从理论上讲，华润可以以每股12元以上的价格抛出1.86亿股解禁股份，然后再以每股5.67元的价格认购万科定向增发的同样数量股份。

　　在股价直上13元的情况下，万科A（000002）以“不低于每股5.67元”的价格确定的定向增发，将给参与增发股认购的特定对象带来巨大套利空间。

　　巨大差价蕴涵丰厚收益

　　万科昨日公告，公司定向增发不超过7亿股A股的申请已获中国证监会核准。董事会将根据上述核准文件的要求和公司股东大会的授权尽快办理本次定向增发相关事宜。

　　根据万科于今年7月18日披露的董事会决议，董事会决议采用向特定对象非公开发行A股股票的方式，发行对象为不超过10家符合相关规定条件的特定对象，其中公司第一大股东华润股份有限公司有意向认购不低于1.1亿股本次发行的股票；发行价格不低于董事会决议公告日前20个交易日公司A股股票收盘价的算术平均值，即不低于每股5.67元；非公开发行的股票数量不超过7亿股（含7亿股）。8月4日，公司2006年第一次临时股东大会审议通过了上述定向增发议案。

　　公告董事会决议的7月18日，万科收盘价为6.27元。公告股东大会决议的8月7日，收盘价为5.50元。随后，万科股价便展开了强劲的上涨攻势，12月5日创下了13.35元的盘中最高价。公告证监会批复的昨日，股价以12.95元收盘。相比定向增发价格，包括华润在内的特定对象理论上已获得128.40%的溢价收入。

　　12月6日，万科有限售条件流通股解禁，其中华润有1.86亿股可上市流通；公司其他原非流通股股东持有的全部有限售条件流通股共1.46亿股，可全部上市流通。

　　根据股改承诺，在十二个月禁售期满后，华润通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份，出售数量占公司股份总数的比例在12个月内不超过5%，在24个月内不超过10%。且出售价格不低于公司股改中发行的认沽权证行权价的120%（出售价格将按权证行权价的调整方式在法定限售期内进行调整）。

　　存续期9个月的认沽权证“万科HRP1”最初确定的行权价格为3.73元。2005年度分红派息实施后，“万科HRP1”的行权价格调整为3.638元，其120%为4.3656元。事实上从董事会通过定向增发议案以后直到昨日，万科股价一直也没有低于过这个价格。

　　这意味着，华润可以以每股12元以上的价格抛出1.86亿股解禁股份，然后再以每股5.67元的价格认购万科定向增发的同样数量股份。在锁定持股成本、保持仓位的同时，华润可轻松获得11.77亿元以上的差价收益。其他参与定向增发的特定对象，如果之前也是万科的有限售条件流通股东，则也可以如法炮制，并获得可观的投资收益。

　　牛市行情推高增发溢价

　　并不是每家提出定向增发的上市公司都能像万科这样得到市场的追捧。业内人士认为，目前愈演愈烈的牛市行情，是一些公司股价能远远高于增发价的主要原因。而公司的实际估值水平，则对增发溢价幅度构成重要支撑。

　　与万科类似，中宝股份（600208）董事会于7月18日通过定向增发议案，11月20日披露已获得中国证监会核准，公司随即实施了定向增发。期间，该公司股价从3.19元上涨至7.33元。新湖集团以3.21元/股认购的12亿股A股，理论上也已获得128%的溢价收益。

　　而参与中金岭南（000060）定向增发的机构则没有这么幸运。该公司董事会于今年5月18日通过定向增发议案，8月21日披露已获得中国证监会核准。期间，该公司股价从18.69元下跌为12.15元。在定向增发发行情况报告书披露前一交易日的11月20日，公司股票收盘价为14.91元，与12.03元的增发价格相比，溢价幅度仅为19.32%。

　　按照有关规定，上市公司定向增发议案可在中国证监会核准后6个月内，选择适当时机予以实施。而从董事会披露相关决议到证监会作出核准，一般都会相隔数月乃至一年以上。有关专家表示，在一个活跃的行情下，这样长的周期足以使相关上市公司股价发生翻天覆地的变化。定向增发尚未实施，而股价已在增发价基础上翻番的情况，在市场从熊市向牛市的过渡期间，将屡见不鲜。

　　业内人士认为，股价远远高出增发价格，一方面反映出一些公司当初确定的增发价格偏低，另一方面也不排除股价被人为炒作的可能。在大机构锁定巨大收益的情况下，中小投资者更应注意投资风险。

(责任编辑：郭玉明)