投资要点：

　　公司是家电连接器的龙头厂商，被中国电子元件行业协会评为2006年第十九届中国电子元件百强企业，排名第45。产品技术水平并不先进，但凭借与下游大型家电厂商形成的稳定供应关系，销售收入04-05年同比分别增长39.5%和42.5%，净利润分别同比增长37.1%和9.5%。

产品均价下降和原材料成本提高导致利润增长低于收入增长。

　　虽然产品集中于家电用低端连接器，但是公司通过结盟大客户成功的成为康佳、海尔、长虹连接器产品的主力供应商。由于目前低端连接器行业除公司以外尚没有形成较大规模的公司，因此公司很可能凭借已有品牌优势获得更大市场份额。

　　由于下游家电厂商对彼此的利润水平非常清楚，目前公司12.1％的毛利率水平已经较低，我们认为毛利率水平继续下降的空间不大。

　　募集资金投入将使得公司到08年产能将累计增加1230万套。我们认为公司产能将稳定释放，预计公司06-08年摊薄后EPS分别为0.395、0.485和0.577元。

　　根据对同类上市公司的比较，我们认为公司合理估值范围在19-24倍市盈率，对应合理的询价区间在6.90-8.71元之间。

　　一、公司概况

　　公司的实际控制人为邱氏兄弟

　　公司前身为深圳得润电子器件有限公司，该公司成立于1992年，分别由宝安县得胜电子器件厂（后变更为深圳市宝安得胜电子器件有限公司）出资60％，香港利发公司出资40％成立。2001年香港利发公司将持有40%的股权转让给香港得润。2002年6月香港得润将其所持有25%和15%的股权分别转让给深圳市佳泽森实业有限公司和深圳市润三实业发展有限公司，从而不再持有公司股权。2002年8月，深圳市得润电子器件有限公司进行了增资扩股，新增自然人股东17人，此次公开发行前出资比例超过3％以上的股东如表1所示。

　　邱建民、邱为民兄弟分别持有得胜电子70％和30％的股权，邱为民及其妻杨桦持有深圳市润三实业发展有限公司60%和40%的股权。邱建民、邱为民兄弟通过直接和间接持股，合计控制公司发行前73%的股份，发行2000万后将合计持有50.3％股份，仍然是公司的实际控制人。

　　国内家电连接器龙头企业

　　目前中国大陆地区的连接器制造商有1000多家，其中外商投资及港、台厂商约300家，本土制造商700余家，主要分布于长江三角洲和珠江三角洲地区。我国连接器行业以合资及外商独资企业为生产主力，其掌握着连接器行业的核心技术。从整个行业形势来看，各类连接器厂商具有明显的分工特色和各自的核心应用领域。

　　其中欧美投资企业产品主要集中在汽车、通讯、无线等高端产品，基本不参与低端产品的竞争；而台资企业则以PC产品、通讯等中端产品为主；我国本土连接器生产企业除少数军工背景企业如航天电器、陕西华达科技有限公司(国营第八五三厂)技术先进、产品主要集中在军工、射频等方面以外，绝大部分销售规模普遍偏小（年销售金额在人民币1,000万元以下），产品以家电、PC周边产品等低端为主。

　　公司虽然以家电用连接器为主，但是经十多年的发展，通过成功的锁定大客户的方式已经的从众多小企业中快速成为家电连接器的主要生产商，现已拥有多家控股公司，产品涉及电子连接器、电器线束、精密组件、精密模具等领域，在深圳、青岛、合肥、绵阳等地建有制造与研发基地，是目前国内最具规模和影响力的连接器专业制造企业之一，被中国电子元件行业协会评为2006年第十九届中国电子元件百强企业，排名第45（航天电器排名39），并被深圳市评为50强民营企业。

　　得润电子的主要客户包括：康佳集团、海尔集团、四川长虹、创维集团、东芝、艾礼富等国内外知名公司。其中海尔集团、康佳集团、四川长虹电子连接器采购配额中约占有过半的份额。我们认为优质稳定的客户资源是得润电子优势所在。

　　05年公司主营收入的98％都来自各种电子连接器产品的销售收入，产品除少量出口外，销售收入的81％来自国内。连接器产品主要集中在电视、空调、洗衣机和冰箱，分别占主营业务收入的32％、21％、11％和8％。

　　05年销售量和销售收入快速增长

　　如图4所示，公司04年共生产各类连接器2780万台，05年生产各类连接器4400万台，同比增长58.3％。

　　2003年、2004年和2005年，公司主营业务收入分别为28151万元、39262万元和55931万元，04-05年同比分别增长39.5%、和42.5%。不过05年销售收入增长略低于销量增长，表2显示主要家电产品销售均价除空调以外均有所降低。

　　2003年、2004年和2005年，公司税后利润分别为1554万元、2131万元和2334万元，04和05年分别比上年增长37.1%和9.5%。05年税后利润增长远低于销售收入增长。其主要原因在于05年原材料上涨较快，公司只能部分转嫁成本上涨压力，05年综合毛利率较04年降低了2.1个百分点，造成主营业务利润减少1175万元。

　　二、公司的发展机会

　　家电行业垄断竞争格局需要上游元器件集中度提高

　　从产品线看，公司目前产品主要集中于家电用低端连接器，但是即便是家电连接器对公司而言也存在相当的发展机会。

　　由于下游家电厂商经过激烈的市场竞争已经形成垄断竞争，进入品牌时代，出于对自身品牌的保护，对零组件供应的第一要求在于产品质量稳定可靠，不会因为稍许的价格优惠而使用没有质量保障的产品。这就要求零组件供应商具备一定的生产规模，良好的产品信誉。也就是说，零组件产品的品牌时代也将到来，未来在零组件行业经过优胜劣汰将会出现行业集中度提高，少数几家厂商生产大部分产品的格局。

　　这就给得润带来了增长的机会，得润以往通过与下游大客户合资办厂锁定大客户的方式，培育了与康佳、海尔、长虹等大客户长期稳定的供货关系，业务快速增长，脱离了小规模价格竞争的泥潭，已经在业内获得了相当的声誉和地位。由于目前家电端连接器行业内部尚没有同等规模的其他厂商，得润未来完全有可能抓住更多的下游大厂商，实现家电连接器的再次扩张。而且这种稳定的合作关系一旦形成很难被打破。

　　通讯、汽车等产品的中低端领域给公司发展带来良好机会

　　电子连接器应用广泛，市场容量巨大。未来由于下游家电、通讯、PC、汽车产量的继续提高，本土化采购的继续，中国将是全球电子连接器市场发展速度最快的区域，根据赛迪顾问的预测，未来四年的行业平均增长率达14.8％。另据中国电子元件行业协会信息中心预测，到2010年连接器的产量将达到468亿只、市场规模将达到515亿元。

　　电子元件行业协会的数据显示，目前国内高端电连接器的市场容量约占总容量的3.75%左右，其销售额大约为10亿元。该部分市场主要由外资企业占据。世界主要的几家连接器厂商如美国的TYCO（泰科）、Molex、日本的JST和韩国的KET都已经在中国设立研发、制造基地。这些国际一流大厂在解决高速度、高可靠性、串扰和噪声等问题方面雄厚实力而主攻通讯和汽车应用领域。以公司目前的技术实力，进入高端市场并不现实，但是我们认为公司可以循序渐进，以家电连接器为基础，先逐步向汽车、通讯、PC中的中端产品发展。

　　除高端以外我国连接器市场尚有超过245亿元的市场销售额，约占总容量的95％以上。中低端市场供应商主要由700余家本土制造商以及部分台资企业构成。本土厂商生产规模偏小，而且主要集中在低端领域，得润依靠品牌和一定的技术水平，有可能突破家电行业获得更多的市场份额。

　　公司已制定进入汽车连接器和手机连接器的业务规划，并开始逐步推进。此外，由于汽车厂商本土采购是公司切入汽车连接器和线束的良好机遇。通讯连接器方面公司已经通过子公司冠连通开始介入，目前已经成功开发出手机I/O接口连接器，并实现小批量为手机生产厂商供货。公司在未来几年将通过引进技术和策略联盟的方式积极推进手机连接器业务的发展。

　　三、公司募集资金的投向

　　目前，公司现各类电子连接器的产能约为5000万套/年，2005年度电子连接器产量4400万套，接近满荷，考虑到销量增长必须扩产。公司此次发行募集资金将全部投资于精密模具及精密成型加工技术产品建设项目、精密电子连接器生产技术改造项目、深圳家电连接器生产技术改造项目和合肥家电连接器生产技术改造项目等四个项目，项目总投资16,541万元，其中本公司需投入资金16,041万元，。

　　1、精密模具及精密成型加工技术产品产能分析

　　合肥家电连接器生产技术改造项目已通过银行贷款等方式自筹资金先期开工建设，现基建工程施工已基本完成，另两个项目拟在募集资金到位后实施建设，预计该三个项目建成投产后将新增产能1230万套。如本次发行能在2006年内顺利完成，则募集资金投资项目全部建成投产将在2008年底。

　　四、公司赢利预测及说明

　　主营业务收入预测

　　销售方面，由于公司有与下游大型家电企业的稳定合作关系，加之其他客户的开发，我们认为公司募集资金投入形成的新的产能会在未来3年逐步释放。虽然电子产品价格有下降的趋势，但是由于目前产品的生产方式多为小批量多批次，因此我们认为公司可以通过对新产品定价的方式来保持价格相对稳定。同时，下游家电厂商对上游原材料价格上涨情况非常清楚，不可能对长期合作伙伴一味压低价格。因此预计未来公司各主要产品均价将会相对稳定，销售收入随着产量的提高稳定提高。

　　盈利预测及说明

　　根据对公司目前的状况及行业发展的情况，我们对公司做如下假设。

　　盈利预测基本假设：

　　1、随着公司技术投入的加强，我们认为公司管理费用占主营收入比重略有提高，06-08年保持4.8%；由于公司直销模式不会有大的变化，所以假定营业费用占主营收入的比重保持在1.8%；

　　2、06-08年应收帐款/主营收入成本保持24.5%，存货/销货保持24%、；

　　3、05年公司综合毛利率为12.1％，我们认为这一水平并不高，而且由于公司与下游形成的是一种稳定的供应关系，上下游之间的利润水平彼此清楚，下游家电厂商既不会同意公司保持过高赢利水平也不会一味压低赢利水平。此外，公司可以通过规模扩大来降低原料成本，推出技术含量更高的产品来对抗毛利率降低的趋势，因此我们假定公司06-08年毛利率水平保持小幅下降（12%、11.9％和11.8％）；

　　4、实际所得税率06-08分别为15%、16％和16％（05年公司由于享受所得税减免，综合所得税率为2.1％，我们认为该税率不具有普遍意义）；

　　5、假定06-08年现金股利率20％。

　　预计06-08年EPS分别为0.395、0.485和0.577元。

　　五、估值比较

　　目前航天电器（002025）是上市公司中惟一一家主营连接器的上市公司。航天电器技术先进，产品包括连接器和继电器，产品主要面向军工，技术力量远远超过得润电子。得润的优势在于作为家电连接器的主要生产厂商掌握了优质的客户资源，并有可能未来获得更大的市场份额。我们认为得润电子的市盈率水平应当低于航天电器，目前航天电器的静态市盈率为32.3倍，而台湾连接器上市公司平均市盈率水平为19.1倍。同时结合公司未来可能的增长能力，我们认为得润电子合理的市盈率应该为19-24倍。

　　六、首次发行价格确定

　　根据19-24倍静态市盈率对应合理的询价区间在6.90-8.71元之间。

　　七、投资风险

　　公司目前产品主要集中于家电连接器，公司2003年、2004年、2005年对海尔集团、康佳集团、四川长虹三个大客户的销售额合计占到公司销售总额的71.31%、68.31%、69.50%，一旦下游家电企业生产发生波动，将对公司业绩造成较大影响。