投资要点

    ●今后几年公司的业绩成长性将十分突出。中国不锈钢行业年均消费增长20%,国内的自给率只有50%。未来发展空间巨大。

    ●公司整体上市定向增发收购的150万吨不锈钢在建项目已于今年8月投产,冷轧线将于2007年投产。公司将成为全球最大的不锈钢生产企业。

    ●镍价是影响不锈钢成本的一个重要因素,目前不锈钢价格受高镍价推动已经创历史新高。从国际不锈钢企业股价看,公司股价与镍价呈正相关。

    ●公司的技术、规模、管理、成本和资源优势突出,2005年下半年不锈钢行业亏损背景下,公司仍有盈利是最好的例证。

    ●考虑到公司未来成长性,我们给予公司10倍PE,认为其合理股价在10元以上,给予“买入”投资评级。

    我们的关键假设点

    我们假设在工业化和城市化、“十一五”规划、新农村建设的大背景下,固定资产投资增速不会大幅放缓,我国的经济增长保持8%以上的速度。同时产业政策主导下的落后产能淘汰能如期实现,2010年前淘汰落后产能5000万吨。假设不锈钢作为一种消费品,随着收入水平的提高,人均消费量和应用领域不断扩大。2010年以前年均增长15%,其后保持7%增长。

    假设镍、铬等不锈钢生产主要原料的价格上涨幅度不大,而且长期看,不锈钢产品价格涨跌能够与原料价格同步。

    假设铁矿石、煤炭和运输的供应在未来三年应该好于2005年,除了能够保障行业供应之外,在价格方面,我们预测未来几年不会出现大幅度上涨。

    新项目提升公司价值

    公司新建150万吨不锈钢工程项目是经国家发展与改革委员会发改工业[2004]1583号文批准,项目建设规模为年产不锈钢连铸坯150万吨、热轧板卷300万吨(含不锈钢板卷190万吨,普通板110万吨)、冷轧板卷104万吨、热轧酸洗板卷20万吨。该项目总投资165.78亿元(含外汇5.86亿美元),其中固定资产投资159.39亿元(含建设期利息8.64亿元),铺底流动资金6.39亿元。资金来源：资本金65.78亿元,由太钢集团自有资金出资；资本金以外100亿元资金,申请银行贷款解决。太钢集团已于2005年8月8日获得中国银行(行情,论坛)、国家开发银行等组成的银团100亿元贷款的授信额度。根据太钢集团承诺,在本次资产收购完成后,将由收购后新公司继续使用该授信额度。

    新的不锈钢炼钢厂将采用了新的不锈钢冶炼工艺：以高炉铁水代替碳素废钢冶炼不锈钢,充分发挥钢铁联合企业具有的充足的、低成本铁水的优势。

    150万吨项目投产后,太钢不锈(行情,论坛)整体经济实力大大加强,不锈钢产量和质量都将大幅度提升,公司不锈钢产能将达到300万吨,将比目前增加近200万吨不锈钢,成为世界上最大的不锈钢生产企业。公司钢产量达到1000万吨,公司年销售额将超过600亿元,成为国际领先的钢铁企业。产品结构优化,产品附加价值得到提高。新项目投产后,主要产品是面向市场有增长潜力的钢材品种。公司不锈钢产量将达到300万吨,而且主要是市场紧缺的不锈钢板材,与此同时,公司的热轧薄板产量也将有较大幅度提升,公司板带比将由62%提高到93%,并且各种板材品种较为齐全。产品附加价值提高,吨钢销售收入(不含税)由2005年的5700元/吨提高到6500元/吨,每吨钢材增加销售收入800元/吨,增长14%。集炼钢、热轧、冷轧于一身,是目前世界上规模最大、自动化水平最高,品种规格较全且最具竞争力的不锈钢生产系统,项目的建成投产将使我国的不锈钢生产能力得到大幅提高。

    估值与投资建议

    我们将太钢不锈(行情,论坛)与国际国内钢铁公司对比发现,国际上主要钢铁企业平均市盈率和市净率分别为8倍和2.3倍,国内主要钢铁公司市盈率和市净率分别为10倍和1倍,太钢不锈(行情,论坛)目前市盈率和市净率分别只有7倍和1.1倍,动态市盈率只有5倍,市净率只有不到1倍,明显低于国际和国内平均水平。

    如果与国际同类不锈钢企业比较,太钢不锈(行情,论坛)估值的上升空间更加突出,国际上不锈钢企业平均PE为13.8倍,PB为2.7倍,与普通碳钢企业比较出估值明显偏高,其中PE高出70%,PB高出16%。如果考虑到公司的成长性则公司价值被低估更加突出。

    取国际和国内类比公司P/E、P/B的平均值10倍和2倍,我们认为太钢不锈(行情,论坛)的合理定价将在10元以上。

    由于投资项目的产能将在明、后二年内逐渐释放出来,我们认为在2007～2008年期间内公司的生产规模将实现快速扩张,预计年均收入增长将超过30%。在这里我们假设公司在这之后,因无新投资项目,公司产出规模将不再变化,公司盈利保持稳定。如果公司能够投资新项目,实现盈利增长,那么公司的价值将进一步提高。我们预计公司2006年实现每股收益0.61元,2007年每股收益1.04元,2008年每股收益1.31元。目前公司股价明显低估50%。

    根据贴现自由现金流模型计算,我们认为公司理论价值在11.11元,大大高于目前股价,公司的投资价值十分突出。我们给予“买入”的投资建议。