寻找新机会 持有食品饮料业龙头

　　食品饮料板块走势（申万）

　　PHOTOTEX图片 制图/苏振

　　国泰君安 赵宗俊

　　鉴于食品饮料行业短期估值吸引力减弱以及市场震荡的背景，该板块的投资策略可概括为：持股行业优质龙头公司，分享公司成长；关注基本面发生变化的公司，寻找新的投资机会。

　　行业整体估值仍无优势

　　2007年1月，食品饮料板块估值是各行业最高的，随后进入调整阶段，以修正06年底涨幅过快的板块行情。近期在“低价股”行情中，行业内非龙头公司也开始上涨，带动板块指数上行。1月份食品饮料行业估值处于各行业第一位，2月份经过调整退居第二位，目前估值水平处于第三位。

　　短期食品饮料板块整体估值仍较高，没有相对估值优势。3月份A股饮料行业PE和PB均居市场各行业第三位，分别是H股的3.82和2.06倍。

　　优质龙头可长期投资

　　首先，对食品饮料板块重点公司进行ROE/PE的相对分析发现，我们所关注的龙头公司相对其所在行业整体估值来说价值有所低估，如伊利股份相对乳制品行业有所低估；啤酒行业估值基本在合理区间；白酒、葡萄酒和黄酒行业中，龙头公司都相对具有估值溢价。需要说明的是，我们在计算行业数据时采用了整体法，且没有剔除行业内业绩亏损的公司。

　　其次，食品安全关注度持续增加，优质品牌公司从中受益。“民以食为天，食以安为先”，从山西假酒案到光明过期奶，从含有苏丹红的红心鸭蛋到抗生素超标的多宝鱼等，06年各种关于食品安全问题是一波未平一波又起，食品安全越来越引起人们的关注。今年两会期间，食品安全问题仍然是会议代表议案的焦点之一，对优质品牌公司的关注程度则因此不断增加。

　　乳品行业集中度继续提升

　　随着居民收入的提高，牛奶需求量逐步增大。目前液态奶占据了乳制品行业大部分市场份额，各公司在液态奶方面的产品差异化不明显，随着竞争的加剧，价格战时有发生。另外，液态奶的上游原材料——原奶的收购价格也在不断攀升。整体而言，行业收入增速有所趋缓，利润率逐步下滑。

　　乳品龙头企业纷纷推出附加值较高的高档产品，以此来降低成本上升和原奶价格上升的压力，如蒙牛的特伦苏和伊利的金典系列。目前乳品行业前三名——蒙牛、伊利和光明占据了65%左右的市场份额，未来乳制品行业集中度还将提高，优质龙头企业受益于行业集中度提升。

　　酒类子行业持续景气

　　2007年2月份是春节所在月份，07年1-2月份酒类行业利润总额维持高增长，毛利率有所上升。

　　酒类子行业中，白酒行业受益于量价齐升，高档白酒市场消费行情火暴。07年1-2月份，收入和利润总额维持高增长，分别同比增长26.8%和31.8%，利润总额增长高于收入增长。随着中高档产品占比提高，07年1-2月白酒行业毛利率38.24%，亏损企业占比逐步降低。

　　07年暖冬气候刺激了啤酒消费量的增加。07年1-2月啤酒行业收入和利润总额分别增长12.2%和286%，毛利率有小幅提升。但利润总额的大幅增长不具有代表性，主要是1-2月份为啤酒消费淡季，今年暖冬带来消费量增加，去年同期消费基数太小的缘故。

　　近年来，国内葡萄酒行业虽然越来越受到进口葡萄酒的挑战，但是随着国内厂商的品牌影响力加强和产品结构优化，另外考虑到国内厂商的渠道优势，短期内受到的冲击不是很大。07年1-2月葡萄酒行业收入增速放缓，但利润总额同比上升，毛利率也同比增长较大，国内葡萄酒行业处于行业集中度逐步提升的过程，行业龙头公司张裕、长城和王朝等将受益于此过程。

　　黄酒行业还是主要集中在浙江、江苏和上海区域市场，07年1-2月收入和净利润保持快速增长，这和春节期间也是黄酒消费旺季相关。随着中高档产品占比提高，07年1-2月黄酒行业克服了原材料成本上升压力，毛利率反弹。我们认为目前黄酒行业景气度在回升，外埠市场还处于培育阶段，未来3-5年后，如果全国其他区域市场发展起来，黄酒行业将进入发展的春天。