张健华：防范金融风险 促进金融稳定

　　2008年9月25-27日，第九届中国金融发展论坛在北京展览馆隆重举行。“中国金融业改革开放三十年——成绩和未来”专题邀请了中国人民银行、银监会、证监会、保监会、社科院金融研究所领导、专家从中国金融业改革开放三十年历程与发展趋势、资本市场的改革与发展、保险业改革发展和对外开放、打造全方位金融后台服务体系等进行全面分析和深入探讨。以下是中国人民银行研究局局长 张健华的精彩演讲。

中国人民银行研究局局长 张健华

　　最近次贷危机引发了金融风险，在座各位都对这个风险有更直观的体会。我今天这个题目主要想从几个方面简要说一下这个问题，关于金融风险的危害问题。还有维护金融稳定的重要性，还有中央银行维护金融稳定的主要手段，第四是美国近期金融危机产生原因的反思。

　　关于金融风险的危害，大家知道有很多，从80年代以来，80年代中后期美国就出现储贷机构的危机，后来到90年代初欧洲又发生了一些银行的问题，北欧的国家，还有1997年、1998年亚洲的，加上俄罗斯的，后来墨西哥也发生了一些问题，拉美一些国家。

金融危机是比较多的。但是这次美国次贷危机引发的问题就比较多了，影响也比较大，当然美国次贷的原因有很多，从2001年到2005年房地产惶恐，2001年美国9.11之后大量的降低了利息，而且在比较长的时间内把利息降的比较多。一个是利率低，借款人多，再一个是刺激房地产价格上涨以后，大家都看到房地产价格上涨的趋势，购房者也很踊跃，不管有钱没钱，形成一个结果就是没钱的也买房子，所以催成了美国房地产泡沫，这一轮次贷危机其实就是一个次级抵押贷款，其实它就是跟住房贷款连在一起，房贷应该是引发这个危机的导火索，他有深层次的经济政策的原因，不管怎么说，这个危机很大，到现在为止，各银行提取的呆坏帐已经有五千亿了，据说总共还得再借一万亿才能消化掉这次危机的损失。我列了一些机构，包括英国银行的问题，除了大投行的倒闭之外，其实在此之前有很多经济机构已经倒了，从最初抵押贷款公司的倒闭，导致了住房贷款有问题，通过市场的传染，引发到了投行的问题，可以讲损失是很大的。这里面有很多数据，大家在网上可以搜到很多数据，就是整个次贷演变的过程，从担保机构到保险机构，后来又引发了投行的格尔森倒闭了，现在雷曼兄弟和美伦这两家大的银行业倒闭。现在从次贷危机发生以来，到现在为止已经关闭了十几家机构了，待会儿魏家宁先生还要讲存款保险制度的问题。大概从2005年到2007年初，没有关过一家银行，但是就是从2007年初次贷危机爆发以后，到现在已经关了十几家银行了，说明这个危机传染到银行体系中去了，这个影响还是比较大的。

　　大家想想一个机构损失就是几百亿美元，这种规模应该说是很大的，其实我们的一些银行也可能应该倒闭了，因为资本金可能有问题，三百亿美元的注册资本，像这种UBS一个机构，呆帐损失一下就380个亿，他一年可能还有很多的财务积累，可能能消化一些，但是总体来说这个损失还是巨大的，所以这轮危机到现在为止是1929年美国金融大萧条以来最大的一场，波及到全球的一场金融危机。

　　对我们国家来讲，我们这里列了一个数字，应该说影响不是特别大，雷曼兄弟也只有几亿美元，从这点来看我们直接损失是不大的，其实它间接的影响还是有的，为什么说要防范金融风险，除了他有巨大的损失之外，其实他还有一个传染性，金融危机是有传染性的，特别是我们对高财务杠杆的金融机构来说，一旦大家对它的信心丧失了，其实这是很容易把其他的机构给摧夸的。美国这次金融危机很典型的暴露出来，一开始并不是说这些金融机构都不行，但是因为大家缺乏信心了，导致这个市场出现了问题。我们国家历年发生很多起金融机构的风险，但是我们金融机构的风险往往最后实际上说它是流动性风险，其实根本不是流动性风险，一出现就是支付性危机，因为我们以前的监管原则并不是很严，有些东西一直维持着，流动性是暴露出它的一些问题的暴露点或者说是导火索，因为一旦没有流动性的话，你就维持不下去了。美国这轮危机其实很多问题就是从流动性问题引发的，但是我们按照目前这种财务会计制度来说，他的帐面上还是有盈利的，但是由于他没有流动性他可能也做不下去。而且他手里持有的很多产品价格就降低了，那些次贷产品没办法定价，没办法定价就只能按照最悲观的一些价格去判断，你如果说在市场上做交易，他只能按照最低的价格做交易，这种风险的传染性不仅仅是指单一的市场的影响，还包括机构之间的影响，最后实际上是大的危机。美国由于美元国际货币地位的问题，他把风险又分散到了全球，一个是他的国际货币地位，一个是他大量的所谓创新金融产品，这些金融产品跨境交易也很容易，所以大家都说这次是美国人生病，全世界人跟着一块吃药，中国也有一些问题，我们中国自己有一些外汇储备贬值，美元贬值，或者说我们买完美国债券类产品是不是会有一些贬值，但是这个东西，我们是可以说我们给美国买了一个单，但是实际上欧洲和日本等一些国家给美国买的单买的更多。我们现在中国外汇资产主要还是国家外汇储备资产，而我们民间，包括银行在内，我们持有雷曼兄弟的债权或者债券其实并不大，规模不大。但是欧洲和日本的机构就不一样了，他们有很多民间机构，包括一些银行业机构其实持有美国以美元计价的产品还是很多的，所以说他们买单买的也不少，应该说比我们可能还更大。这种传染实际上是非常大的。

　　这里面风险还有几个市场之间的传染，这次次贷从信贷市场传染到了衍生品市场，继而引发到货币市场，货币市场缺乏流动性，当然还有交易对手之间的风险，原来我们有一个分析，美国到底这次当前关注什么问题，是关注结构性产品的风险，还是关心他下一步的机构风险，其实最后发现这个风险即使产品有风险，大家说次贷引发的这轮产品风险，还有CPO，还有CDS，就是信用违约互换产品，全球市值营业合同额能达到60多万亿美元，但是说是不是CDS产品是下一轮次贷的导火索，有可能，这些大的机构，因为都是他们是这些产品的主要的交易者，交易对手之间的传染是很厉害的。其实大家知道，美联这次也被收购了，美联是全美第三大银行，他和雷曼兄弟之间的交易量过大，交易量过大也拖累了整个美联，现在和它比较大的还有其他投行，其他有些投行和雷曼也有很多的交易，他们可能也会受一些影响。还有一个是国际传染，现在世界经济一体化，国际市场联系非常紧密，金融风险还有一个特点就是现在很容易跨境传染，危机有国际的传染性，当然他的风险和危害是他对世界经济还有一些影响，你要现在讲对实体经济的影响，现在看起来应该说是越来越明显了。这轮美国的危机本来是在金融市场产生的，但是因为他对实体经济的影响越来越明显，所以大家可以看到美国政府紧急抛出了七千亿的救市计划，美国金融业在美国经济当中应该说占他的GDP比重很高，也是全美号称最有核心竞争力的行业，他肯定在乎他的金融业。除此之外，还有一个很重要的原因，美国其实是担心他对世界经济的影响，不仅仅包括他的金融模式，也包括他的经济模式，这个危害达到这种程度，美国政府不惜牺牲他所谓的自由市场经济的原则来救这个市。现在对实体经济的影响，信贷紧缩影响到实体经济，就业减少，雷曼倒台以后，华尔街上最缺的是什么，很多人都抱着盒子到办公室收拾东西，这是直接影响到实体经济的。另外就是经济、金融体系的信心受到打击。股市大跌，引发居民的财务效应，觉得财务缩水。还有一个是银行业损失开始增加了，发行证券的那些机构也是很大的一部分。

　　房地产的问题很难说究竟是金融危机影响他了还是说他引发了金融危机，其实这是一个相互加重的一个过程。泡沫一旦破又引发金融行业的问题，而金融业如果出现问题，肯定会影响到房地产，肯定是相互的。金融风险本身的影响是在于金融体系自身脆弱性是比较大的。为什么要维护金融稳定，总体来说金融体系有这么几大功能，当然有很多人有很多种分法，通常我们讲，基本上支付清算功能、金融中介功能，还有一个新的，就是管理风险功能，所谓新的金融风险再分配问题。一旦发生了这种金融危机的话，可能这三大功能都会丧失了，融资功能丧失，支付清算体系，如果说你的基础设施是良好的，如果能保证的话，可能还好一些，传统的支付手段没问题，但是一些新的工具可能也要同样受到影响。如果说金融出现这种危机，实际上如果你要保持金融稳定就是你要防止金融危机的发生。各国政府现在为止也越来越重视金融领域的问题了，美国救两房，救贝尔斯登，当然贝尔斯登被收购了。其他国家其实也是一样的，包括亚洲金融危机之后，国际上也成立了所谓的金融论坛，一个全球性的论坛，一种机制，每年定期都要召开，财政和央行的高官每年都要定期讨论重点问题。世界银行和国际组织也搞了一个什么规划，定期都要对各个国家的参与者进行一些稳健性的评估和判断。还有英格兰银行也有一些，各国应对危机都有一些不同的措施。实际上我们看每次危机，现在看其实特点都不一样，有的时候是金融机构的危机，有一些金融机构倒了，但是货币没有出问题。

　　我们中国在80年代末、90年代初的时候曾经发生过比较大的所谓金融骚乱，也导致很多金融机构从90年代初到90年代末，其实我们关了大量的中小金融机构，那个时候主要是机构的问题。货币的问题就是在中间出现过一轮通货膨胀，1993年、1992年的时候出现过一轮通货膨胀，当时实际利率都达到了20%多，当时是出现了一轮机构和货币同时的危机。通常来说，一旦发生货币危机的话，金融机构是很容易受到影响的，如果机构出问题，是不是本国的货币一定出问题呢，那倒不一样。美国这轮次贷最初发生的时候其实主要还是机构的问题，货币并没有出现大的问题，即使到目前为止，美国美元货币的地位也没有出现大幅贬值的趋势，中间有一些贬值，但是并没有出现大幅的贬值，所以他更多的还是机构危机。一旦货币危机发生的话，其实它的影响更大一些，但是你要回顾一下近几年的金融危机来看，其实他的特点是一样的，有时候两者是相互伴生，有时候就是一个特点。总体上只要货币出现了问题，大量的金融机构就会出现问题，但是反过来就不一定了。就像这次美国其实很多金融机构在倒闭，但是他的货币现在并没有出现大的问题。1992年、1993年的时候还发生欧洲的货币体系的问题，美国政府也做了很多工作，但是目前为止，看这个危机还没有完全停止的意思。买贝尔斯登的钱就不见得能回来了，现在收两房，接下来可能还要收其他的抵押贷款，现在具体细节还不知道，至少可以说他现在可以买，主要的要点都有了，政府准备买一些机构的主权，买一些抵押债券等等。总的就是一个直接救市的措施。

　　提供钱、流动性，直接救市，这几种做法都有了。中央银行主要防范金融风险还是从货币这几个方面，有一个良好的法律体系，有效的监管，必要的存款保护和投资者保护，维护金融稳定实际上是我们整个金融体系或者整个政府宏观部门共同完成的一项工作，所以良好的有效体系、有效的监管，必要的投资者保护都是非常重要的。真正出了问题，大家可以看到，我们说一千道一万，真出了问题，最后拿钱的就是两个机构，一个是财政部，一个是中央银行，美国也是一样的，最后不是财政部出钱，就是中央银行出钱，所以中央银行在维护金融稳定中的作用还是比较明显的。中央银行还主要是在宏观的角度上来谈对风险的监测问题。

　　最后，对美国近期金融危机产生原因的反思。实际上现在这轮危机还没有见底，现在说反思可能还早一些，这次金融危机影响很大，很深远，多少年之后大家再回过头来看，还有相当一批政府官员、学者会评论当时的一些政策和措施，会分析，无论从理论上分析，或者从政策层面上分析，可能都会引发很多争议，包括这次美国救市计划，到昨天为止，120多个经济学家已经联名反对这个计划，说这是违反了自由市场经济规划，政府拿纳税人的钱救市场可能是有问题的。但是美国政府，你不要看他到处讲自由经济，自由市场，但实际上真正到金融一旦出现动荡了，到底是口头上讲经济自由化也好，还是干脆维护一个实的稳定也好，比较起来，美国人也把这个当成头等大事。头些年，我们说中央银行拿钱救助了一些中小金融机构，关闭的机构，我们还拿钱补了当地一些老百姓的钱，包括美国在内，包括一些国际机构在内批评我们，说我们可能会引发道德风险，我们说我们是要维护金融稳定，当时他们还不理解，美国现在当教科员的身份可能也转了，他现在也在不顾一切的救市。有些东西很难说，但是稳定是肯定的，不然的话你损失的代价太大了，可能会产生一些道德风险，但是怎么样把这里面的道德风险尽量减少，这是很重要的一点。还有几点，一个是房地产行业的泡沫问题，如果说低利率和信贷扩张，大家想现在我们的货币政策，现在中国经济当前出现了一个问题，有出现下滑的趋势，所以现在中央银行也调整了信贷政策，适当的调整了一保一控的货币政策，其实是进行了一些就构性调整，进行了一些微调，如果我们过多的放松银根，现在我们宽松的货币政策可能还不一定是时机，因为什么？因为新的利率政策容易诱发房地产方面的问题，其他方面的市场可能也会产生一些泡沫，所以这块可能还是要引起重视。另外，会计准则和监管标准问题，到底怎么记帐，还有哪些产品是应该接受监管的，像美国开发了很多新的产品，这些产品要不要监管，还有一些跨行业、跨市场的金融产品究竟谁来管，要不要管，现在引发了很多的争议，包括美国这种经营模式，独立的投资银行体制，大家知道现在可能都很难，到目前为止，美国五大独立投行，现在就剩了高盛和摩根两家，但是高盛和摩根斯坦利现在经过美联储批准，成为了银行控股公司，什么意思呢？按照美国的法律，银行控股公司是接受中央银行监管的，也可以讲他就是一个综合性的金融集团了，他将来实际上是可以办银行业务的。其实美国这么做，并不一定是加强中央银行的权力，是为了将来这家机构真的出了问题，中央银行好来借钱，打通一个通道。还有一个政府到底在这里面起什么样的角色问题，政府恐怕还是要把稳定放在首要的位置上，在危机处理的时候，特别是系统性危机爆发的时候，个别机构个案，你可以通过市场化的手段，但是真正出现系统性风险的时候，其实你是很难通过市场化的，我们经常说大而不倒，这种现象你不得不承认确实是客观存在的，一个大的很重要的机构，如果他出现问题，很自然的，政府要站出来。中国四大或者五大银行任何一家银行倒了的话，都是承受不起的。短期内大量的中小机构同时倒闭这也会引发金融危机的，这种时候，可能我们政府就不得不站出来了。关于金融风险，这个题目太大，可能讲起来时间太长，今天挑了几个点跟大家在这儿交流一下。谢谢大家。