中国国际航空公司（以下简称“国航”）的A股上市初步询价工作已经于8月2日完成。国航发布的《中国国航初步询价结果及发行价格区间公告》，将其网上询价的定价范围定在2.75元—2.95元/股。这一价格，比国航在香港上市的H股现阶段的股价还低一点。

　　燃油成本已超40％

　　在国际国内航油价格不断上涨，各大航空公司纷纷传出亏损的情况下，国航2005年反而有17亿巨额盈利，这一利润从何而来？从精心准备的招股说明书以及财务报表来看，这个利润当然是法律所认可的。不过，从国航询价进展来看，投资者似乎并不像招股说明书那样看好国航的盈利能力。

　　据记者了解，国航之所以询价结果低于预期，主要是因为不少机构对于其燃油成本高企以及持续盈利能力提出了质疑。机构频频使用的“炮弹”，就是油价不断上涨这一事实。

　　国航2005年航空燃油采购成本已占其集团主营业务成本的39％。国航招股说明书显示：2005年，燃油价格每上升100元/吨，国航的主营业务成本将上升2.55亿元，净利润下降1.57亿元，每股收益下降0.017元。

　　今年4月，政府出台了《航空煤油销售价格改革方案（试行）》，希望将航油价格从政府定价改为政府指导价。但由于中航油的垄断地位，中国的航油价格比国外高出20％。因此，申银万国的航空分析师李树荣撰文预测：在2006年下半年，国内航空煤油至少还有一次5％－10％的上调。

　　8月2日，民航总局承认航油价格每吨提价290元，上升幅度为5%，达每吨5800元。实际上这一决定从7月21日已经生效。按国航招股说明书上国航2005年的数据计算，这次航油涨价将给国航增加7.5亿元的成本。如此算来，国航的航空燃油采购成本在其集团主营业务成本中比重将超过40％。

　　2.54—2.75元也算合理

　　如果燃油成本高企不下，国航的市盈率难以高估。李树荣的测算结果是，国航的发行市盈率应该在1.02-1.105倍之间，按2006年预计的国航每股净资产为2.49元测算，国航询价区间应更低，为2.54—2.75元。从这个结果来看，国航初步询价能保住以2.75元为下限，已经很不错了。

　　一些说法希望燃油附加费的增加能给航空公司带来相当的盈利。其实，这也难以拯救航空公司的颓势。近日传来消息，燃油附加费10月有望上涨，800公里以下每位乘客缴纳费用从30元涨为50元，800公里以上60元涨为100元。国航2005年燃油附加费收入为16.63亿元，较2004年增加11.41亿元。但是，由于航油的价格也在不断上涨，而燃油附加费10月才开始增加，10月后一段时间为航空淡季，燃油附加费的上涨给国航全年的盈利带来的影响并不明显。

　　国航以其优于其他两大航空公司的表现，未来两年仍有希望保持相当的盈利。国航初步询价结果并不如李树荣预测的那样低，但其股票发行价与国航之前希望的3元/股以上有相当距离。这个关头，又传来油价提高5％的打击，使国航A股发行之路更加艰难，坊间不乏国航可能跌破发行价的说法。

　　暴利行业大盘股抢食

　　国航的股票发行初步定价这样低，还有一个重要原因，是此时发行A股的时机并不合适。

　　就在前一个月，A股市场还相当火爆，如果国航早“生”两个星期，命运都可能大相径庭。就在国航开始招股当日，150亿大盘股大秦铁路先于国航上市，这本已吸走相当资金。而且，由于大秦铁路首日涨幅只有11.52％，市场分析人士认为，这对于机构来说等于微利，很多希望赚取超额利润的大资金可能“卧轨”不走，因此赶不上国航的配售和网上申购。毕竟，大秦铁路以垄断暴利行业超过40％的高额利润，比国航更适合锁住眼球。

　　大秦铁路作为国内第一只上市的盈利极高的铁路股票，吸引230家机构，高达1282.477亿元资金的参与认购。而在国航之后，也有许多企业如兴业银行等大盘股相继传出IPO的消息。在这种背景下，机构自然不愿意独独押宝在国航上面。

　　商报实习记者 陈洁/文

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