流动负债率95% 150家公司债台高筑寅吃卯粮

　　 来源： 理财周报 作者：徐艳

　　无法想象你投资的公司，是这样的公司：天天都可能被债主追逼、如履薄冰、东躲西藏、寅吃卯粮。

　　打开沪深股市已公布年报的574家上市公司的资产负债表，最低的北纬通信(002148)仅有2.7168%，但资产负债率最高的ST太光达到惊人的508.0499%，更为重要的是，我们研究发现，564家非金融类公司的短期负债在全部负债中所占的平均比例为83%，不考虑行业和公司个体差异度，总体短期还债压力较大，风险不言自明。

　　150家上市公司短期债务风险巨大

　　短期负债是企业风险最大的融资方式，其在小于1年的时间内面临还款压力，但也同时由于利率低、借款方式灵活成为资金成本最低的筹资方式。但是短期债务的风险无疑是最大的，如果短期负债过高，非常容易造成还款紧张、资金短缺、盈利降低直至无法还钱的恶性循环。因此非金融类企业，短期债务占总债务比率，一般的安全标准是75%左右。

　　我们统计564家沪深上市公司，其流动负债占合计负债的平均比率为83%，高于一般意义上75%的安全线，因此中国上市公司的财务压力可见一斑。其中尤其值得注意的是，*ST宜纸等52家上市公司的负债全部为短期负债，占到总数的9%之多。而流动负债占合计负债比高于95%以上的公司，竟有149家之多。因此粗略地看，这201家公司均可以视为财务危险公司，占披露年报所有公司数量的35%。

　　当然，单纯这一指标是不够客观的，更为准确的判断常常要辅以流动比率，即流动资产/流动负债，这一指标的通常标准是大于2。按照这一标准，在上述201家公司中，只有51家公司符合。这意味着，剩余的150家公司的流动资产如果剔除存货等难以立刻变现资产后，将极容易发生财务崩盘，这一群落可以视为真正的债务高危去群落，占全部已披露上市公司数量的26.3%。

　　在150家上市公司中，不乏一些近期反复逞强的牛股身影，如威远生化(600803)、鑫富药业(002019)、中牧股份(600195)、江苏阳光(600220)、贵糖股份(000833)、六国化工(600470)、南宁糖业(000911)、丰乐种业(000713)、冠农股份(600251)等等，也包括广被看好的西单商场(600723)、康缘药业(600557)、浦东建设(600284)、广济药业(000952)等等。实际上，近期热炒的化工和农业行业，向来是资金较为密集的行业，成本控制难度极大，理性的投资必须要深入辨析其财务结构。

　　当然，按照这两个标准排列，最可能爆发短期财务危机的上市公司，包括*ST宜纸、*ST石岘(600462)、中兴商业(000715)、威远生化、中原环保(000544)、商业城(600306)、春晖股份(000976)、连云港(601008)、天兴仪表(000710)、华西村、百利电气(600468)、旭飞投资(000526)、中电广通(600764)、康缘药业等两项指标双双居前（参见本版附表）。

　　明辨同行业不同公司的债务压力

　　同样依据上述两项指标，短期债务压力最轻松的是中海海盛(600896)，流动负债只占负债总额的16%，而流动比率达到了6.98。其2007年年报显示，去年实现净利润26399万元，同比增长66.37%，实现每股收益0.59元。其相通的要素是应收账款周转率连年提高，由去年的13.39%提升到今年的17.59%，这导致经营活动产生的现金流净额大幅度提高，为去年的三倍之多。而从债务角度看，资产负债率从去年的20.85%提高到32%，但是短期负债从33171万元下滑到12766万元，压力骤减，这为营业利润的分配提供了宽松的空间，其每股未分配利润达到1.218元。这才为2007年末向全体股东每10股送红股3股派发现金红利0.40元（含税）提供了条件。

　　而同样依据上述两个标准，我们能初步筛选出的债务结构较为合理的公司有：宝新能源(000690)、长航油运、日照港(600017)、顺络电子(002138)、桂东电力(600310)、华鲁恒升(600426)、广州控股(600098)、中国神华(601088)、云天化(600096)、山西焦化(600740)、中信国安(000839)、远望谷、建峰化工(000950)等等。值得注意的是，同属于港口运输，日照港与连云港的债务压力形成鲜明对比；同属于化工行业，华鲁恒升、建峰化工同样与威远生化、六国化工形成鲜明对比，好坏优劣不可不察。

　　警惕三种行业类型的短期债务异动

　　再做进一步分析，各行业中，商品零售业、社会服务业、生物医药业等资金流动率较快行业的短期借款所占比例一般较大。家电零售业巨头苏宁电器(002024)发布的2007年年报显示，其负债合计为114.017亿元，其中流动负债合计为113.906亿元，非流动负债合计为0.111亿元，流动负债占合计负债的比例高达99.9%。由于家电零售业资金周转速度快，尽管高流动负债看似风险较大，但苏宁电器1.19的流动比率显示其还款能力较好，面临还款压力并不大。

　　但是一些长期投资性行业和资金密集型行业也表现出巨大的短期债务压力，这让我们不得不警惕起来。比如威远生化、六国化工为代表的化工行业，以贵糖股份、南宁糖业、冠农股份为代表的农业，以连云港、国电南瑞(600406)为代表的公共服务行业，以美锦能源(000723)、四川圣达(000835)为代表的采掘业，晋西车轴(600495)、天马股份(002122)和重工业等。一般来说他们需要的是稳定的长期融资能力，而不是短期的拆东墙补西墙，投资者必须清醒认识之。

　　而对出于敏感期的房地产企业来说，现金流如同上帝般重要，短期债台高筑，无疑是一个令人沮丧的消息。因此，上实发展(600748)、华侨城、陆家嘴(600663)都面临这较大财务风险。

　　而对工业企业，尤其是周转性较好的电器、金属制品等轻工业，情况稍微特殊。一般都是一笔短期资金不断循环使用。所以标准可以稍微放宽。

　　不同债务压力背后的“民”“国”之争

　　我们再来看看长期借款。长期借款是一项不易借也不易还的融资方式，成本相比短期借款要高许多。我们统计564家已发年报上市公司，其中合计长期借款多于合计短期借款的公司共有21家。总结这21家公司，其主要集中在大型国企如深高速(600548)、中国神华和能源企业如恒源煤电(600971)、国投电力(600886)等。

　　从理论上说，资产负债率和长期负债同时过高仍然不是一件好事情，沉重的利息会压弯盈利能力不强的企业的腰肢。但是我们却吃惊地发现，至少从粗略的指标意义上讲，除了ST股比较少有公司特别符合这两项长期债务恶化条件，如深高速，非流动负债占合计负债的83.73%。相对于公路行业的其他上市公司平均35%的水准，显然过高，但业内分析师认为，深高速目前仍处于快速发展期，并且每年现金收入超过10亿，还款能力没有问题。

　　而我们进一步发现，长期债务“过重”前列的公司，基本上都是国有企业，而短期债务过重的大多都是民营企业。原来说来说去还是老问题。民营企业很难从商业银行找到巨额长期贷款，于是短期债务风险巨大，而国有企业相当容易，垄断的行业和资源地位又保障了盈利。因此，从功利的角度看，投资民营上市公司确实要明辨再明辨。