中国中铁：以专业化的技术能力分享铁路交通投资盛宴

　　□ 中投证券 李 凡

　　轨道交通建设市场是一个进入壁垒极高的专业化建筑市场。轨道交通的勘测设计、电气化改造以及建造过程中隧道开挖、大桥架设等一系列难度极高的专业化要求共同构成了铁路建设市场的专业性，也就构成了这一市场领域极高的进入壁垒。

　　公司的技术实力保证了在这一领域的绝对领先地位。公司从铁道部继承的2个主要的铁路设计院、5个咨询公司、5个工程设备和零部件制造公司以及电气化局、大桥局和隧道局等多个专业化工程局保证在这一领域的技术领先优势无人能够撼动。

　　 两个目标市场在“十一五”期间都将保持30%以上的增速。公司核心竞争力能够覆盖的目标市场有两个：铁路建设和城市轨道交通。近30年来，我国铁路建设相对经济出现严重滞后，已经制约了对我国经济发展。因此从2005年起铁路建设投资快速增加。我们预计这一市场每年的市场容量在2500亿以上，2006-10年的复合增长率将达到37%以上。而众多城市地铁的新建将保证城市轨道市场建设市场的年度市场容量在500亿以上，增速在31%以上。

　　 以专业化的技术实力分享轨道交通投资盛宴。公司技术上的近乎垄断的优势保证了公司在铁路建设和轨道交通市场分别拥有50%和30%以上的市场份额，而且这一优势在市场高速增长的时期内还难以被撼动，这极大的提高了公司业绩增长的确定性。

　　 “以技术换项目，以项目换资源”的战略思路将进入收获阶段。公司制定了“以技术换项目，以项目换资源”的战略发展思路，通过技术承接铁路建设项目，通过承接铁路建设项目以远低于市场价格的成本换取铁路建设地的土地、矿产等长期升值潜力较大的资源，最终通过这些资源的运营将公司的技术优势转化为真实的超额利润。而且这一战略的效果在公司历史的经营业绩中并没有显现出来，土地和矿产资源的利润将在未来的3-5年使公司的业绩得到明显的增长。所以公司的多元化经营是基于公司在铁路建设方面的明显技术优势而展开拓展，并非无的放矢。这也保证了公司的利润增长将是可以长期持续的。

　　 主营业务毛利率有望回升。公司基建业务的2004-2006年毛利率水平分别为10%、9.5%和9.2%，呈现逐步下降的趋势。其主要原因是在这几年里，铁路建设的原材料价格和人工成本明显上升，而铁道部的铁路建设定额的调整有滞后期导致的。随着高铁建设的开展铁路建设定额将根据建设成本的变化制定，我们预计在未来的两年内公司的毛利率水平将明显回升。2007年上半年公司的基建业务毛利率回升到9.9%，就是有力的证明。

　　 盈利增长确定性强，建议择机介入，长期持有，共享我国铁路投资盛宴。在我国政府宏观调控意图明显，经济增速可能下降的情况下，A股上市公司盈利增长的不确定性增加。这种不确定性的增加无疑使目前普遍高估值的A股市场风险凸现。而在铁路和城市轨道交通投资快速增长的情况下，中铁的盈利增长的确定性极高，无疑是目前市场环境下的优良投资品种。建议投资者择机介入，长期持有，共享我国铁路投资盛宴。