海外封闭式基金研究（二）

    封闭式基金在一定时期内基金规模固定,基金资产相对稳定,不需要应对投资者的申购和赎回的申请,基金投资不会受到投资者进出的影响。

    封闭式基金相对于开放式基金的优势

    基金规模固定这一内在特点使得封闭式基金与开放式基金相比,在投资方面具备以下优势：

    1、更为重视长期投资和实现总回报

    相对开放式基金而言,由于基金规模固定,封闭式基金可以进行期限更长的投资,在进行长期投资方面有一定优势。

在封闭式基金一直占有优势的债券投资领域,封闭式基金的业绩表现要更优于开放式基金。

    由于封闭式基金在实现长期回报和当期收益方面均有优势,因此封闭式基金的投资更为偏重于实现总回报,既重视当期收益也追求长期回报。

    2、更高比例投资于流动性较差资产

    由于基金规模固定,没有变现压力,封闭式基金在投资于流动性较差资产方面具有明显优势。流动性较差资产是指不能在7日内按照基金计算基金份额净值的价格卖出的证券,如新兴市场股票、小盘股、非公开发行的证券等。作为对流动性的补偿,此类产品往往有较高的收益率,是封闭式基金提高收益水平的重要投资产品。

    3、更广泛的投资范围

    一般来说,封闭式基金不但可以投资于股票、债券和金融衍生品等证券品种,甚至还可以投资于实物资产、收藏品(如艺术品、葡萄酒等)和私人股权等非证券类品种。

    4、更高的投资效率

    (1)现金储备较少

    封闭式基金没有变现压力,可以一直保持较高的投资比例,甚至不持有现金,灵活利用多种投资方法,集中投资于具有较好投资价值的资产。

    (2)融券

    由于没有应对赎回的变现压力,封闭式基金可以长线持有长期看好的股票。为了提高这一部分股票的收益率,封闭式基金可以由券商作为中介向其他卖空者借出股票,借出股票的行为并不影响该股票的资本增值和红利收益,同时封闭式基金还可以获得额外的利息收益。

    (3)投资于衍生金融工具

    封闭式基金可以进行广泛的金融衍生产品投资,如认购证,可转换债券,股票期权,股指期货,信用互换、利率互换、汇率互换等信用衍生产品。封闭式基金可以根据以上金融衍生产品设计对冲策略,从而增加投资收益或规避相应风险。

    (4)发行衍生金融工具

    以基金发行股票看涨期权为例,到期日若股票价格未上涨到期权的兑现价格,那么卖出费用就为基金带来了额外收益,成为创收的一部分；即便股票价格大涨,而导致期权被兑现,基金也只是卖出基金自身持有的股票,不致风险过高。

    5、更低的投资成本

    根据ICI和Morning Star的统计数据,美国股票型开放式基金在2005年的资产加权平均运作成本为1.13%,股票型封闭式基金仅为0.97%；美国股票型开放式基金在2005年换手率为47%,而股票型封闭式基金的换手率为41%。另外,封闭式基金通常只在首次发行(IPO)阶段进行一次销售,不需要进行持续销售,意味着比开放式基金在费用方面具有内在优势。

    对封闭式基金的改进

    与开放式基金相比,封闭式基金不足之处的集中体现为折价交易,使得投资者变现基金份额时,有可能蒙受折价损失。海外的封闭式基金一般通过提高基金收益,实施份额回购、实施业绩报酬、定期定额收益分配、设置转换运作方式条件、增强基金透明度等方法,来达到消除或减少基金折价率的目的。自上世纪70年代以来,美国封闭式基金的折价率逐步下降,到90年代末,基金折价率已低于10%。按照2006年11月的最新统计,美国和全球封闭式基金的年均折价率在4%左右。

    1、提高基金收益

    海外的封闭式基金可以采用财务杠杆的手段以提升基金的收益,尤其是当投资于风险较小的金融产品时。同时海外的封闭式基金可以投资于各种带杠杆的金融衍生工具,如期权,期货等。这些产品只需付出一部分保证金即可获得较高的潜在投资收益。

    2、实施业绩报酬

    在国外,基金管理人可以提取业绩报酬。美国投资顾问法Section205(b)(2)即允许基金管理人可以收取支点佣金。支点佣金是指以一个特定期间基金管理人收取的平均费用为基础,将客户资产投资的业绩与一个恰当的业绩比较基准作对比,看业绩基准的差异,然后按照比例增加或减少佣金,这类似于我们所谓的业绩报酬。支点佣金收入与管理业绩高度相关,业绩较好时管理人佣金相应增加,业绩较差时管理人佣金相应减少,并非单向收取模式。

    3、定期定量的收益分配

    海外的封闭式基金一年可以进行多次分红,分红来源除了基金收入和资本利得以外,还包括基金本金,甚至通过向监管机构申请豁免的方式,对法律法规限制分配的基金资产实施分配,充分利用分红手段降低折价率。

    4、设置转换运作方式条件

    转换运作方式条件也被称为"救生艇条款",该条款规定当基金折价率连续在一定时间内超过一定比例时,基金将通过召开持有人大会,审议基金转型为开放式基金；或规定当基金董事会多数成员同意基金转型、持有多数基金份额的持有人同意且相关法律法规允许等条件同时满足时,基金方可转型。

    5、改善信息披露,加强投资者关系维护

    为了加强对于基金份额持有人的保护,美国主要的证券交易所(NYSE和AMEX)在基金的上市条件中,规定了每年需要召开基金份额持有人大会。该措施加强了持有人对基金的控制权利,也有助于缩小基金折价率。

    6、开放定期赎回

    海外市场封闭式基金对于定期赎回都有明确的前提条件。在我国台湾,只有在折价率超过一定比例时,才可以开放赎回。而根据美国证监会的规定,一般的封闭式基金不接受赎回。但是某些特殊的封闭式基金,一般称为Interval Fund,可以定期按照事先公布的比例,赎回持有人拥有的基金份额。

    大成基金管理有限公司创新封闭式基金课题研究小组

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