一、 公司概况

　　大亚科技股份有限公司（以下简称“大亚科技”或“公司”）是由江苏大亚集团公司作为主要发起人，上海凹凸彩印总公司作为第二发起人，同时联合成都五牛科美实业发展有限公司、汕头乾业烟草物资有限公司、北京市牛奶公司三家发起人以现金出资，于1999年3月共同发起募集设立的股份有限公司。

　　公司在木地板和铝箔业务上拥有较强的市场竞争力，其“圣象”地板为中国驰名品牌，在地板行业享有很高的知名度，连续八年全国销量第一。公司是国家烟草总公司定点的全国最大卷烟材料生产基地，主要产品铝箔、铝箔复合纸和卡纸、烟用丙纤，市场占有率分别为15%、11%和27%，规模国内领先。

　　作为本次股权分置改革方案的重要组成部分，大亚集团拟将其所持有的江苏大亚人造板有限公司、大亚木业（江西）有限公司、大亚木业（茂名）有限公司（以下简称“江苏大亚”、“江西大亚”、“茂名大亚”）各75%的股权注入大亚科技。

　　本次股权分置改革完成后，大亚科技将在原有产业的基础上，形成完整的森工产业链，公司资产质量、盈利能力和持续经营能力都将会有一个质的飞跃。

　　二、 公司所处行业背景

　　1、 人造板行业

　　人造板（亦称人造纤维板）主要采用木材或植物纤维为原料，经机械分离成单体纤维后，加入添加剂制成板坯，通过热压/胶粘剂组合而成的人造板材。作为天然木材的优良代用品，人造板被广泛应用于地板基材、门板、家具板、墙体建筑与装饰、食品及礼品包装等越来越多的领域。

　　近年来，快速膨胀的市场需求成就了我国人造板行业的掘起，尤其进入21世纪以后，我国对人造板的消费需求逐年递增，其主要原因源于我国建筑装修、家具业等消费市场的需求快速增长。无论从供应或是需求方面来讲，我国都已成为人造板第一生产大国。国家林业局最新的统计数据显示，2004 年我国人造板生产总量已达到4,553.36万立方米，是2000 年生产总量的2.27倍。其中：纤维板1,128.33万立方米、胶合板2,102.35万立方米、刨花板547.41万立方米、其它人造板775.27万立方米。根据亚洲木业信息网预测，在未来5年内，我国仅在建筑、家具、装修业每年就需要人造板3000万立方米，预计到2010年，人造板产量将达到9000万立方米，年均复合增长率将达到9%。

　　2、 强化板行业

　　强化板是以松木等软木材为主要原料，通过专用设备加工成刨片，经脱油、干燥、施胶、定向铺装、热压成型等工艺制成的一种定向结构板材，其被广泛应用在工业，建筑，家具制造，包装等多个领域。

　　强化板以其优于其它人造板材的结构、尺寸稳定性、越强的握钉力、卓越的环保指标（E1），以及质量轻等特点，成为理想的室内装饰用木板材，其市场一直处于高速成长阶段。因强化板比其它包装材料强度高、质量轻、无虫害、环保等优点，已成为欧、美各国广泛使用的包装材料。随着近年来绿色环保包装材料越来越受到重视，发达国家环保标准一再提高，各国纷纷制定了包装废弃物法规，强化结构板已成为出口产品包装的理想材料。

　　3、 铝箔行业

　　近年来，受国内包装业、制冷行业、医药包装业及装饰业等需求的增长，拉动了铝箔行业的快速发展。铝箔被广泛用于汽车制造、纺织、电子工业、机电行业、航空航天业、食品包装行业、建筑行业、造船工业等，是一项重要的工业原材料。

　　铝箔最大的消费市场是包装行业，全世界约有65%以上的铝箔用作包装材料。以美国为例，2001年食品及日用品等包装用铝箔占全部铝箔消费量的75%以上，其余为汽车、建筑等行业。在日本仅用于食品包装方面的铝箔可占到总耗量的30%左右。

　　目前我国已成为仅次于美国的全球第二大铝箔消费国，但人均占有量不足发达国家的1/10，特别是包装用铝箔的用量还很有限，具有广阔的发展空间。目前，我国每年可消费16.13万吨铝箔。我国铝箔巿场消费量最大的产品是空调箔；其次是烟箔，我国是世界最大的卷烟生产和消费国，卷烟包装年消费烟箔达3.5万吨，占到双零箔消费总量的60%；三是装饰箔，建筑行业中用于隔热、防潮及装饰材料，目前我国建筑、家电行业已形成装饰箔的应用热潮；四是电缆箔，利用铝箔的密闭性和屏蔽性，用作线缆的护罩。以上4个品种的铝箔消费量占我国铝箔总消费量的70%以上。药箔、电子箔、汽车用箔和软包装用箔目前在我国虽然消费量还不大，但巿场成长性好，已成为铝箔巿场重要的消费增长点。

　　目前我国有铝箔生产企业83家，年生产能力为23.5万吨。不过，我国现代化铝箔生产企业仅有26家，不到生产企业总数的1/3。大部分铝箔生产企业规模小，设备水平与发达国家相比还有很大差距。由于装备落后，不仅铝箔终端成品率比国际先进水平低10%左右，而且中低档产品多，高精尖产品少，供不应求、依赖进口，如中国双零箔2002年用量达6万吨，其中自产4.5万吨，还有1.5万吨靠进口。因此，我国铝箔巿场从发展前景看，无论是消费量还是产品档次都有巨大的发展空间。

　　三、 公司主营业务分析

　　公司目前的主导产品包括铝箔、铝箔复合纸及卡纸、聚丙烯丝束、包装印刷品和轮毂。公司实施股后，其主营业务将包括四大块：包装业务、地板业务、人造板以及轮毂。

　　1、 包装业务

　　包装业务是公司得以发展的基础产业，主要从事优质薄型铝箔精加工、各类高档包装基材及卷烟、食品、医药、电子产品的包装设计和印刷。各类产品的平均市场占有率达20%以上。公司双零铝箔、铝箔复合制品、滤嘴材料等产品市场占有率均长期保持第一。公司目前已经形成完整的产业链，成为我国最大的综合性卷烟配套材料生产基地，连续多年被评为全国优秀包装企业和全国包装材料十佳大型企业，主持铝箔行业标准编制。

　　公司包装业务主要由丹阳铝业分公司、新包装材料公司、滤嘴材料分公司、丹阳印务以及上海印务完成。

　　2、 地板业务

　　公司地板业务包括圣象、康树和宏耐三个品牌。圣象地板是国内强化复合地板的第一品牌，连续8年国内销量第一，在整个行业的占有率超过8%，品牌无形资产价值高达38.43亿元。

　　公司地板业务主要由公司控股60%的圣象集团以及大亚实木制品有限公司完成。

　　3、 人造板业务

　　股改完成后，公司将成为国内最具规模、现代化程度最高的人造纤维板生产、销售企业，生产能力将居行业之首，控制五家纤维板和一家刨花板生产企业。公司拥有的五条纤维板生产线，设计产能76万立方米/年，是国内唯一拥有3条20万M3以上大型连续压机生产线(CPS)的人造板企业，这三条生产线，均引进国际最先进的连续式压机，设备生产能力、精度、自控能力均居世界领先水平。

　　公司人造板业务主要由大亚集团通过股改置入的三块成熟的优质资产完成。大亚集团所属的人造纤维板公司生产的各类纤维板的产量在2003年为9万立方米，2004年达到41.5万立方米，2005年已经突破 70万立方米。正在兴建的亚洲最大的年产45万立方米刨花板生产企业——大亚木业（福建）有限公司预计于2006年5月建成投产。这样，股改完成以后，公司将成为拥有人造板两大分支——纤维板和刨花板生产和销售的行业龙头企业，预计2006年和2007年将分别实现95万立方米和150万立方米的人造板生产规模。

　　轮毂业务

　　公司轮毂业务主要是为了处理生产铝箔时产生的废铝，是铝箔的产业延伸。公司的轮毂业务拥有国际先进的生产、监测设备和管理系统，规模、装备、技术在国内均达到一流水平。由于还处于投产前期，产能未能完全发挥，规模效应没有得到体现，目前还未盈利，但随着今年和国外相关厂商合作的加强及市场开拓，经营状况有望大力改善。

　　轮毂业务主要由公司控股51%的大亚沃德铝合金有限公司完成。

　　四、 公司竞争力分析

　　1、 森工产业链优势

　　集团的人造板业务通过股改注入公司后，加上公司现有的地板业务，公司将形成完整的森工产业链，即造林（森林）——人造板制造（工业制造）——地板（消费品制造），将产生整合效应，提升公司整体盈利水平。

　　由于我国国内森林资源短缺和木材需求量的急剧上升，以及国家对森林限制采伐措施的实施，国内木材市场一直存在较大的供应缺口。预计未来10年内我国每年木材供求缺口在1.5亿立方米左右。长期来看，木材价格将呈现不断上涨的趋势。大亚集团的人造板业务一方面与所属各公司所在地政府签订资源供应保障协议，确保生产用材；另一方面，通过营林计划，采取自建、合营和收购林地的方式扩大可控营林面积，保证原料供应。预计随着木材价格的不断上涨，将来公司控制的林业资源的价值也将得到提升。

　　2、 规模与设备优势

　　公司股改完成后，将成为国内最具规模、现代化程度最高的人造板生产企业，控制五家人造板和一家刨花板生产企业，设计生产能力达到120万立方米，实际产能超过150万立方米。公司拥有3条20万立方米CPS线和2条8万立方米多层压机生产线，压机长度达到37.1米，生产运行速度在国内同行业中保持较快水平，不仅能够规模化生产从2.4MM到35MM各种厚度规格的产品，而且能根据顾客需要定制幅面尺寸和特殊的功能用途。3 条20万立方米CPS线分别位于江苏、江西和广东，这些地区均是国内家具、地板、装饰和包装最发达地区。高品质的CPS 线产品占全国同类产品市场的18%以上，规模优势明显。公司还拥有1条设计年生产能力达45万立方米刨花板线。由于布局合理、生产规模大，供货效率得到显著的提高，客户从发出订单到收到货物的平均周期为五天，效率高于国内同行企业。

　　3、 技术优势

　　公司压机长度达到37.1米，生产运行速度在国内同行业中保持较快水平，不仅能够规模化生产从2MM 到35MM 各种厚度规格的产品，而且能根据顾客需要定制幅面尺寸和特殊的功能用途。公司通过技术创新和产品开发，生产的地板基材和门板达到欧洲环保标准的E0级和E1级，成为国内一线地板品牌的首选供应商。公司今后将积极争取薄板市场、特殊功能板材市场的领军地位。

　　4、 品牌优势

　　公司控股的圣象地板是国内强化复合地板的领导品牌。公司在国内设有强大的销售渠道，有10家控股或参股的销售子公司、29家加盟销售公司，在全国各地控制了2000家左右的批发商和经销商。通过股改注入公司的三家人造板业务也将凭借素质优良的销售队伍、缜密的市场策划和品牌化的服务，不断开发新的产品市场，创造新的客户价值。在地板基材和门板取得市场优势地位后，通过技术创新和产品开发，积极争取薄板市场、特殊功能板材市场的领军地位。

　　5、 成本优势

　　大亚集团同时投资三条20万立方米人造板生产线，与设备供应商达成战略合作，低于国内类似设备采购价格近30%。福建刨花板生产线以25万立方米生产线的价格获得45万立方米的产能，投资成本进一步降低。

　　6、 制造基地布局的区位优势

　　三个人造板公司主要分布在目前中密度纤维板应用最广泛、客户密集程度最高、市场最成熟的长江三角洲地区和珠江三角洲地区，尽享靠近中心市场的优势，江苏大亚平均运费成本不到60元/吨；茂名大亚平均运费也可控制在100元/吨的范围之内，而且物流效率也保持较高的水平，在同类企业中占有一定的资源保障优势。

　　五、 风险因素分析

　　人造板、地板行业的进入壁垒较低，国内目前生产企业有3000 多家，因而市场竞争比较激烈。而其需求市场很大程度要依赖于房地产、装饰业等的容量，受国家宏观调控的影响较大。

　　六、 实施股改将提升公司持续经营能力

　　公司股改方案很有创新，结合了送股和资产注入。即：

　　1、 股票对价：在本次股权分置改革实施日，非流通股股东向流通股股东每10股流通股送1股。

　　2、 资产对价：大亚集团拟将其持有的江苏大亚、江西大亚和茂名大亚这三家人造板公司各75%的股权按经审计的合计账面净资产的75%作价为4.39亿元注入到大亚科技，并承诺三家人造板公司的净利润（以扣除非经常性损益后孰低原则计算）合计在2006年不低于1.2亿元，在2007年和2008年均不低于1.4亿元。经过折算，资产对价至少相当于每10股流通股获付4.64股。

　　3、 追加对价安排：为确保注入资产的质量，大亚集团承诺若注入的资产及本公司经营业绩无法达到预定的承诺目标，将向不存在限售条件的流通股股东（不含大亚集团）追送现金1.2亿元人民币并限追送一次，大亚集团将在相关股东会议股权登记日前，提供1.2亿元人民币的银行保函，或者将1.2亿元人民币存入深圳证券交易所指定账户，直至前述追送现金承诺期满。

　　公司2005年前三季实现每股收益0.17元，我们预测2005年公司每股收益可达0.28元；按照2006年4月前完成资产置入，以及福建在建项目的投产，预计2006年和2007年公司每股收益分别为0.58元、0.77元，相应的市盈率分别为12.1倍、8.9倍。而目前国际同类上市公司的平均市盈率为14.57倍；国内A股同类上市公司，如兔宝宝、G宜华、G森工、永安林业等，其市盈率的估值水平高于公司的估值水平。

　　我们认为，公司股改完成后，新置入的优质资产将大大提高公司在地板产业的综合竞争力，彻底改变公司的基本面，以林业、人造板和地板的森工产业将成为公司的核心业务，其投资价值将得到进一步提升，该公司值得投资者长期密切关注。

　　表：同类A股上市公司P/E估值比较

    资料来源：聚源数据

　　七、 投资建议

　　我们认为，集团公司注入优质资产后，公司的多元化发展必将使其综合竞争力得到进一步提高，盈利能力得到进一步保障，未来发展前景看好。同时考虑10 送1股的股改送股方案，以及公司估值优势，我们建议“买入”。

(责任编辑：郭玉明)