山东海化：纯碱业最大的龙头企业

　　山东海化作为纯碱行业最大的龙头企业，2006年产量达到了206万吨。山东海化和三友化工所在区域是国内重要原盐、煤炭、石灰石生产基地，水路、陆路运输方便，原料供应方面具备了先天地理优势，具有明显的成本优势和资源优势。

　　公司利润的一半都来自于纯碱业务，公司纯碱业务具有稳定的盈利能力，毛利率一直处于较高水平。随着20万吨技改和40万吨新建产能的陆续投产，纯碱产能将会扩大到260万吨，纯碱盈利能力再次提高。

　　公司多元化业务发展以及丰富的项目储备对业绩增长起到了很好的稳定作用。新增的氯碱、有机化工产品，也会成为公司重要盈利来源。随着07年10月份氯碱二期项目的投产，公司烧碱产能将增加到25万吨，PVC产能增加到20万吨，今年烧碱受下游需求量比较大，价格处于上涨态势。PVC受产能扩张影响，价格处于低谷，PVC盈利能力一般，但是烧碱盈利向好。

　　今年以来三聚氰胺价格出现恢复性上涨，但是由于三聚氰胺前期产能增长过大，供大于求的局面短期内还不会改变。公司原材料尿素价格上没有优势，所以公司这块业务扭亏的难度还比较大。

　　公司溴素、溴化物国内市场占有率12.7%，由于下游客户需求比较稳定，这一块业务利润保持稳定，预计未来中以合资公司有增资扩产的可能。

　　公司2007年上半年，10万吨醋酸乙酯、5万吨苯胺、4万吨甲烷氯化物、10万吨硝酸将会投产。除了硝酸用于公司两钠生产以外，其他产品盈利能力都一般。

　　我们预计纯碱行业高景气度将会维持到2008年，即使08年由于产能扩张，可能会出现供大于求现象，但是可以通过出口来缓解。公司2007年、2008年每股收益将会达到0.51元，0.63元，07年、08年市盈率为31倍，25倍。虽然公司产品大多是大宗化工商品类，但是我们考虑到纯碱行业周期性弱化，公司是纯碱行业的龙头企业，盈利能力稳定增长。我们给予公司增持投资评级。

　　风险提示：

　　公司对纯碱设备采用的折旧方法是双倍余额递减法，而三友化工对纯碱新设备采用的是直线折旧法，这种差别使山东海化新增产能前期分摊折旧费用较高，直接导致制造成本较高，对公司每股收益会产生影响。

　　公司已经制定了以净资产收益率考核并按照当年实现净利润提取一定奖励金额的管理层激励计划，这一计划已经从2005年开始实施。这对业绩释放会产生一定的影响。胡换录天相投资

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