范剑平 国家信息中心预测部主任

　　杨 溟 上海证券报副总编辑

　　课题组长

　　王远鸿 国家信息中心预测部处长

　　程培松 上海证券报总编辑助理

　　执行组长

　　伞 锋 国家信息中心预测部副处长

　　邹民生 上海证券报首席编辑

　　课题成员

　　张永军、程建华、伞锋、李若愚、徐平生

　　报告执笔

　　王远鸿、伞锋、李若愚、徐平生

　　中国经济景气监测预警报告·2006年4月

　　□国家信息中心    上海证券报

　　■从先行合成指数与一致合成指数的构成，以及趋势图可以看出，两大指数虽然延续了前期的走势，但幅度明显减弱。这种变化有可能意味着，未来一个时期宏观经济运行将处在一个较为稳定的平台上。

　　■与一致合成指数的这种变化相似，4月份反映宏观经济运行状况的综合警情指数继续在绿灯区横向调整，从而进一步表明当前经济总体运行状况良好，并未出现过热的迹象。从综合警情指数的10大构成指标看，4月份其冷热状态与3月份完全一致，显示了经济运行的稳定性较好。

　　■在较为宽松的金融运行环境下，经济扩张期将明显延长，经济运行的风险主要不是表现在实体经济过热或物价上涨上，而是表现在资产价格上涨的压力进一步增加上。因此，宏观经济政策应注重防范资产价格较快上涨。

　　图1：1997年以来先行与一致合成指数趋势变动图

　　图2：综合警情指数趋势变动图

　　图3：综合警情指标冷热状态显示图

　　图4：1997年以来经季节调整后的固定资产增速趋势

　　图5：1996年以来经季节调整后的消费价格指数增速趋势

　　一、景气指数继续回落，宏观经济并未出现过热迹象

　　今年一季度GDP增长10.3%，与经济增长速度较高的2004年一季度持平，特别是一些经济指标出现了较快的增长，引发了社会各界对可能出现的经济过热倾向的忧虑。我们根据国家信息中心监测预警系统有关指数和趋势图分析，认为宏观经济并未出现过热的迹象，3月出现的有关经济指标增速加快是一次短期波动。4月份主要宏观经济经济指标增势有所减缓，表示经济景气动向的一致合成指数继续回落，宏观经济没有继续上升的势头，从而初步验证了3月份经济增长明显加快只是短期波动的判断（见图1）。这表明经过近年来增加对薄弱环节的投资，中国经济增长潜力进一步提高，经济运行的稳定性越来越好。

　　在先行合成指数的构成指标中，经季节调整后的财政支出、商品房新开工面积、钢产量等同比增速持续加快，另外三个先行指标，逆转后的企业产成品资金占用、生铁产量和沿海港口货物吞吐量等增速出现回落。受这两方面因素的影响，先行指数上升的势头在4月份有所减弱。

　　在一致合成指数的构成指标中，经季节调整后的工业增加值、发电量、财政收入等增长率依然下降，导致一致合成指数继续下滑，但降幅较3月有所减小。

　　4月份反映宏观经济运行状况的综合警情指数继续在绿灯区横向调整，从而进一步表明当前经济总体运行状况良好，并未出现过热的迹象（见图2）。从综合警情指数的10大构成指标看，4月份其冷热状态与3月份完全一致，显示了经济运行的稳定性较好（见图3）。

　　当前经济增长与2004年上半年出现的经济“过热”相比，相同之处为：一是货币信贷快速增长为投资增长提供了资金条件；二是以房价过快上涨为标志的房地产市场出现过热势头；三是地方投资项目居高不下，地方政府的投资热情较高。但是，在看到这些情况的同时，更应看到两者间的差别。一是投资热点行业不突出，上次重点调整的行业今年都没有出现明显反弹；二是煤电油运供求紧张状况明显缓和，经济增长的潜力在提高；三是部分行业产能过剩已经或开始显现，并产生了一些负面的影响，各经济主体对部分行业过热的后果有了比较清醒的认识。

　　二、实体经济指标增幅有所减缓，金融运行环境依然宽松

　　在反映当前中国宏观经济运行的指标中，描述实体经济运行状况的一些主要指标走势出现减缓的迹象，描述金融运行环境的一些主要指标依然较为宽松。这种经济运行状况是前些年所未曾遇到的。

　　1、部分实体经济指标增幅减弱。一季度进出口、投资等描述实体经济运行状况的指标出现较大的涨幅，导致社会各界对新一轮经济过热的忧虑。但从4月份的情况看，这些指标的涨幅出现回落，经季节调整后，未出现大幅度上涨的情况。

　　进出口增速双双下降，外贸顺差仍保持较大规模。1-4月份对外贸易同比增长24%，涨幅与一季度的25.8%相比，回落1.8个百分点。经季节调整后的进出口增速连续7个月出现下滑。4月份当月进口增长15.3%，出口增长23.9%，进口增速是今年以来增长率最低的月份，出口增速是仅次于2月份的第二个低增长的月份。受此影响，前4个月外贸顺差为337.6亿元，其中4月份为104.5亿元，尽管比3月份下降，但仍保持较大规模。

　　固定资产投资仍然保持较快增长。1-4月份城镇固定资产投资同比增长29.6%，涨幅比一季度的29.8%回落0.2个百分点，但仍处于较高水平。经季节调整后的固定资产投资增速从4月份开始出现小幅反弹。

　　在固定资产投资分类中，地方项目投资、新开工投资规模继续保持较高增长，而且资金到位情况良好。这意味着固定资产投资的惯性较大，未来一个时期仍将保持较快增长。分行业看，煤炭、铁路等行业投资继续保持较高增速，表明国民经济瓶颈产业继续得到改善，未来经济增长潜力将进一步加强，而电力、钢铁等投资过剩产业的投资增速继续减缓（见图4）。

　　工业增加值增速在高位上出现回落。1-4月份全国规模以上企业工业增加值累计增速为16.7%，与一季度相同。但2-4月份工业增加值增长率月同比增速由20.1%和17.8%降至16.6%。经季节调整后的工业增加值增速与月度增速相同，连续3个月回落。

　　工业企业运行持续向好，季节调整后的企业销售收入增速仍小幅下行。1-4月份，全国规模以上工业企业主营业务收入同比增长25.5%，今年以来累计增速呈逐月递增势头。但是，由于前4个月各月累计增速都低于去年所有月份，季节调整后，企业销售收入增速仍呈下降态势，在黄灯区中部继续小幅下行。

　　居民消费意愿继续提高，社会消费品零售总额增速保持升势。4月份，社会消费品零售总额5775亿元，比去年同月增长13.6%，增速比上月提高0.1个百分点，扣除物价因素，实际增长12.9%，比3月份低0.4个百分点。季节调整后，社会消费品零售总额增速保持小幅上行态势，继续在绿灯区运行。

　　2、各种物价指数走势基本平稳。物价是反映市场供求的重要指标。虽然受国际市场原油和其他初级产品价格上涨的影响，国内企业生产成本面临较大的上涨压力，但生产率的提高和下游企业激烈竞争的结果，往往消化部分成本，从而使CPI走势基本平稳。

　　CPI小幅回升，但仍处于相对低位。4月份CPI同比上涨1.2%，比上月回升0.4个百分点。经过季节调整后，CPI仍呈现小幅回落的态势，位于绿灯区下沿。目前，CPI涨幅已连续13个月保持在2%以下，远低于2006年政府工作报告中提出的将全年CPI涨幅控制在3%的目标。1-4月份，CPI累计同比上涨1.2%，比去年同期低1.6个百分点。受食品价格上涨及资源类产品、公共服务价格上调的影响，未来CPI可能会缓慢回升，但空间有限（见图5）。

　　生产资料价格指数（PPI）继续走低。1-4月份，PPI累计上涨2.6%，比去年同期低3.1个百分点，其中4月份PPI同比上涨1.9%，涨幅比上月低0.6个百分点。在工业品出厂价格中，生产资料出厂价格同比上涨2.6%，比上月下降0.9个百分点，生活资料出厂价格同比下降0.4%，比上月多下降0.1个百分点。目前PPI的走低主要原因在于多数工业产品供大于求，工业企业存在产能过剩。PPI的走低表明来自成本推动方面的通胀压力明显降低。

　　3、主要金融指标仍保持较快增长。2005年“宽货币、紧信贷”的金融格局在今年年初以来转变为“宽货币、松信贷”，金融机构贷款意愿增强，资本充足率约束作用弱化，主要金融指标保持较快增长。

　　M2继续保持较高增长，M1增速略有回落。4月末，M2余额31.37万亿元，同比增长18.9%，增幅比3月末提高0.1个百分点，比去年同期高4.8个百分点；M1余额10.64万亿元，同比增长12.5%，增幅比3月末低0.2个百分点，比去年同期高2.5个百分点。

　　人民币贷款继续猛增。4月末，人民币贷款余额同比增长15.5%，比3月底提高0.8个百分点，比去年同期高3个百分点。经过季节调整后，人民币贷款同比增长14.9%，比上月提高0.5个百分点。4月份人民币贷款投放延续了一季度猛增的势头。当月新增人民币贷款3172亿元，同比多增1750亿元，是历史同期最高水平。从贷款部门结构看，居民部门贷款增长持续放缓，企业部门贷款增长持续提速。非金融性公司及其他部门贷款余额同比增长15.9%，比去年同期高4.6个百分点。

　　4、宽松的货币供给导致房价、股价等资产价格不断攀升。根据各国的经验，在本币汇率升值背景下，如果货币供应过于宽松，积累下的通货膨胀压力，不在消费价格上表现出来，必然会将价格压力转向资产价格。2005年以来，我国货币供应持续宽松，由于CPI受限于消费品供大于求格局，以及政府对资源产品和公共产品价格的控制，上涨幅度有限。但大量资金流向了我国房地产市场，造成房地产价格的上涨。今年一季度，我国70个大中城市房屋销售价格同比涨幅达到5.5%。

　　宽松的货币也为股价上涨创造了条件。

　　金融市场与证券市场运行

　　一、货币与债券市场

　　1、为迎接“五一”长假，央行公开市场操作净投放资金。4 月份，由于“五一”长假即将到来，为维持市场充足的流动性，公开市场操作由净回笼资金转向净投放资金。当月以价格招标方式发行央行票据8期，共计1680 亿元，比上月骤减3270 亿元；央行以利率招标方式对7天品种开展正回购操作2次，共计1100亿元，较上月减少1450 亿元，本月货币回笼总量共计2780 亿元。当月央行票据到期1600 亿元，正回购到期1200 亿元，本月货币投放总量共计2800 亿元。回笼与投放相抵，当月共实现货币净投放20 亿元。

　　央行票据发行利率继续上行。1 年期央行票据月初中标利率1.999％，月末中标利率2.208％，月末较月初上涨20.9个基点；3 月期央票月初中标利率1.813％，月末中标利率1.975％，上涨16.2个基点。

　　2、债券发行规模同比略有下降，发行期限以中长期为主。4月份，银行间债券市场共发行债券3164.0亿元，同比下降7.3％。其中财政部发行年国债1期，计309.6亿元；人民银行发行央行票据8期，共计1680亿元；国家开发银行发行金融债券3期，共计550亿元，农业开发银行发行金融债券2期，共计200亿元；企业发行短期融资券18期，共计367.1亿元；国家开发银行发行资产支持证券1期，计57.3亿元。

　　4月份，银行间债市发行1年及以下债券（不含央行票据，下同）467.1亿元，占比31.5％；发行1年以上到10年债券766.9亿元，占比51.7％；发行10年以上债券250亿元，占比16.8%。从期限结构变化趋势看，中长期债券比重有所上升。

　　3、同业拆借交易量略有下降，市场利率继续回升。4月份，同业拆借成交947.8亿元，同比下降10.1％；交易品种以7天为主，7天品种共成交863.2亿元，占本月全部拆借成交量的59.0％。4月份，同业拆借加权平均利率为1.83％，比1月份下降5个基点，比3月份上升17个基点；7天品种加权平均利率1.84%，比1月份上升6个基点，比3月份上升9个基点。

　　4、回购成交持续活跃，回购利率持续回升。4月份，债券质押式回购成交20081.5亿元，同比增长54.0%；回购品种以1天品种为主，共成交9559.07亿元，占本月总交易量的47.6％。4月份，质押式债券回购加权平均利率为1.67％，比1月份下降7个基点，比3月份上升20个基点；质押式债券回购7天品种加权平均利率为1.64％，比1月份上升10个基点，比3月份上升15个基点。

　　5、现券交易活跃，债券指数略有下降。4月份，银行间债券市场现券成交8651.1亿元，同比增长91.15％；交易所市场国债现券成交170.3亿元，同比下降21.6％。4月份，银行间市场债券指数与交易所市场债券指数均略有下降。由于各期限债券价格普遍下降，相应收益率均有上升，导致收益率曲线整体上移。

　　二、股票市场

　　1、投资者信心持续提升，市场大幅上行。4月份，A股市场表现出色，涨势可观。4月上证综指全月上涨141.93 点，月度涨幅达10.93%，为2002 年“6.24”行情以来的月度最高涨幅记录。并且，呈现以下几个市场特征：

　　（1）市场强势特征显著。整体而言，4月份市场行情动力十足，基本呈单边上扬态势，上证综指周K线呈7连阳，且斜率越来越陡峭。

　　（2）投资者信心和参与意愿持续提升。首先，投资者新开户数持续攀升。4月A股市场新开户数上扬到31.74万户；其次，股票基金发行出现飚升，预期入市资金超过170亿元，大大高于基金前三个月新募集资金的总和；第三，4月份新发行集合理财产品股票投资比重大幅上升；第四，市场成交日趋活跃，交易量温和放大。

　　（3）市场分化格局显著。4月份，在国际市场有色金属、原油、糖等大宗商品期货价格飙升的带动下，A股市场有色金属、食品饮料等行业上市公司股票股价出现大幅上扬，有色金属板块成为4 月份市场的领涨品种，月度加权平均涨幅高达39.91%，食品饮料板块整体月度加权平均涨幅亦高达27.02%。与此同时，在上证综指月度涨幅高达10.93%的背景下，两市仍然有上百支个股下跌幅度超过10%；其中，医药生物板块4 月份整体加权平均收益为-11.90%。上市公司的市场表现分化反映了其业绩的两极分化。

　　2、相关制度陆续出台，新老化断日益临近。4月份，与市场融资相关的多项制度（或征求意见稿）陆续发布，新老划断的脚步日益临近。4月16日，证监会起草并公布了《上市公司证券发行管理办法(征求意见稿)》，这标志着因进行股权分置改革而停滞一年的再融资和新股发行工作宣告启动。4月29日，股权分置改革启动一周年之际，证监会发布了《首次公开发行股票并上市管理办法(征求意见稿)》，就IPO向市场征求意见。

　　对策

　　四点政策建议

　　宏观经济政策的思路在继续防止货币信贷和投资过快增长的同时，还应该加大力度控制外汇储备的过快增长和防止房地产价格的进一步上涨。

　　1、促进进出口的协调增长，缓解贸易顺差。在促进进出口继续适度增长的同时，要注意防止外贸冲击对经济增长和波动所可能产生的负面影响。应由关注贸易顺差转向贸易平衡，由关注贸易额转向提高贸易质量、增强国际竞争力和抗风险能力。在保持出口稳定增长的同时，着力改善出口的质量、结构和效益。继续促进出口市场多元化，分散出口市场过于集中带来的风险。着力提高加工贸易的产业层次和加工深度，增强国内配套能力，严格控制高耗能、高污染行业的加工贸易。

　　要坚持实行进出口基本平衡的政策，积极扩大进口。通过降低进口关税等政策措施，适当增加先进技术、关键设备及零部件和国内短缺的能源、原材料进口，加快建设国家战略石油储备制度。实施资源进口多元化战略，扩大境外能源、原材料供应渠道。不仅要增加高资源含量商品的进口，也应适当增加最终产品特别是国内市场销售的消费类商品进口。

　　2、逐步实现由资本引进型为主向资本输出型为主的转变，减少资本项下顺差的过快积累。我国以往的对外开放是以资本、技术引进为主，今后的对外开放更多的是要注意资本输出，逐步实现由资本引进型为主向资本输出型为主的转变，减少资本项下顺差的过快积累。一方面，要加强对利用外资的引导，修订《外商投资产业指导目录》，适当提高外资进入门槛，通过提高外资进入中国市场的门槛来提高外资的质量，外资进入中国要符合中国的产业政策和科技进步政策，并积极稳妥地推进内外资企业税制合并。同时，鉴于大量外资流入更多地将采用非FDI形式，应加紧完善针对非FDI的监控体系，防止非FDI的大进大出对宏观经济和金融稳定的冲击。另一方面，要加大实施“走出去”战略的力度。以扩大境外资源合作开发为重点，加快完善境外投资促进和保障体系，加强对境外投资的统筹协调和风险管理，支持有条件的企业对外进行直接投资和经营，尤其是应该大大增加在其他发展中国家的劳动密集型产业及资源生产国的资源消耗型产业的投资。这种投资将大大减轻中国经济发展对能源和原材料的需求。

　　3、发挥价格的调节作用，促进国际收支的平衡。应继续按照“主动性、渐进性和可控性” 原则，进一步完善有管理的浮动汇率，逐步扩大汇率弹性，进一步发挥汇率在调节国际收支的作用，同时要大力发展外汇避险工具。理顺生产要素价格，加快调整资源性产品价格改革步伐，稳步推进土地、能源、电力等要素价格的市场化，切实落实土地、环境和劳动保护等相关政策法规，制止“零地价，低地价”等不适当优惠措施，逐步解决人为压低要素成本带来的价格扭曲和资源不合理配置。值得指出的是，解决当前我国国际收支不平衡的问题，关键是要扩大内需和加快结构调整，汇率调节等价格调节手段只能发挥辅助的作用。

　　4、切实落实九部门意见，调整住房供应结构、控制住房地产价格过快上涨。针对房地产业发展中存在的问题，为进一步加强市场引导和调控，国务院办公厅近日转发了建设部等部门《关于调整住房供应结构稳定住房价格意见的通知》。只有各地区、特别是城市人民政府按照科学发展观的要求，坚持落实和完善政策，切实负起责任，把调整住房供应结构、控制住房价格过快上涨纳入经济社会发展工作的目标责任制，才有可能实现调整住房结构，引导合理消费，控制房价过快增长，促进房地产业健康发展。

(责任编辑：田瑛)