只有使得多样化的金融产品、多元化的投资者和多种类型的交易场所相结合,才能打造出多层次的资本市场体系,化解银行的风险。否则,管制带来的问题将更为严重。

　　资本市场无法分担银行体系压力

　　中小企业贷款难和银行存款持续增长已经成为中国经济中的一道独特风景线。据统计,2005年规模以上工业增加值中,非国有企业占到了80%以上,然而,乡镇、个体私营和三资企业短期贷款却出现了负增长,静态占比只有14%。与此同时,银行的存贷差在2005年末高达9.2万亿元,再创历史新高。

　　导致这一现象的根源在于,中国经济中的主要融资活动高度依赖于银行贷款这一间接融资方式。在2005年的全国非金融机构融资额中,银行贷款的占比达到了78%,而债券融资只占到16%,股票融资更是少到6%。全社会的融资活动高度依赖于银行体系的后果是,金融风险也过度集中到银行,商业银行不良资产规模不断增长。目前中央银行对农发行、四大资产管理公司、国有商业银行等机构的再贷款很大一部分难以收回(3万多亿元)。

　　与此相比,中国的直接融资比例过低。目前,西方发达国家直接融资在融资总额中的比例一般为50%,美国为2/3,而中国只有20%。造成这一现状的原因在于,中国的资本市场不发达,没有形成一个多层次的资本市场体系,从而分担银行体系的压力。

　　实际上,资本市场发育滞后还带来了其他两个方面的副作用。

　　一方面,由于银行贷款更多地具有风险规避的特征,于是大多数中小企业、高科技企业、风险投资企业的融资需求无法得到满足,很大程度上抑制了科技自主创新的步伐。这方面有两个经典的案例,一是印度信息技术的发展与印度资本市场的发展高度相关,二是最近风头正劲的“无锡尚德”,实际上得益于美国资本市场的高效与完善。

　　另一方面,资本市场的滞后导致全社会金融产品的供应短缺和单一,大量的金融资产被迫存放于银行,而没有太多的投资渠道,这反过来进一步加大了银行存贷差的压力。据统计,目前30万亿元金融资产中,企业和居民存款占到75%左右。

　　管制过度导致多层次资本市场无法建立

　　任何一个市场都是由三个要素构成的,一是产品,二是投资者(或消费者),三是交易的场所。于是,多样化的产品,多种偏好的投资者或消费者,以及多种类型的交易场所之间的不同组合,就构成了多层次的市场。在这一点上,多层次资本市场与多层次餐饮市场之间并没有太大的差别。北京城就有一个能够满足不同消费者需求的多层次餐饮市场,比如我家门口有很多小饭馆,高档的五星级宾馆的餐厅也比比皆是,其他什么湖南菜、四川菜、杭州菜的饭店更是多如牛毛。相比而言,中国的资本市场却存在严重的政府管制。

　　首先是产品管制。股票主板市场上,股票的发行数量、发行价格都在严格的管制之中,虽然询价制度开始放松了价格管制,但是数量管制仍然十分严厉。新老划断遥遥无期,即使划断之后,上什么类型的股票,发多少,以应对市场涨跌,也是必然中的事情。债券市场上,产品管制更加严格,如企业债券、短期融资券的发行额度控制,债券产品的发行价格(利率)控制等等。刚刚出现的权证市场,发行速度也全在掌控之中。对产品的管制的结果,必然是产品的短缺和单一。

　　其次是投资者准入的管制。目前,股票市场的机构投资者主要以基金公司为主,QFII的准入处于严格的审批之中,银行、保险公司的准入也受到各自主管部门的严格控制。私募集金还在水面之下运行。即使基金公司,公司和产品的审批也相当严格。

　　其三是交易场所的管制。上海、深圳证券交易所实际上已经异化为准政府监管部门,而不再是完全的市场参与主体,创业板市场到现在也没有完全建立起来,地方性的产权交易市场没有统一的规范。

　　上述问题的存在,根本上是当前的资本市场仍未走出计划经济时代,市场化水平低,行政管制过多,导致资本市场上的产品和服务短缺,无法有效发挥配置资源的职能。因此,虽然我们现在有了股票市场、中小板市场、债券市场等名词和概念,但是,直接融资的总量和比重始终无法实现有效的突破。多层次的资本市场体系依然任重而道远。

　　资本市场应借鉴商品市场发展经验

　　计划经济的通病是,行政主管部门管制产品的品种、数量、价格和需求,形成短缺经济，而且特别容易造成“一放就乱,一乱就收,一收就死”的局面,难以实现有效的监管。但是,过去20多年我们在商品市场方面成功的改革经验在于,放松管制,切断政府对市场层次的干预,生产什么、生产多少、价格高低,完全由市场参与主体决定,辅之以必要并且不断完善的监管。多层次资本市场体系的建设,应该充分借鉴过去20多年商品市场改革开放的经验,放松管制。

　　但是,针对金融业的放松管制,一直存在较大的争议,主要在于担忧管制放松带来的金融风险。327国债期货、银广夏事件、企业债券的私自发行和违约事件、证券公司的各种违规行为等等,都是对金融业放松管制的挑战。

　　然而,对资本市场放松管制的种种疑惑却几乎都能在商品市场的改革经验中找到答案。在商品市场开放的早期,也曾出现过许多问题,比如一度出现的“纸板皮鞋”等假冒伪劣问题,引起议论纷纷,结果还是依靠消费者保护、标准制定和市场竞争解决了问题。又比如,价格市场化过程中的双轨制,曾造成投机套利一度盛行,各种管制办法都没有效果,放开管制后通过产品短缺状况的迅速消除而获得解决。

　　让我们大胆设想一下,对于资本市场,放松甚至放开管制,风险高低不等的市场上,对符合条件的、有着不同风险与信用等级的融资主体敞开大门,提供产品给具备充分风险承受能力的投资者群体,产生的问题会不会就完全无法接受?笔者认为,这些问题也许会有金融产业的特点,负面影响牵涉面大一些,但大胆尝试,由局部向全局地推进,是必须要走的一步。否则,管制带来的问题,将更为严重。

　　首先,应当放松对金融产品的管制,变发行审批之类管制措施为备案。发行的市场化可以在局部先行试验,尽快解决监管部门介入过多、行政管制干预市场定价机制的发挥、发行周期长且成本高、上市公司优质资源大量流失海外等问题。比如,尽快解决主板新老划断,恢复融资功能,在市场化发行上率先突破;尽快放松创业投资股权发行、上市的管制,放开直接投资领域的行政管制,支持自主创新;大胆尝试放开企业债发行,引入不同行业、规模、信用等级的发行人;发展股票期货等衍生产品。

　　其次,放松对交易场所的管制,还交易所市场参与者的本来面目。比如,尽快完成创业板设立,鼓励、支持区域产权市场交易,完善交易平台和交易方式,解决多头管理问题,实现统一监管,提供创业投资退出渠道;尽快完善代办股份转让系统,形成有效的场外柜台交易网络。

　　其三,放松投资者市场准入、投资领域的管制。目前多元化的投资者群体未能形成,机构投资者发展慢、行为雷同,仅仅以基金公司为主的机构投资者,难以发挥稳定市场的作用。鼓励、规范私募基金;尝试放宽保险等金融机构投资者市场准入;加快法规配套,发挥产业基金在创新投资、风险投资中的作用。

　　只有使得多样化的金融产品、多元化的投资者和多种类型的交易场所相结合,才能真正打造中国多层次的资本市场体系,扩大直接投资在全社会融资总量中的比重,化解银行的风险。

(责任编辑：丁潇)