可供股东分配利润的５０％。

　　（二）、股改方案评价

　　１、高水平的对价凸显诚意

　　据了解，穗恒运及其大股东代表在２００５年１２月２３日公布股改初步方案后，通过电话、传真、邮件、网上路演、走访等多种方式与机构投资者和广大流通股股东进行了广泛而深入的沟通。沟通结果显示，投资者在对公司既往业绩表示充分肯定、看好公司未来发展的同时，提出了希望对价水平能达到或超过市场平均水平１０送３股的建议。穗恒运最终方案充分考虑了流通股股东的建议，对价水平不仅超过了市场平均水平，也超过了已启动股改的电力类上市公司１０送３．１６７股的平均对价水平，还超过了全面股改铺开之后前十批中已经完成股改及确定方案的国有控股上市公司平均１０送３．１２股的综合对价水平。我们认为，穗恒运这种基本面优秀、成长性良好、注重回报股东的优质公司，以送股＋高派现的对价方式和较高的对价水平，凸显了整个股改对价方案的含金量，也充分体现了非流通股股东保护流通股股东利益、实现两类股东“双赢”的诚意与决心。

　　表一：穗恒运股改对价水平比较

　　２、绝对控股有利于公司的稳定经营

　　按照方案，公司全体非流通股股东一致同意按各自持有股份的比例安排对价给流通Ａ股股东，以换取其所持有的非流通股份的流通权。非通股股东将总共向流通Ａ股股东安排１０，７８２，１５９股股份的对价和９９，９８０，７９３元现金的对价。据测算，按此方案实施后，穗恒运现有非流通股股东占股比例将由５９．５５％下降至５５．５０％，仍保持对公司的绝对控股权，实际上此举有利于公司长远发展。

　　３、派现为主有利于“共赢”

　　统计显示，穗恒运上市至今总融资额为３３７００．７０万元，总派现额为４２０３１．３７万元，总派现额与总融资额之比高达１．２５，是国内证券(相关:理财 财经)市场中为数不多的注重回报股东、视股东为企业真正主人的优质上市公司之一。穗恒运２００１ －２００４年每１０股分别派现１．６元、２．０元、２．５元和２．５元，平均分红比例高达５３．３４％，使该公司全体股东真正分享了企业成长带来的实质性收益。

　　在本次股改方案设计中，继承了注重以现金分红方式回报股东的优良传统的同时，也反映了现阶段流通股股东希望股改对价方案增加派现比例的呼声，附加的限售期和现金分红承诺将对公司股改后的股价和投资者权益形成有力的保障。

　　投资价值篇

　　（一）、优良的基本面：公司业绩长期保持稳定成长

　　穗恒运主营业务为电力、热力的生产和销售，目前总装机容量（含控股企业）为５７万千瓦，在广州市地方发电企业中位居第二位。由于公司地处电力需求紧张的珠三角地区，外部经营环境非常乐观。公司目前经营状况已基本转入控制业务成本和增加发电量的良性运转轨道之中，再加上煤电联动政策的实施，因此公司未来具备了业绩大幅提升的潜力。

　　公司自１９９４年上市以来一直保持良好的盈利状态。净资产收益率自１９９８年起连续７年超过１０％。２００５年前三季度公司的每股收益就高达０．３６０元，公司全年业绩仍将保持相对稳定的水平。

　　表二：穗恒运近期主要财务指标

　　（二）、规范的经营：公司从未出现违规担保、大股东占用上市公司资金等现象

　　穗恒运多年来一直以规范运作作为公司的首要原则，从未出现违规担保、大股东占用上市公司资金等现象，充分体现了蓝筹公司规范运作的经营风范。

　　（三）、丰厚的回报：上市１２年，分红１０次，平均分红率高达５０．６１％，最近７年来，坚持每年分红，且未从市场融资一分钱

　　在２００１年５月１６日穗恒运的股东大会上，公司领导称：公司自１９９８年起就拥有配股资格，但因为未找到好的项目，公司至今没有实施配股，这体现了公司对股东负责，不盲目向股东圈钱的指导思想。时隔五年之后，穗恒运仍然没有提出再融资计划，从１９９７年１０月下旬配股至今，整整８年了，没有再融资，而是坚持向股东派发现金，统计数据显示，穗恒运上市１２年，分红１０次，平均分红率高达５０．６１％，的确值得那些患上“资金饥渴症”的大蓝筹学习(见图一)。

　　（四）、可期待的前景：新项目建成将使产能倍增，确保了公司未来可持续发展

　　公司热电厂地处经济发达的广州经济技术开发区，粤港合作之后，广东的经济将面临再一次的发展机遇，经济快速增长将刺激电力需求持续旺盛。由于广州电力紧张，故公司相对西部地区的同类公司能够获得更高的上网电价和机组利用率。

　　据公司董事长夏藩高先生的介绍，今后穗恒运将继续实施规模化发展的战略，按照环保与发展同步的要求，不断挖掘内部成本控制潜力，锐意进取，继续做大做强电力主业，并以此为基础，积极延伸发电、供热等产业链，实现可持续健康发展。公司控股子公司恒运Ｄ厂的２×３００ＭＷ环保型燃煤发电机组正在积极筹备建设中，建成后公司的发电能力将倍增，确保了公司未来可持续发展的大好前景。

　　（五）、多重概念：ＱＦＩＩ持股概念、公用事业概念、循环经济概念、价值低估概念

　　我们认为，穗恒运目前具有ＱＦＩＩ持股、价值低估等多重概念。顺利完成股改后，随着非流通股股东和流通股股东利益趋向一致和公司管理体制进一步完善，穗恒运的投资价值将进一步得以提升。

　　１、ＱＦＩＩ持股概念

　　在穗恒运前１０大流通股股东中，国泰君安－花旗－ＤＥＵＴＳＣＨＥ ＢＡＮＫ ＡＫＴＩＥＮＧＥＳＥＬＬＳＣＨＡＦＴ和申银万国－花旗－ＵＢＳ　ＬＩＭＩＴＥＤ两家ＱＦＩＩ尤其引人注目。众所周知，ＱＦＩＩ一直以“价值投资”为导向，这也从一个方面反应了穗恒运所具的长期投资价值。

　　２、公用事业概念

　　作为发电企业，穗恒运的公用事业概念是不言而喻的。公用事业概念股本身具有发展稳健、盈利有保障、抗风险能力强等特点，再加上穗恒运回报丰厚、经营规范的优良传统，使公司为诸多投资者所看重。北京一位长期持有穗恒运的中小投资者所说的“买穗恒运，我晚上睡得踏实！”正是对公司投资价值的充分肯定。

　　３、循环经济概念

　　值得注意的是，穗恒运涉足热电联产使得公司具有循环经济的题材。据了解，“热电联产”就是将发电之后的低品位热能用于供热，实现能源梯级利用，提高能源的综合利用效率。一般的火力发电厂燃烧煤炭后，只产生一种产品，就是电。在发电过程中，大量的热能被循环水带走，白白地排放掉，十分可惜。一般火电厂的能源利用率仅在３５％左右。而热电厂则是在发电过程中将一部分热能通过热力管道输送到千家万户，因而热电厂不仅可以提供电能，还能提供工业生产用的蒸汽和住宅暖气用的热水。据统计，我国的热电联产每年可节约３０００万吨以上的标准煤。另外热电厂由于锅炉容量大、除尘效果好、烟囱高、还可实现炉内脱硫除硝，相比小锅炉、火电厂，其环境效益和社会效益相当显著。初步估计，我国目前的热电联产每年可减少二氧化碳排放６５００多万吨，减少二氧化硫排放６０万吨，减少灰渣排放１３００万吨。随着穗恒运在热电联产方面的进一步投入，公司循环经济的概念将被越来越多的投资者所认同。

　　４、价值低估概念

　　国际比较表明，目前国内电力板块上市公司尤其是重点公司的投资价值已经有所低估。目前Ａ股主流电力公司根据２００５年盈利测算的加权ＰＥ为１６．４８倍，而重点电力公司２００５年市盈率为１５．２倍，根据２００６年盈利测算的ＰＥ为１２．８２倍，目前美国市场电力板块市盈率为２１．９倍，而不论净资产收益率、毛利率和分红派息比率等指标国内市场的电力股均强于美国市场的电力股。

　　另外，根据穗恒运的股权分置改革说明书，公司此次制定的股改方案采用的是参考市盈率法，在该方法中，保荐人对公司股权分置改革后的市盈率水平估计约为８．５－９．５倍之间，并取其平均值９倍。从这个角度来看，穗恒运股改后的投资价值仍将具有相当的吸引力。

(责任编辑：刘雪峰)