新股冻结资金低于预期

在新股发行暂停了一年后，深沪股市自2006年6月5日起恢复IPO，至6月17日已经有4只新股———中工国际(行情,论坛)、同洲电子(行情,论坛)、云南盐化(行情,论坛)和大同煤业(行情,论坛)通过网上申购发行。新老划断情况下管理层推出了网下询价与网上定价发行相结合的方式，从目前情况看分配比例为，网下询价占发行流通股数的20%，网上认购则占80%。6月5日，中工国际年内首家IPO网上申购获得576倍超额认购，网上共冻结资金2046亿元，中签率0.17%。6月12-13日，同洲电子、云南盐化、大同煤业连续发行，冻结资金分别为903.87亿元、924.26亿元、1405.8亿元，3家合计冻结资金3233.93亿元，远低于市场此前的预期。值得一提的是，大同煤业也是4只新股中唯一中签率超过1%的公司。公告显示，参与三只新股发行的申购户数合计为153万户，剔除沪深交易所的重叠之后，与参与中工国际的申购户数114万户基本在同一水平线上，这大大低于2002年前的新股申购热情，也可能与管理层发出通知喊停“新股集合申购”有关。从三只新股平均中签率来看，与2002年基本相同。本文主要针对传统的新股网上定价发行的收益率进行预测和分析。

历史收益率情况比较

在2005年暂停新股发行前，我国股市的IPO认购制度经历了单一资金申购、资金申购加战略配售、资金申购加市值配售和单一市值配售四个主要阶段，现在又重新恢复了资金申购，并取消了\"千人千股\"限制。1996年起资金申购为新股发行主流方式，自1997年起直至2002年5月资金申购成为新股发行唯一方式，此期间新股申购收益率对我们分析当前新股申购收益率有很强的借鉴意义。一般情况下，各年累计收益率由各年IPO家数和各年内新股平均申购收益率决定，新股申购收益率由新股上市首日涨幅和新股中签率决定，新股中签率则由有效申购资金总量和可供申购的新股数量决定。

从历史数据分析得知，在资金申购的条件下，新股申购收益率经历了1996-1997年“暴利”阶段、1998-2000年“高利”阶段和2001年以后的“中利”阶段。从历史收益及相关分解指标来看，股市牛熊周期变化、IPO数目、新股中签率及新股上市涨幅等是影响新股申购收益率的主要因素。当时，新股上市涨幅基本稳定在120%至150%之间。随着参加申购新股资金量的增加，单只新股申购资金总量则由1996年160余亿元持续上升至2002年接近3000亿元，新股中签率则呈现趋势性下降，单只新股中签率平均水平由1996年接近4%的峰值持续回落至2002年0.25%，相应单只新股发行规模由1996年1亿元左右上升至2002年7.5亿元，申购资金增速远快于新股发行规模增速而直接摊薄中签率水平。

申购收益率与货币利率分析

新股申购一般以T+4日为周期，因此新股持续发行期间多笔申购资金可能同日被冻结并形成该日累计冻结资金余额。将1996年初至2002年5月份之间所有IPO网上冻结资金按T+4日周期累加计算后，可取得各交易日的新股申购累计冻结资金余额。根据分析对比，我们可以看到二级市场市值与一级市场\"摇新\"资金呈现同步壮大的联动趋势，以往新股申购冻结资金余额的常规水平维持在4000亿元左右水平，最高天量水平突破8000亿元。

数千亿申购新股资金对市场提出较高备付需求，市场资金头寸的松紧变化，将对货币利率发生影响。从银行间回购市场的反应来看，在指标股发行期间基准利率R007表现总体平静。从各指标股发行期间逐日R007的平均值来看，T日R007仅比T日之前5天内平均高出约5个基点，比T日之后5天内则平均低出不到3个基点。指标股发行期间银行间R007波幅很小，表明以往新股申购对银行间货币利率的直接影响非常轻微

积极参与超级大盘股

由于央行采取紧缩政策收缩货币流动性，当前申购新股资金总量核心区间在2000亿元至4000亿元之间。但当中国银行(行情,论坛)超级大盘股发行时，网上申购冻结资金可能超过6000亿元，中签率亦可超过3%。

历史经验表明，申购大盘价值股是获得超额收益的主要来源，我们建议投资者积极关注申购中国银行以及其后发行的其它大盘品种。

2006年恢复新股发行后，我们预计年内投资者可以申购新股22至24次；单次新股申购平均收益率预计为0.2%至0.3%，年内综合收益率水平可能有4.4%至7.2%，月收益率波动区间主要在0.6%至1.%。这一收益水平将远高于国债市场和货币市场。

2006年沪指在千五、千六点附近，网上申购新股仍可以获得低风险的收益，而一旦股指运行到1800甚至于1900点的高位，投资者就需要对市场进行冷静判断，因为那时非但二级市场可能风险较大，连一级市场上也会出现较大的泡沫。

中签后的操作策略

新股上市首日股价一般波动幅度较大，我们认为，投资者应结合新股基本面和大盘走势来决定相应的操作策略。在新股上市之前，各券商及研究机构都会对新股合理的市场定位作出判断，如果新股上市当日远高于估值上限，投资者应首先考虑适时抛出。例如中工国际上市之前，多数研究员给出合理价位为9元至10元，开盘价为17.11元，投资者第一选择还是应该抛出，也可综合考虑投机需求和换手率等因素。

当新股上市开盘价低于合理估值的下限，稳健投资者应继续持有，机构投资者可以根据仓位大小适当买入，在盘中进行买新卖旧的T+0操作。

新股盘子大小可作为投资者决定是否持有的重要考量因素，一些大盘股，如中行、工行，上市后将列入一系列重要的市场指数中，如上证50指数、沪深300指数等，将是指数基金、保险公司和新成立基金等机构的重要建仓品种，在此种情况下，投资者应继续持有该股票。

中国股市有“炒新”的传统，新股上市一般与合理估值有一定的溢价，大盘所在位置可作为判断新股上市首日溢价大小的依据。

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