今年供大于求成定局2005年,由于宏观经济调控和新增发电能力,全社会用电紧张状况明显缓解,基本实现平衡。

    2006年,我们分析全社会用电量同比将增长11.1％；而从供给方面看,预计2006－2007年全国新增装机容量分别为8000万千瓦、7000万千瓦左右,增速分别达到15.7％、11.9％,远远高于同期全社会用电量的预测增速。

    同时,我们估计明年来水情况会继续改善,水电利用小时会增加至3700小时的历史最高水平,火电机组利用小时将继续下降5.5％至5550小时左右,好于2002年但比2003年差。

    竞价上网将压制电价

    除机组利用小时外,电煤价格2006年趋势亦基本明朗,即将在2005年底水平上维持高位盘整走势。

    下有支撑,短期内冬季取暖煤需求持续增加,同时国家安监总局关停问题矿井的最后期限也到来。截至10月底,共停产整顿矿井12148个,最终关停多少矿井、影响多少产能虽尚难估计,但其短期内已使煤价止跌回升。长期来看,支撑煤价的主要因素除资源成本上调外,仍然是火电装机的持续大幅增加。2006－2008年三年内平均每年新增电煤需求1亿吨左右,基本能消化新增煤炭产能,因此煤炭价格不具备大幅下降的基本条件。

    上有压力,煤炭作为一种国际化定价的大宗原材料产品,除国内供求因素外,其价格同时受到国际市场牵制。2005年底,澳大利亚动力煤BJ现货价格已跌至40美元/吨的近两年新低,如果加上运费,以广州10月份的到厂电煤价格为例,进口煤价格已经比秦皇岛“大同优混”运至广州的市场价格低18％,因此2006年国内煤价继续上涨空间也非常有限。

    因此我们认为,影响未来电力行业的最大因素已不再是煤价和利用时数,而是上网电价的变动。

    我们估计,第二次煤电联动的可能性较小或幅度非常有限,因为我国目前经济整体呈现上游通涨、下游通缩的畸形状态。未来几年随着经济增长方式转型,上游产能过剩矛盾日益严重,如继续上调电价,上下游之间的矛盾必然进一步激化。与此同时,根据竞价上网进程的有关安排,按照东北——华东——南方——华中——华北、西北直到2007年全国各区域电力市场全部进入试运行的时间表,2006－2007年竞价上网对上网电价造成的不确定性越来越大。

    根据国际间的比较,绝大多数进行电力体制改革的国家,在电力批发或零售市场开放初期,各类电价均有不同程度的下降。同时随着市场开放度的不断增加,ROE出现明显下降,行业垄断利润趋于平均化。因此,未来随着竞价上网的不断加速,发电企业上网电价的下调压力逐渐加大。

    这种情况下,成本控制能力差别将导致电力企业分化加快,例如水电与火电、火电中好坏企业的分化都会加速。

    目前A股估值水平已合理

    通过美国、香港及我们跟踪的A股电力上市公司相对估值指标比较,可以明显看出:由于香港是个离岸市场,其对股价的估值一般会更趋保守,如果排除此类因素,目前A股电力板块特别是已股改的电力上市公司,其估值已较为合理。

    但短期内仍要规避竞价上网区域容量比重较高的电力上市公司。中长期看,电力行业作为我国经济发展的基础行业,将伴随宏观经济总量的不断增长而长期发展下去。电力行业市场化的不断深入,将促使行业分化加剧和集中度提高步伐的加快,那些有雄厚大股东背景和电源资源优势以及成本控制能力突出的发电企业,在历经了短期冲击和调整之后,将成为最后的赢家。

    因此,我们首先应关注那些各大集团上市公司中的龙头企业,以及地方电力集团的窗口上市公司；其次是那些近几年规模扩张较快、成本控制能力突出、对电价下调尚有回旋余地的上市公司。2006年我们推荐G长电(600900)、G华靖(600886)。