东海证券：柳工 装载机夯实基础 挖掘机快速掘进

　　重点摘要

　　产品技术改造与结构调整夯实装载机基础

　　公司作为装载机行业龙头，预计今年装载机销量将达到26000台，目前公司装载机市场份额按产品销量稳定在20%左右，按销售收入则达25%。公司目前立足中吨位市场向大吨位迈进，而为应对龙工、厦工等的产品竞争及抢占散装市场推出的855系列产品进一步巩固了市场领先地位。

　　公司将对装载机核心制造能力技术进行改造，由原规划投资总额33,335.09万元调整总投资额至47,970万元，拟用发行可转债募集资金35,993.60万元投入，达产后年新增销售收入400,922万元，年新增利润45,747万元。

　　尽管装载机行业面临产能过剩问题，但考虑到装载机下游应用广泛、市场需求稳定，预计未来两年装载机行业仍能保持10%以上的增速，而且市场向优势企业集中的趋势明显，相信未来两年柳工装载机产品能保持15-25%的增长率，而且随着产品结构的调整，公司产品的毛利率水平也会相应提高。

　　挖掘机销量的快速增长将带来收入和毛利率的稳步提高

　　公司挖掘机销量增长迅速，07年中期销量达到1,102台，同比增长50.75%，随着产品规模的扩大，毛利率同比增加5.49个百分点。公司目前挖掘机以20-25吨为主，随着小挖项目的完工，小挖产量将快速提升。待挖掘机技改项目完成后，公司挖掘机产能将达到4,500台，年均实现销售收入192,950万元，年均实现利润总额9,073万元，预计公司挖掘机07年全年销量将稳超2000台，08年可达3000台的规模，未来两年增速将超过30%。届时公司挖掘机产品销售收入占比将提高到16%以上，成为公司第二大主业，有效缓解目前公司产品单一的现状，挖掘机产品规模扩大也将带来毛利率水平的稳步提高。

　　可转债的发行将改善公司产品结构，提高盈利能力

　　公司拟发行的不超过80,000万元可转债计划，募集资金将用于提升装载机核心制造能力技术改造、年产4,430台挖掘机技术改造、江阴柳工建设路面机械设备、提升柳工热处理制造能力及产能技术改造、数字化柳工创新工程技术改造、收购集团公司所属附件公司股权及福利厂产权及海外营销网络建设项目。我们预计本次发行今年年内将获批，其中部分项目公司已先期投入1.7亿元，项目达产后公司主要产品装载机产能将达30000台/年，更关键的是装载机产品结构得到进一步优化，解决产品可靠性及瓶颈工序问题，产品质量得到大幅提高，从而提升公司最核心产品的竞争能力。集团公司其他产品及附件项目的陆续进入也将优化公司的产品结构，提高盈利能力。

　　产品出口快速增长，收入占比不断提高

　　公司07年前三季度出口整机约2000台，出口额达9000多万美元，同比增长超过100%。公司06年出口占比10%，由于07年产品内销也增长很快，出口占比变化不会很大，但随着海外营销网络建设项目（拟使用发行可转债募集资金5,000万元）柳工北美销售公司、俄罗斯、欧洲和中东物流中心的陆续建成，公司产品出口将进入加速期，到2010年占比将达到15%左右，由于产品出口的毛利率高于内销，公司的综合毛利率也将逐步提高。

　　公司将立足主业，向工程机械其他方向拓展

　　为进入需求强劲的叉车领域，同时避免与大股东同业竞争及减少关联交易，公司将承接大股东广西柳工集团有限公司的叉车项目，预计公司今年内将收购柳工集团下属的上海柳工叉车有限公司，公司08年的叉车销量有望超过2000台，叉车作为抗周期性品种，将成为公司又一利润增长点。公司的路面机械也增长迅速，压路机今年销量预计超过800台，摊铺机和平地机业务也有大幅提高。考虑到行业特点及公司发展现状，不排除通过外延式收购进入推土机等领域，丰富公司产品线。

　　天津意向投资利于公司长远发展及战略布局

　　公司意向投资20亿元人民币，在天津建设柳工北部工程机械研发、制造和出口基地，主要生产推土机、装载机及其他相关工程机械产品；项目建成后将实现各类工程机械产品销售1万台以上，实现销售收入50亿元，利税5亿元以上。经了解此投资意向目前尚无具体实施方案，从长期来看此项投资有利于公司的长远发展及战略布局。

　　主要不确定因素

　　宏观调控对行业的周期性影响、行业竞争导致主要产品利润率下降、原材料及主要零部件价格波动、人民币升值给产品出口带来的影响。

　　盈利预测与投资建议

　　公司2007年前三季度主营业务收入和净利润同比增长分别达到44.32%和64.87%，07年超预期增长已成定局。与其他工程机械相比，公司主营的装载机产品受宏观调控影响相对较小，而公司在规模、品牌和成本控制上优势明显，未来业绩将稳步增长，预计公司销售收入超100亿元的目标2009年即可提前实现。

　　如果年内公司的可转债发行能够顺利实施，公司产品结构调整及战略布局将陆续展开，将会不断提升产品的竞争力及毛利率水平。不考虑发行可转债带来的股本扩张，我们预计公司07、08和09年的每股收益将分别达到1.25、1.68和2.12元。我们将公司12个月目标价定在50元人民币，对应07、08和09年的市盈率分别为40、30和24倍，给予买入评级。

　　作者：李涛 东海证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。