优势汽车公司估值有提升空间

    □华泰证券 刘辉

    旺盛的国内需求将为我国汽车工业的发展奠定坚实的基础,我们判断未来伴随着厂商生产规模的不断扩大,产能过剩与降价是发展的必然产物,未来行业规模将会走向集中,业内优势企业的发展前景看好。

    我们认为,国产客车在技术上已经和国外同类产品相差不大,而且在价格上具备较强的比较优势,优势企业已经具备了规模出口的能力,在海外市场不断开拓的条件下,行业受国内经济的周期性影响将会被弱化,估值水平有进一步提升的空间,长期看好。

    总体看来,我们维持汽车行业整体“增持”的投资评级。重点推荐宇通客车、中国重汽、上海汽车。

    轿车需求旺盛

    进入2007年以来,汽车行业转好,累计销售127万辆,同比增速达到了25.04%,而其中来自于轿车行业的贡献居多,1-2月份累计销售轿车71.22万辆,同比增长达到33.21%。

    当今世界汽车工业已形成足够大的规模,生产能力、技术水平都可以满足各种需求,真正主宰汽车产业发展方向和速度的关键就是市场,形成生产能力、产品开发、技术水平等一切都围着市场转的局面。尽管人们普遍认为汽车产业,特别是发达国家的汽车产业国际化程度很高,但在主要的汽车生产国,在生产上处于领先地位的还是东道国当地厂商,说明汽车厂商之间的竞争优势或基础主要还是在其国内市场。在我国,随着国家宏观经济的持续向好,轿车的消费品属性将得到充分体现,随着人均GDP的增长,轿车行业将步入较长的成长期,而这将为我国汽车工业的发展提供了坚实的国内需求基础。

    就我国目前的情况而言,寡头垄断的格局远未形成,规模经济的作用还远未体现。目前市场占有率最大的上海通用和上海大众的市场份额还未到10%,市场集中度远未达到一定的规模。结合汽车工业“十一五”规划,我们判断,一方面,国家将在政策上促进国内轿车产业整合,进而规模达到集中,以求培育优势企业的国际竞争力。另一方面,国内厂商出于对利润的追求,必然会加快规模扩张的步伐,实现整合发展,前景看好。

    纵观日韩汽车工业的发展之路,必将是规模的扩张带来显著的规模经济效应,导致成本降低、价格下降,双重压力将推动中国汽车走出国门,进军海外市场,将会由汽车制造大国向出口大国转变。

    我们判断未来几年轿车行业的年均增速将会达到20%,在销量的快速增长带动行业景气度提升的条件下,高成长应赋予高估值,我们认为对于轿车行业的优势企业,估值有进一步提升的空间。

    内资企业主导重卡市场

    广义的重卡市场,一汽、东风、中国重汽三足鼎立。重卡的生产资料属性以及中国相对较低的消费能力决定了未来将由自主厂商长期占据市场。2007年1-2月,中国重汽市场份额达到了23.59%,超越一汽、东风成为市场冠军。

    随着国际物流巨头涌入中国市场,中国物流行业将出现全面整合的局面,对于中小物流企业来说生存空间将越来越小,物流运价也将趋于稳定,将会极大地促进重型卡车的销量,尤其是对半挂牵引车的需求将会逐步增长。

    此外,结合我国正在经历的重工业化进程,作为国产重大装备制造业的一种,重卡行业有可能会进一步受到来自国家政策的扶持。而来自行业本身的种种利好,如2008年欧III标准的实施可能会促进2007年重卡市场的提前集中消费以及对未来燃油税推出后重卡因燃油经济性而受益的预期,重卡行业未来具有良好的增长前景。

    我们认为,在重卡行业增长预期明朗的条件下,资本市场可以先于实业投资,分享成长。此外,对于周期性行业的上升阶段,增长快速,估值水平理应提升,目前投资业内龙头公司,可以分享行业复苏性增长的果实,是较好的投资时机。

    客车行业海外出口迅猛

    目前宇通和金龙为大中型客车市场的双寡头,竞争优势十分明显。虽然现阶段,很多小的客车制造企业由于受地方保护的影响而维持经营,但是我们判断,新的《客车生产资质》颁布实施将加快淘汰落后的小厂商,龙头公司市场份额还有进一步提升的空间。

    进入2007年以来,宇通集团市场份额为13.5%,三个金龙企业的合计市场份额达到了32.61%,市场集中度进一步提高。同时,对大中型客车企业来说,随着需求的快速提升,价格压力并不十分显著,且在需求稳定增长的前提下,龙头企业具有定价权,盈利能力将继续保持稳定。

    我们认为,政策引导的力量对于行业销量的增长具有较强的推动作用,将进一步促进我国客车行业规模的扩大。

    客车工业属于技术密集和劳动密集结合的产品,属于订单式生产,自动化水平都不是很高,大部分工作都要靠人力完成。国外客车售价一般是国内产品的2-3倍左右,国产客车的综合性价比优势相当明显,为打开国际市场出口提供了可能。

    我们认为,国内的客车企业如宇通、金龙在生产规模上已经成长为世界级的企业,加之海外出口规模的不断扩大,目前的形势下需要重新审视行业龙头公司的成长价值。在国内需求保持平稳增长的条件下,海外出口的扩张,将导致行业销量的快速增长。此外,由于海外市场的开拓可以弱化国内经济周期性波动的影响,我们认为作为行业内的龙头企业,其估值水平上有一定的提升空间。