油价调整“施压”CPIA股估值难“见底”

　　蒋飞

　　上市公司的利润将被通胀侵蚀是不争的事实。目前市场就估值而言是否已经到了底部尚值得商榷。

　　承认过去8个月中国证券市场经历了一场剧烈的牛熊逆转，有助于反思从2006年以来市场的种种问题。

流动性泛滥之下，失去理智的不仅仅有中小散户，还包括作为买方的机构投资者和作为卖方的投行。

　　熊市还将延续吗？去年踌躇满志的基金经理们近期似乎集体性地患上抑郁症，悲观者甚至看到2000点。类似的情绪恐怕是印花税行情后连续恐慌性下跌的主要推手之一。A股市场在调整一半之后，沪深300成份股的市净率已经下降到3.5倍，接近2006年12月的水平；市盈率则是22倍左右，相当于2006年10月水平。从静态来看，A股的估值水平已经有了较大的回归。

　　现在的问题是，估值的基准是否需要调整？

　　证券分析师容易犯的一个毛病是，越是乐观情况下，越会给予标的证券更高的预期每股收益和更高的估值乘数，这样做一个正向的发展过程中，标的证券的估值会受到两个因素的叠加推动。但是一旦情况发生逆转，那么预期每股收益和估值乘数又会同时回落，从而导致估值迅速跌落。A股看来难逃此劫。

　　去年年底，各大券商对中国2008年宏观经济走势一片看好。但是谁也没有料及原油价格会维持在100美元以上，甚至达到现在的130美元。谁也没有预料到通胀压力是如此之大，以至于紧缩政策没有任何松动的迹象。

　　发改委19日宣布提高成品油价格，再一次预示着我国资源价格放开注定将有步骤地展开。新兴经济体对资源的巨大需求导致资源价格居高不下，而我国长期实行价格管制的负面效应日积月累，不但使得需求失去价格弹性、高效率利用能源无从谈起，更使得国际游资以此为借口炒作资源价格。

　　放开资源价格势在必行，企业必须适应这一重大的政策调整，改变过去粗放的经营模式，向节能减排和创新型经济的要求靠拢。当然，这是一个痛苦的过程，必将使得一些子行业和大量企业面临困境。

　　资源价格的重新评估意味着CPI将有上行风险，另一方面，热钱的持续流入也引起央行的高度重视。货币政策仍将保持紧缩的态势，房地产这样的重点调控行业以及众多的中小企业的资金瓶颈短期内难以改观。

　　尽管我们不能以眼前的困难作为悲观的理由，但是上市公司的利润将被通胀和紧缩政策侵蚀也是不争的事实。由于过去的估值基准并没有将这些因素充分重视，因此适当的修正十分必要。那么，目前市场就估值而言是否已经到了底部尚值得商榷。

　　

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