投资要点

    ●二季度公司喷吹洗精煤售价出现下滑,煤炭生产仍部分受到村庄搬迁以及安全问题影响,煤炭产量恢复并不乐观,预计二季度煤炭产量与一季度基本持平。

    ●陕西榆林煤矿及配套煤化工项目商务谈判进展良好,我们预计公司将会相对控股,持股比例在40%以上。

    ●集团煤化研发中心已成功研制出煤间接液化工业化技术,百万吨煤变油间接液化示范工程项目将落户陕西榆林,项目建议书已上报国家发改委并获同意,公司可开展前期准备工作。

    ●我们认为,公司估值的进一步提升,有待集团对煤炭资产转让和吸收兖州煤业参与煤变油项目投资实施方案的明确,维持对公司"推荐"评级。

    上半年煤炭产量仍不乐观

    G兖煤(行情,论坛)(600188)煤炭产品结构中:1号、2号精煤为喷吹用煤,其中1号精煤专供宝钢。据了解,近期由于受到市场价格季节波动和钢铁售价盈利空间下滑反向挤压,公司喷吹用洗精煤出现了小幅下滑,其他煤炭产品价格基本平稳。重点电煤合同价已谈定,据悉山东全省的合同电煤价格上涨幅度为10～15元,G兖煤(行情,论坛)合同电煤价格上涨幅度超过这一水平,预计在20元/吨左右,而出口煤合同价格仍未商定。

    公司在4月底公布2005年报中提到:2005年第3季度公司12个采煤生产系统中有6个不能正常生产；2005年第4季度公司完成两个压煤村庄的搬迁工作,使3个采煤生产系统恢复正常生产；其余4个压煤村庄也已于2006年1季度搬迁完毕,公司原煤生产能力已于2006年4月份恢复到正常水平。

    但据了解,2季度公司煤炭生产仍部分受到村庄搬迁以及安全问题影响,上半年煤炭产量恢复情况并不乐观,预计2季度煤炭产量会与1季度基本持平,在900万吨左右。由此导致公司上半年业绩可能并不如我们在4月份时预计那么乐观,初步测算半年报业绩会在0.28元左右,为此,我们也相应下调了对公司全年的业绩预测。

    榆树湾煤矿项目相对控股

    公司资源扩张:澳大利亚、陕西榆林、山东菏泽项目的进展如预期进行。8月份澳大利亚澳斯达煤矿将建成投产；陕西榆林煤矿及配套煤化工项目商务谈判进展良好,目前只等双方最终签字确认,我们预计公司将会相对控股,持股比例在40%以上,这比市场此前预期的绝对控股(51%)有变动。榆树湾煤矿及配套化工项目是中外合资,中方主要是兖矿集团和当地一家企业,外方为正大集团。

    资产注入情况值得期待

    集团本部的矸石电厂今年注入公司已基本明确,对参与集团煤变油项目和进一步转让煤炭资产,我们分析可能会综合考虑。如兖矿集团在陕西榆林为建设煤变油项目正在开拓新的煤炭资源,按股改承诺,估计会让G兖煤(行情,论坛)参与煤变油项目中煤炭资源的占有和开发工作。

    就兖矿集团煤变油项目,我们近期对其研发中心作了调研。上海兖矿能源科技研发有限公司是兖矿集团的化工研发中心,成立于2002年,位于上海浦东张江高科技园区,从事煤化工尤其是煤液化技术的研发,重点包括高效催化剂的研制与应用、化学反应器与化工工艺流程的设计与优化以及分离技术的研究与开发。现有研发人员100多人,除在上海建有实验室外,在鲁南还建有中试基地。

    研发中心已成功开发出煤制油工业化技术。目前国内在煤液化技术自主研发中有所建树的生产企业主要是神华集团和兖矿集团。据研发中心人士分析,兖矿的煤间接液化技术要比神华直接液化更成熟,而且目前世界上惟一一家将煤变油商品化的生产企业———南非SASOL公司采用的就是间接液化。该研发中心总经理孙启文先生原就是南非SASOL公司的副总工程师。孙启文的回国使得兖矿成为了我国自主研发掌握煤间接液化核心技术的惟一生产企业。

    百万吨煤变油间接液化示范工程项目将落户陕西榆林,项目建议书已上报国家发改委并获同意,公司可开展前期准备工作。按煤液化项目建设周期42个月推算,预计兖矿集团煤液化项目正式投产时间为2009年。

    投资评级和风险提示

    基于对煤价走势的谨慎假定,我们预测公司近几年业绩将呈平稳小幅增长,因此目前12倍的动态PE水平估值相对合理。但若考虑集团进一步转让煤炭、电力资产以及让公司参与集团煤变油项目,公司的发展情景和盈利水平会好于现有预测,尤其是集团的煤变油项目,从目前来看盈利能力非常强,从纯经济角度考虑,该项目的财务风险相当小。根据我们的DCF模型,G兖煤(行情,论坛)的现有资产持续经营所对应的股价合理区间为7.15—7.83元,而若考虑集团进一步转让煤炭资源和让公司参与煤变油项目,则公司股价仍有上升空间,我们暂谨慎给予公司未来6个月的目标价为8元以上,维持对公司"推荐"评级。

    风险提示:由于公司煤炭出口业务收入约占总收入30%,如人民币中短期内大幅升值,则会影响公司以人民币为计账本位币的每股收益水平。