主要结论

　　下游行业对印染助剂需求增长迅猛：2002年以来，我国印染工业的产量保持20％的高速增长态势，印染行业对助剂的需求也保持快速增长，预计未来几年保持8～10％的增速。。

　　公司在纺织印染助剂行业优势明显：公司建立了以服务为核心，为客户提供全面解决方案的运营模式；无缝隙覆盖纺织发达地区的市场销售网络和强大的技术支持能力；雄厚的研发能力，使公司在纺织印染助剂行业优势明显。

　　合资的德美瓦克公司使公司跨入非纺织领域：德国瓦克公司是世界第三大有机硅生产企业，其高端有机硅产品处于世界领先地位。合资的德美瓦克有机硅公司由双方各占50％股权。瓦克公司向合资公司开放了其纺织化学领域的技术，双方的合作有利于在中国发展有机硅在纺织和皮革等领域的应用。除了纺织、皮革助剂方面的合作之外，合资公司的产品领域还有可能拓展到纤维、塑料和金属脱模以及废水处理等非纺织领域。因此预计十一五末，非纺织领域的业务将超过纺织领域，公司将转型为综合性的精细化工公司。

　　评级和定价：由于06年产量提升较多，合资的德美瓦克公司盈利开始体现以及费用的控制，我们估计公司06年每股收益为0.41元，07年下半年在福建晋江的装置将投产，07年每股收益能达到0.48元。08年随着募集资金项目的陆续投产，盈利可望保持增长，首次评级给予“优势－1”的评级。按照15倍市盈率考虑，公司的合理价值在6.2元～7.3元／股左右，在考虑询价给予90％的折扣，我们建议的询价区间在5.5~6.5元／股。二级市场对新股上市的热捧，我们估计上市首日的价格区间在8.0~9.5元左右。

　　广东德美精细化工股份有限公司的前身是成立于1998年1月的顺德市德美化工实业有限公司。公司于2002年6月21日整体变更设立为股份有限公司。发起人为黄冠雄、顺德市恒之宏投资有限公司、顺德市昌连荣投资有限公司、何国英、顺德市瑞奇投资有限公司、马克良。黄冠雄为公司的实际控制人，控股31.2％。公司发行前总股本为1亿股，本次IPO公司将发行社会公众股3400万吨，发行完成后总股本为1.34亿。

　　公司为国内纺织印染助剂行业龙头之一，主要产品包括纺织印染助剂、皮革化学品和油墨等产品，纺织印染助剂是其收入主要来源。05年纺织印染助剂产量为5.5万吨，皮革化学品产量为2560吨，油墨产量为3056吨。

　　纺织印染助剂行业分析

　　下游行业对印染助剂需求增长迅猛我国是世界上最大的纺织和印染工业国家，随着中国加入WTO之后，纺织品贸易的配额逐步取消，极大的促进了中国纺织印染行业的发展。05年即使受美国和欧盟反倾销影响，中国纺织品出口额仍然达到1150亿美元。06年由于出口贸易环境的稳定，需求保持稳定增长。

　　目前我国纺织品人均消费量还比较低，“十五”期间我国人均纤维消费量从2000年的6.6千克提高到7.4千克左右，预计“十一五”期间，纺织品的内需继续保持增长。而且按加工100公斤纤维需消耗助剂的数量计算，美国、德国、英国和日本等发达国家为15公斤，世界平均水平为7公斤，而我国在2001年还只有3.7公斤，仍然有较大的提升空间。

　　2002年以来，我国印染工业的产量保持20％的高速增长态势，印染行业对助剂的需求也保持快速增长，预计未来几年保持8～10％的增速。

　　产品结构升级是必由之路

　　世界主要的大型纺织助剂生产企业大多数集中在西欧和日本，其中西欧的主要供应商有巴斯夫、科莱恩、汽巴精化等公司。

　　西欧和日本的纺织印染助剂由于品种多、质量好、服务全等因素，在我国纺织助剂市场上占有很大的市场份额，具有很强的竞争力。

　　目前，世界纺织印染助剂共计有近100个门类，1.5万个品种。而我国生产的纺织助剂品种共有29个门类1,500个品种，其中主要品种约200个，远远低于国际水平。

　　我国印染助剂的产量虽然从90年代末的20多万吨发展到目前的80多万吨，但是我国已开发和生产的纺织助剂品种只有世界品种数的10%，大量专用高档印染助剂依靠进口。

　　因此，我国纺织印染助剂行业的未来发展之路为丰富产品品种，提升产品档次，替代进口。

　　公司业务分析：

　　公司的产品线齐全，其中主要品种多达100多种，除了为客户提供通用产品之外，还根据客户需求，个性化的产品。因此生产批量较小，公司在建立之初就确立了以服务为核心的理念。每个产品除了有销售人员外还配备了一名技术支持工程师，及时解决客户应用中产生的问题，培养了与客户之间牢固的关系。

　　从华北到华南，公司在我国纺织行业发达的地区建立了一个无缝隙的营销服务网络，而生产基地也布局在我国纺织行业最发达的华东和华南地区。华东是公司主要的产品销售地，占53％的份额，其次为华南，占36％。同在华东地区的印染助剂生产企业传化股份，其产品结构以大宗通用产品为主，与德美并没有直接的竞争。

　　正是看中了公司完善的营销服务网络，著名的德国瓦克公司将在中国的合作伙伴锁定为德美化工。德国瓦克公司是世界第三大有机硅生产企业，其高端有机硅产品处于世界领先地位。合资的德美瓦克有机硅公司由双方各占50％股权。瓦克公司向合资公司开放了其纺织化学领域的技术，双方的合作有利于在中国发展有机硅在纺织和皮革等领域的应用。除了纺织、皮革助剂方面的合作之外，合资公司的产品领域还有可能拓展到纤维、塑料和金属脱模以及废水处理等非纺织领域。因此，未来公司将逐步提升非纺织领域的业务比重，预计十一五末，非纺织领域的业务将超过纺织领域，公司将转型为综合性的精细化工公司。

　　公司05年产品的总销量为53340吨，较04年的50465，增长5.7%，但公司的净利润05年出现了下滑。我们认为下滑的主要原因为05年公司建设了ERP系统，对生产经营造成一定的影响，但是ERP系统的建成为公司的管理水平的提升打下了坚实基础。另外，合资的德美瓦克有机硅公司的开办费也导致05年的三项费用增加较多。这些因素在06年不会再发生，因此，06年公司的费用将得到较好的控制。我们预计公司今年的产量将超过7万吨，将确保公司的增长。合资公司今年的盈利情况较好，估计总的盈利将超过1000万元。

　　IPO项目分析

　　公司本次发行股票募集资金将全部投资于“10万吨／年新型高档系列纺织化学品、皮革化学品技改项目”、“3万吨/年新型高档系列纺织化学品、皮革化学品基建项目”和“销售网络扩建项目》”等三个项目，项目投资总额36,443万元，募集资金不能满足上述全部项目投资需要的部分通过公司自筹解决。

　　预计到2008年，我国各类纺织助剂的市场需求量将达到110万吨以上，公司若要保持目前的市场占有率，必须扩大生产规模。募集资金项目投产后公司合计的纺织助剂生产能力为10万吨(包括现有产能)，较目前产能增加4.8万吨。而且公司加大高端产品开发力度，逐步提高高端产品比重，抢占高端产品市场。

　　公司产品研发将从传统产品改良和新产品开发两方面入手，从原料选型、配方设计、工艺设计等多方面，逐步调整公司产品结构。

　　估值和定价

　　由于06年产量提升较多，合资的德美瓦克公司盈利开始体现以及费用的控制，我们估计公司06年每股收益为0.41元，07年下半年在福建晋江的装置将投产，07年每股收益能达到0.48元。08年随着募集资金项目的陆续投产，盈利可望保持增长，首次评级给予“优势－1”的评级。

　　目前国内纺织化学类的上市公司主要有传化股份和浙江龙盛，按照06年的每股收益计算，公司的市盈率在15倍左右。按照15倍市盈率考虑，公司的合理价值在6.2元～7.3元／股左右，在考虑询价给予90％的折扣，我们建议的询价区间在5.5~6.5元／股。二级市场对新股上市的热捧，我们估计上市首日的价格区间在8.0~9.5元左右。