走出经济周期困扰需多管齐下

　　　赫凤杰

　　雷曼兄弟破产，美林被收购，美国政府被迫接管“两房”和AIG，全美最大的储蓄银行———华盛顿互惠银行寻求买家，次贷危机还要肆虐多久，还有多少大型金融机构会陷入困境，会给全球资本市场带来多大影响，会在多大程度上拖累实体经济增长？没有人确切知道答案，唯一可以确定的是，没有人敢坐视不理。

　　年初以来，上证综指最高跌幅达到了70%，但在“重型组合拳”的刺激下，沪深A股历史上首次全部涨停。汇金增持三大银行股份绝非“确保控股地位”这么简单，汇金对中行和建行都是绝对控股。对工行35.333%的控股比例也和财政部并列第一大股东。汇金增持行为试图向市场传达两个信息：首先，中资银行在美国次贷危机中没有太大损失；其次，由于连续暴跌，中资银行已具备投资价值。

　　但我们同时也必须清醒地看到，这些利好消息只是降低交易成本并在短期内改变市场供求关系，基本面并未随这些利好消息的出台而好转。今年以来，“上市公司盈利增速下滑”、“大小非”、“热钱撤离”等诸多因素共同重创中国股市，但其背后最根本的原因乃是在于经济增长放缓引起的投资者担忧。

　　众所周知，中国经济增长的两大引擎是出口和投资。出口方面，虽然8月份顺差创下286.9亿元的历史新高，但必须同时看到，顺差新高的获得只是因为进口比出口降低的更快而已———进口增速比前个月下降10.6个百分点，固然有大宗商品价格回落的原因，但更多地反映出中国经济放缓已经确立，从而影响了进口需求。从中国出口的国别结构看，对欧、美、日三个经济体的出口占出口总量的46%，这三大经济体陷入衰退对中国的直接影响可见一斑，若经济衰退扩散至全球，后果更难预料。

　　与进出口变动相呼应，工业增加值12.8%的同比增速创下2007年3月以来的新低。由于PPI迭创历史新高，同时CPI与PPI“剪刀差”日趋扩大，严重抑制了上市公司的业绩空间和投资意愿。出口和投资两大引擎表现出来的颓势，使得如何维持中国经济保持又好又快增长成为接下来宏观调控的主要问题。

　　上市公司中报显示，现金流量、尤其经营性现金流量已经开始出现紧张的迹象，东部沿海中小企业融资难的问题也引起了极大关注。市场从“流动性过剩”走向“流动性紧缺”的变动速度如此之快，以至于央行在8月份就开始放松信贷额度，但遗憾的是，额度的扩大并未转化为贷款的增加———各项贷款余额增速创下14.29%的新低。

　　此后，在美国次贷危机进一步恶化的情形下，央行罕见地同时下调“两率”，但消息公布当日，银行股大面积跌停。因为此前在控制经济过热的过程中，“非对称加息”手段扩大了利差，而银行业利润的大幅增长由此受益，投资者认为利差的收窄将拖累银行业绩。此次在汇金增持三大银行股份的消息刺激下，银行股全面封于涨停，但必须承认的是，随着提振中国经济的需要，利差的进一步缩小不可避免；同时，在经济周期的下行阶段，贷款违约的风险增加，呆坏账也将增加，商业银行出于风险考量的理性行为也将是收缩信贷规模。

　　总体上看，中国经济第一次真正直面经济周期的困扰，但这次经济周期中，由于人为延长了繁荣的寿命，其衰退也更加深重；同时，中国经济还第一次直面全球化带来的风险，直面美国次贷危机带给全球金融市场、乃至实体经济的冲击。应对这一局面，货币政策是不够的。形象地说，货币政策用来紧缩经济就像是用绳子拉着车后退，但货币政策刺激经济增长就像是用绳子推着车前进。尤其是在当前出口增速下滑、私人部门投资意愿和资金均不足的情形下，提振经济最为有效的就是财政政策。

　　增加政府部门主导的直接投资、促进经济增长方式转型并培育新的增长点、减税并增加转移支付以促进消费增长，才是中国经济快速走出困境的有效途径。

　　（作者为国信证券发展研究总部研究员）