2009年7月18日由第一财经主办“2009第一财经金融价值榜（CFV）启动研讨会”在北京召开，搜狐理财作为独家支持媒体对本次活动进行现场报道：

2009第一财经金融价值榜启动研讨会第一节现场嘉宾（搜狐李琳琳摄）

　　主持人：今天研讨会的主题是中国金融业：重新定义增长方式。我们是想在这样一个全球金融危机过后，全球经济正在复苏的结骨眼上，中国金融业如何来定义增长方式？如何破解中小企业融资难题？如何定义迫于眉睫的金融改革？

　　第一节 宏观和金融

　　主持人：

　　杨燕青 2009CFV专家顾问委员会联席秘书长、《第一财经日报》编委

　　讨论嘉宾：

　　李扬 中国社科院副院长

　　许善达 全国政协委员、国家税务总局原副局长

　　哈继铭 中金公司首席经济学家

　　张礼卿 中央财经大学金融学院院长

　　主持人：我非常荣幸的担任这一节的主持人，第一财经金融价值榜是每年一度的活动，金融下午茶是我们经常举办的沙龙活动，所以今天的活动是二合一和这么多媒体支持合力的结果。

　　我们主要是讨论专业问题，没有问题，也没有谁高谁低，这个氛围是很放松的，我们希望今天的讨论是完全非正式的讨论，而且有睿智的真知灼见，同时也有请在座的媒体朋友们在进行报道的时候，希望能够保护各位专家、学者。

　　这一节围绕着宏观和金融，下面还是把时间交给各位专家。

　　许善达：因为讲到宏观与金融，我还想对由美国而产生的国际金融危机判断发表一点看法。

　　我刚才看到一个材料，说对于这次金融危机里面，美国在金融危机里面受了什么伤了？这里面有很多意见发表。我听到说的比较多的是美国受了轻伤，也有说法说美国受了重伤。而我不是这样认为，如果你把金融危机看成一个全过程的话，我认为美国不但没有受损，而是大到的受益。

　　我要讲的是衍生工具、杠杆太高了导致泡沫破裂、缩水。大家知道魔术师可以把一打白纸变成钱，然后又可以把一打钱变成一打白纸，大家知道这个过程中魔术师没有任何损失，因为他用的是魔术钱。美国的衍生工具很多，最起初是从房地产开始，各种衍生工具从次贷，又变成CDO、CDS，杠杆一节比一节高，我觉得这个就是“魔术钱”，而现在导致泡沫破裂了。

　　而美国为什么还受益了呢？因为他在这个过程中把一部分“魔术钱”卖给了别的国家，这些“魔术钱”不光中国买，全世界都在买，包括欧洲也买了很多，当这个泡沫破裂之后这个“魔术钱”又变成白纸了，美国人得到什么了？美国人自己的“魔术钱”变成白纸了，但有一部分的“魔术钱”卖给别人了，是在别人手里变成白纸，而别人买他的“魔术钱”的时候用的是真实的钱。

　　也就是说这个魔术师把一打白纸变成了一打“魔术钱”以后，卖给一部分，等到最后这个“魔术钱”变成白纸的时候，他手里拿的是一部分白纸和一部分真钱，而其他人是拿真钱换了他的白纸。

　　所以我觉得对于美国在金融危机全过程中，我认为美国是大大受益的。他这个受益我认为是美国既定战略的一部分，什么呢？就是他要在世界上获取驻地税，这个驻地税现在来看有三种形式。

　　一种就是他大量的发行美元，让这些美元都沉淀在全世界各国，作为政府的储备也好、作为企业的支付货币也好、结算货币也好，包括在个人手里零星的美元，这些钱不到美元去，美国就等于拿了印刷的成本换取了多少倍的财富。

　　第二部分，美国的钱啊，总得等别人到我这儿买东西，二战时期美国是出口顺差的时候，到了60年代的末期，当美国开始有逆差了，他开始变成债务国了，因为当时法国、德国每天都要把出口到他那里的美元换成黄金，现在是800美元、900美元甚至突破1000美元，而且即使突破1000美元，美联储也不愿意你拿钱换我黄金，美元本来是你拿财富换来的，而美元持续的贬值，这就是第二种类型。

　　我认为这两种类型美国在全球获得的利益还觉得不够，所以搞出衍生工具，其实衍生工具那一张纸，上面写着什么什么东西，到衍生工具之后已经没有人知道这个衍生工具背后实体经济的价值是什么，这个贷款贷给谁了，这个人有没有能力还贷，我见过很多那样的美元票据，跟买美元没什么区别。

　　所以我认为泡沫增大而后来破裂，我认为这是美国基本战略的一个延伸，要不有一个问题不能解释，这是什么问题呢？格林斯潘一直强调对保险公司、金融机构一定要加强监管，他对这些机构搞了很多法律，但是当有人建议要对衍生工具加强监管的时候，格林斯潘是坚决的反对，在他主政美联储期间，他否决或者拒绝了对加强衍生工具监管的建议。

　　他作为美联储的主席，为什么对这类东西如何强调加强监管？而唯独对衍生工具反对加强监管呢？我认为他认为这种东西杠杆提高了，有人来买，意味着对美国有更多的利益。

　　所以我认为美国在这次金融危机中受到了轻伤、重伤，看的都是哪一段呢？看的是“魔术钱”变成白纸那一段，我认为这不是完全的，在美国有的得益有的受损，这是肯定的，如果把美国看成一个整体，在金融危机全过程里面，我认为美国是大大受益的。

　　这个判断，我认为这对我们现在认识这次危机包括以后采取对策的时候是一个非常重要的依据，如果我们一味的认为美国受到损失了，这样是与事实是有偏差的，也会导致所制定的政策也会有一定偏差。

　　我就说这么多。

　　主持人：有请李扬院长。

　　李扬：谢谢第一财经。我是中国社科院金融所所长，目前正在变动过程中，正式任命还没下达，所以媒体朋友要报道的话需要做下说明。

　　现在讨论金融问题都离不开危机，所以我们从危机说起。危机发展到今天，我觉得我们不能够简单的再做那种归纳、总结了，我觉得在危机中应该有三个要点沿着这个顺序去观察。

　　第一个要点，也是迄今为止大家看的比较多的，就是以美国为代表这样一种市场经济为基础的金融体系，到底做错了什么？或者说他哪些东西有毛病？迄今为止分析的比较多。但是我觉得要是真正对中国有用，我们还要做两个方面的观察和分析。

　　第二，危机这么大，已经有很多东西落地，一个一个事情我们需要重新考量，但是它究竟还是有坚持的东西、不变的东西，我们需要拿来考虑一下。因为我们最近在分析四个主要国家和地区金融监管的新方案，我们就发现变化不大，特别是有些东西并没有没有，经过危机保留了下来，这个我们认为需要分析。

　　第三个要点，结合中国的国情、和发展阶段，要知道中国要做什么？

　　我们大致需要沿着这个思路说一些我的看法，请大家批评指正。

　　第一方面，到底有哪些方面不那么完善呢？第一个方面是金融的发展对于实体经济疏远化了，很多经济创新并不是因经济发展的需要而产生，常常为了创新而创新，为了制造一种产品而制造一种产品。我觉得我们现在需要对于现在被人批判很多的衍生品做个分类，比如MBS、ABS（音），这确确实实是为实体经济发展需要而服务的，确实是为管理现实存在的一些风险而创造出来的，这些东西我们应该肯定，而应该否定的是类似于赌博性质的产品。

　　第二方面，监管不能与时俱进，因为监管和市场经济活动应该是“孪生兄弟”，有市场的发展就应该有相应监管的跟进。我们总结这次危机可以看出，是疏于监管了。这也提出了一个问题，金融创新层出不穷，层出不穷的情况下金融监管怎么才能够与时俱进？现在的监管方法行不性？目前这种监管的方式、路径可能是有问题的。

　　第三方面，以美元为主导的国际货币体系应该改变，在相当程度上这次危机的蔓延应该起源于这个。这次危机是资产负债表的危机，然后延伸到他的国内金融体系、实体经济，是这样一种情况，这个情况之所以发生是因为美国主导的国际货币体系。英国也是这样，对于中国也是这样，对我们来说是外部冲击，因为国际货币外部的存在，我们摆脱不了的存在，现在这个影响变得这么大是因为这个体系造成的，所以对这个体系改革的重要性我们应该很清楚。

　　第四方面，如果说以美元为主要货币的国际货币体系，刻划的是全球经济的金融面，那么全球经济体系受到了这么大的影响就是全球的实体面。我个人觉得这个问题应该这么看，美国人想把美元货币体系失衡看作是这次危机的原因，根据这样一些理论把全球经济失衡的责任推到中国，这是他的意图，但我想从理论分析上还可以做一些挖掘，看清楚以美国主导的经济体系对此次危机所造成的一些根源性的伤害。

　　刚才许局长讲了，1971年，这是非常重要的一年，因为在这一年美国开始实施了管制、黄金非货币化、第一次石油危机，对于美国而言第一次出现了战后的赤字，所以说如果全球经济失衡要追溯历史的话要从1971年开始，在那之后全球经济失衡不断的导致全球金融危机，比如说80年代的日美贸易摩擦，90年代的亚洲金融危机，包括现在的金融危机，都与这个有关。

　　这种状况我认为不能够继续下去了，这次危机泥沙俱下，但是有些东西依然保留着，这还需要进一步的总结，我觉得有两点是值得我们关注的。

　　第一，市场配置的基础性作用没有变。我们看到纷纷国有化的措施、政府很强烈的干预措施，但这些措施都是以市场机制正常运转为基础的，国有化从意识形态上你看起来是国家参与经济管理的过程，但要看这个依据的是市场原则。我们在分析最近连续公布的美国、泛欧和日本的监管方案，看的很清楚，这一点没有变。

　　另外一点没有变的是，政府对于经济运行二次调控的地位没有变，这和第一条是相辅相成的，政府在这次危机中发挥了很大作用，但最终经济的恢复还是要从市场恢复，从他们采取的措施可以看得很清楚。

　　我们用的是西方的例子，这样的例子依据的基本原则也正是我们正在应用的市场经济的原则，什么叫做社会主义市场经济呢？在运行机制上，就是市场发挥基础性的配置作用。这是我们追求的目标，这一点，应该说经济危机之后没有变化。

　　第三个方面，中国现在要什么？中国处在什么阶段？有什么特征？在这次危机中应该吸取什么经验和教训发展我们的经济和金融？我想有这么几个要点：

　　一、中国市场化的进程还正在进行。我们不是市场多了，而是市场发展还不够充分。温总理最近谈经济形势的时候很明确，企稳，但还不牢靠。经济的运行靠的还是市场、靠的是企业，如果市场没有真正的恢复，如果企业没有真正的活力，特别是按温总理这个讲话里面，有一大半讲到实体经济、民营企业，就是说真正稳定进入新的增长阶段，靠的还是市场的恢复和企业活力的恢复，这个我觉得是应该强调的。温总理讲话里面最后一段讲到改革，这的我觉得也是应当关注的，特别强调用了一大段阐述了整个恢复经济的或者是一个改革过程，改革的基本方向是市场化。

　　二、城镇化。欧美早就城镇化了，他已经后城市化了，城里人开始往外搬了，中国人是农村人开始向城里去，这个城镇化的过程是不可逆的，而且对于中国来说城镇化的过程还需延长很长时间，现在我国的城镇化率按人口算是不到50%，如果年均相当高的1.3%，如果目标是70%，这个帐算的很清楚，还需要15年的时间要走。城镇化就会引发一系列的需求，比如说住房、环境保护、社会保障、教育、卫生、基础设施，我想大家也应该看到，此轮经济启动，我们大量的投资是指向这一领域的，道理非常简单，因为中国正在城镇化的过程中。

　　三、工业化。如果说在初期阶段城镇化和工业化相当程度上是重合的，那么发展到今天，城镇化和工业化已经有不同的内容和不同的地域分布，比如说我们所在的北京，已经很难通过工业化来促进城镇化了，不可能，现在还搞什么工业啊，上海也很难用工业化进一步来推动它的城镇化，但是中国好在是东方不亮西方亮，我们广大的东部地区、东三省、西部地区都还在工业化和城镇化并举的过程之中。温总理有一句话说到：城乡协调、区域协调。说的就是这个意思，工业化是一个总过程，但这个总过程在不同的地区表现程度是不同的，因此使得各个地区发展的重点是不同的。

　　四、中国有一个很特殊的情况，就是高储蓄率。这是我们的优势，现在全世界都羡慕死了，美国人没有储蓄，但是高储蓄也有它的问题，现在当我们说消费不足的时候，其实它的另一面就是储蓄过高，因为在国民经济这个层面上高储蓄和低消费是同一个问题的两面。高储蓄又是由于很多问题造成的，现在大家说的比较多的是像社保等等，哈博士我们强调比较多的是人口稠密和人口老龄化，其实老龄化直接对得经济利益还差一点，主要是参与率。这种情况下，高储蓄率还是我们必须面对的一个事实，高储蓄那边就是低消费，要想吸收这些储蓄就得高投资，对外还是要进出口，因为你必须引进外需来消化掉我们的高储蓄。上个月国务院也出台了稳定外需的措施，说的就是这个意思。“对内要增加投资，对外要稳定外需”，而这个有一系列的矛盾，在这里就不多介绍了。

　　这样的一些因素决定了中国今后的经济发展，决定了我们今后金融改革的方向，基于上述思考的背景下，我们下一步金融方面应该在几个方面加大注意：

　　第一，还是要完善我们的金融结构，危机前国内的共识觉得金融机构失衡，直接融资不够，间接融资过分，但话又说回来，现在银行6个月的贷款7.3万亿，这么高，其中60%几是中长期贷款，而中长期贷款从功能上来说应该由资本市场来支撑，但现在没有办法，都拿到商业银行里，大家知道商业银行借短用长是它很大的问题，现在你加大“用长”这个部分，那么他风险期限的问题就非常突出。所以我们在刺激经济过程中，我们进一步感觉到中国这种以银行融资为主的结构是有问题的。这个问题再往前推两个月，大家应该知道国务院通过了一个《决定》，决定普遍降低投资的资本金比率，大家知道资本金比率是经过长期探讨下来，一个项目先要投资者掏自己的钱，然后按照一定比例银行贷款这种债务型资金才能跟进，但是中国没有筹集资本金的机制啊，A股市场9个月去功能化，一分钱筹不到。所以我们退而求其次，降低风险比率，这其实是有风险的。尽管这次问题出在资本市场化，在美国来看，我们在吸收借鉴他们的方法的时候还要看中国的国情，否则连经济刺激计划的实施都有障碍。

　　第二，我们还要进一步的金融创新，不能因美国那边创新过度我们就停止创新，金融创新在中国不是多了，而是少了。当然前面我也提到了，我们要对现在美国出事的这些金融产品、衍生产品做分类，哪些符合需要，哪些是真正管理风险的，哪些是与赌博比较接近的，从而确定我们的工作重点。

　　第三，我们的监管恐怕需要注意资产负债表的分析，要深入到资产负债表这个层面。现在市场有很多的波动，比如说股市或者房地产市场，一波动就出现了大家顺口而来的问题，说市场到底是投资呢还是投机呢？如果是投机，就有泡沫了，大家很喜欢在这上面做分别，于是就有很多的界定。比如说二套房就是投机，二套房政策前前后后做调整，总觉得不是回事，其它还有些标准，监管当局也在挖空心思非常的辛苦研究这个，恐怕这都不是根源，我想起1933年美国金融危机一位专家的一句话，“问题不在于投资还是投机，而在于是否负债”，他强调的是用谁的钱去投资、投机，如果用自己的钱投资、投机你管他干什么？但如果说他借钱，这就跟杠杆率有关了，如果由于杠杆率投机或者投资失败，这就会通过杠杆影响到整个金融体系、影响到全世界。所以在这个层面上来进行监管才是根源，当然说这个事是一个大事，因为要做好基础性的工作，把所有资产负债表都要分析，小到居民、大到国家。

　　第四，监管协调问题，我觉得这个问题需要提到议事日程上来。最近我们在分析美、英、欧、日监管的方案，有一条是共同的，就是监管协调，要有一个协调的机制，而且这个机制不能是空的。

　　最后一点，要建立一个信息集中统一的机制。这次危机告诉我们，很多事情监管当局事先不知道，或者说知道的比较迟，这就暴露出我们对于金融本质的理解有问题，我们金融业的本质是个信息行业，可能有人分析，金融业赚钱97%是收集处理信息的钱，只有3%是通过发发钞票赚的，如果是这样，你对信息不把握、信息不完整、信息不及时当然会出问题，这个问题对中国现在太重要了，在中国获取信息、完全的了解信息有点困难，毛泽东说过要“心中有数”，而我们是“心中无数”。

　　时间关系我就说这些，谢谢大家！

　　主持人：下面有请哈继铭博士！

　　哈继铭：感谢第一财经的邀请！

　　搞经济分析的，尤其是市场搞经济分析的，一个不可回避的问题就是短期内经济走势应该怎么看？我觉得短期走势这两个字向上。目前我们看了二季度数据，7.9%，离“保八”一步之遥，但一些人对历史关系、眼前出现的变化，提出一些质疑。但我觉得看经济问题肯定要看大的方面，我们不妨先看一下英、美、日、德这些国家，他们的经济都出现了见底回升的迹象，所以我们的回升也不应该怀疑。

　　我们目前经济增长的构成，前两天刚公布的数据，工业增加值单月达到两位数，房地产投资也开始明显的上扬，达到了10%几。这个我在这儿就不重复了，M2的增长速度也跑到28%点多去了，前面26%都不到。

　　我想说的是未来，可以从这两张图中可以看到，一个是反映投资的，另外一个是反映消费的。固定资产投资在下几个月还会继续上升。短期来看在某些地区，尤其是这些地区好的地段可能房子会出现供不应求的情况，房价上涨压力很大。

　　这些都是一些比较积极向上的因素，但我想说我们可能潜在还存在一些问题。一个是眼前的资产价格大幅上扬；第二个是通货膨胀压力也很大。

　　先说一下通货膨胀，通货膨胀在中国有，在美国也有。通胀其实最终是一个货币现象，美国过去曾经出现过几个时期货币增长速度是比较快的，而之后重新就没有避免过通胀，先是货币增速快，之后一两年通胀就起来了。美国已经开始推高大宗商品价格，大宗商品价格起来之后对于新兴市场构成的压力会率先起来，这些都是靠投资推动，什么铁矿石、油的价格起来会对资本品的价格有一个明显的推动，而这些大大对于发达国家有利。另外粮食在CPI中的占比是很高的，现在国际粮价也在上升。这两个因素可能会使得新兴市场经济率先出现通胀。

　　另外，新兴市场经济的增速和潜在的增速没什么差异，而发达国家则不一样，还是负增长，而中国今年能“保八”，印度能够“保七”，过去我们为什么能够增长10%这么快呢？是因为我们把很多东西卖给他们，而他们将来买不了我们这么多东西，我们也不可能出现10%了，我们第一年就“保八”，没有产生缺口，这样通胀的压力就会来的比西方国家更快。

　　我这里有一个预测：美国今年通缩，明年小幅通胀，后年明显通胀。中国今年没有通胀，但是明年可能会明显的通胀，3.5%-5%。我个人判断，实质性政策的调整有可能在三、四季度变得稳固。

　　通胀预期有了，但通胀还没有真正起来，PPI还是负7点多，最后先是股价、楼价涨，然后物价涨，然后出台调控政策，最后什么都不涨。这个规律在很多国家都发生过很多次，这是一个规律性的东西，作为政策的制定者也要防止物价上涨，也要尽可能的不让资产价格大幅的波动。作为市场参与者不是他的任务，他的任务就是好好赚钱，如何利用股价、楼价、物价涨这三步曲。

　　房价方面，上海、北京、深圳、广州、杭州、南京的房价应该跟当地老百姓的收入做个应用题，首付20%，看一下月供占家庭收入有多高？（PPT）占的很高了，85%，到了今年初的时候，这个比例降到70%，比较健康了，但还是比较高，但这里面有一些收入比较高的高收入阶层，不管他们是什么样的需求，即使是刚性需求，即使是明年、后年结婚，房子今年都先买了。这个比例现在达到76%了。美国的房贷，我们知道40、50%是不能贷款的，我们国家是50%以下不能贷款的，可能是亲戚朋友之间东拼西凑，先把房子买了再说。

　　另外说资产价格，小时候我读过一本小说《钢铁是怎样炼成的》，今天我要讲的是“泡沫是怎样吹大的”。我们不妨回忆一下20世纪初经济格局的变化。那时候是东方不良西方亮，发展中国家不亮发达国家亮。我80年代末去美国留学，拿奖学金存了3个月的定期，年利率8%点多，等到90年代初毕业了拿工资再去存，只有3%点多，那时候美联储80年代末开始大幅的降息。那时候还发生一件事，就是美国的房地产80年代末见底之后回落，一直回到90年代中期。另外是由于战争使美国经济衰退。看这几个现象和现在比，美国利率今天降到了0，美国又跟伊拉克打了一仗，06年见底之后回落，现在也在逐渐逐渐的调整，在这个过程当中，全球经济一定是比较差的，美国人不买东西了，不消费了，那么全球经济无论是增长还是流动性，都会减少，只有他消费你们才能出口，只有他消费他才能开动机器拼命印票子把钱撒到全球的各个角落。那时候美国搞货币放松政策，大量的用钱买债。那时候美国债务并没有这么大幅度，而今天美国已经债台高筑，因为你发债发太多了，导致利率下不来。

　　说到这些，因为时间关系，后面我有很多图可能没有时间展开，但是要点我刚才都说了。然后我们看一下今年，今年我认为中国会“保八”，印度会“保七”。美国、日本、德国都是负增长。美国的利率是零，当年他的利率是3，但是美元贬值，你去进美元，然后买一些泰国、印度尼西亚的股票，你基本上没有什么成本，所以那时候美国股价低，新兴市场股价涨。

　　今年如果我们以美元来计的话，巴西股票在今年上半年排第一名，如果以本地来计的话，A股排第一名，而且遥遥领先，其它国家都没有中国涨那么快。不管怎样，看巴西、中国、印尼、印度，这不是“金砖四国”吗？其实英语里面没有金砖这个词，只有“砖头”这个词，我们别往自己脸上贴金。

　　争取大家在将来潮水退去时自己身上还有一件泳衣，我就讲这些！

　　张礼卿：第一方面，关于全球金融危机，我以前在一些场合谈过，这里我主要谈两点反思。

　　关于全球金融危机原因的分析，现在说法很多，有微观层面、宏观层面，有短期因素、长期因素，等等。我想这里有两点需要在研究金融危机的研究之后加以反思的。

　　第一点，金融自由化和兼容监管之间的平衡问题。大家知道，从20世纪70年代后期开始以没有为首的发达国家，以及到后来很多新兴市场国家开始轰轰烈烈的金融自由化改革，这场改革给各国的发展带来了活力、效率，而与此同时也带来了，这次金融危机我觉得可以归结为金融自由化带来的过度竞争，以及相应金融风险的扩大。在80年代后期美国的《现代银行改革法案》出台以后，再次使投资银行的竞争扩大，而且竞争还带到了商业银行层面，投资银行内部竞争的加剧，使得很多银行不得不通过业务创新，包括我们现在提到的像CDS、CDO等等这些衍生产品，他们为什么要发展这些衍生产品，原因主要是为了日趋激烈的竞争，竞争本来不是坏事，但问题是竞争过程中没有相应的跟上金融监管，所以现在全球都在思考如何加强金融监管，我觉得这是一个非常正确的选择，我相信未来的金融部门的基本特征就是要形成过度发展的金融市场的过度自由化和金融监管相对平衡的格局。

　　第二点，关于金融和经济的全球化。这场危机显然跟经济全球化有关，我想在危机之后很多方面都在反思经济全球化有没有边界？为什么说危机和经济全球化有关呢？因为东亚包括中国在内，巨额的储蓄，以外汇储备这种方式流向美国，确实促使了长期利率的下降，这一定程度上了鼓励了资产泡沫的生存和发展。这预示着什么呢？全球经济失衡，毫无疑问是过去20年里面，特别是过去10年里面，中国加入世贸组织以后导致了经济全球化迅速发展。而如果相应的治理也能够跟进的话，可能全球经济失衡不会发展的那么快，可是没有跟上。

　　在未来人们对经济全球化的边界进行思考。这是第一个方面。

　　第二个方面我想谈谈关于当前宏观经济形势做下判断，我的判断也是判断。我相信中国经济今年“保八”是没有悬念的，主要是来源于国内的一些新增投资的迅速增长，而这些新增的投资有很大一部分是跟新增的贷款相关。另外消费的增长也比较明显，唯一的是出口仍然在下滑。现在这种增长业绩上半年平均起来是7%，二季度是7.9%。这已经证明了我们内需增长的程度非常大，已经完全抵消了外需下降对国民经济增长的收缩效应。

　　展望未来，我觉得还是有理由继续保持乐观，有三点理由：

　　一、投资和贷款估计还会继续增长，虽然有关方面已经开始关注，但是我觉得种种分析表明，咱们国家不会在未来，至少今年下半年对政策作出明显调整，因为新开工的这些项目，绝对不能大面积的倒下，如果大面积的倒下就重复了93年发生的事情，93年因为紧缩出现了很多烂尾工程、半拉子工程，使银行不良率上升。

　　二、未来几个月投资贷款还会增长。

　　三、出口在明年的形势会发生一些改变，因为发达国家的各种指标也在见好。

　　与此同时，我觉得当前的经济也存在着越来越显著的一些风险，最大的风险可能就是流动性增长过快所造成的资产价格通胀风险，刚才哈博士也提到了通胀的风险，我个人认为通胀的危险可能首先会出现在资产市场领域，如果把资产泡沫称之为资产通胀的话，这个现象至少在资产市场上明显起来了。我们看到全国的平均房价，过去半年已经涨了20%，股票市场的股指涨了70-80%。

　　房地产市场从去年以来根本就没有出台相应的调整，所以过去这6个月又涨了20%，基本上可以认为已经涨到了前期的高点，再涨的话就冲破前期的高点了。至于这个泡沫究竟有多少严重，我个人也没有做太多的研究。刚才哈博士提出了一个月供占收入的比重，已经达到了76%。现在月供已经超过了很多投资买房之后希望出租的租金收入，从短期来看，如果你不指望房价上涨的话，这是一个赔本买卖，这是一个典型资产价格泡沫的特征，因为投资买房都是等着涨价，而是等着从租金中得到盈利，这是一个很大的问题。

　　当前的主要风险是资产价格市场的泡沫问题，房价的泡沫程度显然要高于股市，股市总的来讲我觉得目前还在正常的回升过程中，从市盈率方面讲股市的泡沫其实并不严重。

　　面对这样一种形势应该怎样思考政策？我个人觉得，目前来讲继续保增长还是首要的任务，今年从各方面的考虑来看，都是要继续保增长。因为增长现在其实也还比较脆弱，还需要继续保。但我觉得要进行一些微调，因为现在出现了一些风险，不过在调整的过程中，不知道有关方面什么时候开始调整，但有一点值得提醒，我们要防止过度的调整，我刚才提到了93年那时的调整，可能有点过度，导致了大量的企业投资滑坡。

　　现在我觉得，第一应该进一步控制信贷政策，应该适当控制新项目的开展。第二，从中期来看中国的货币政策适于从紧，但中国的财政政策适于宽松。第三，要进一步加强资本管制，今年三月份以后国际收支的一些数字显示，我们可能面临新一轮资本流入的高峰，因为现在全球经济增长，就是除中国以外，发达国家的经济很差，中国经济强劲反弹，人民币未来也不排除未来也要升值，种种迹象表明热钱流入在增加，也不排除现在的资产泡沫跟这些热钱流入有一定关系。

　　当前我们正在积极的面对金融危机对我们造成的冲击，所有的这些政策我相信在保持短期经济稳定方面都是非常积极的，而且绝大部分是非常有效的，但是与此同时我们也看到其中得有些政策可能正在加强长期的结构性问题。比如说刚才李所长谈到的，其实企业的融资结构在向不好的方向发展，就是过多的依靠贷款这种间接融资，这个问题值得我们关注。另外还有内需、外需的比例问题，虽然我们在危机过程中很努力的在扩大内需，但我们也注意到在过去半年里面，我们为了稳定外需，恢复了很多原先在一年多前取消的鼓励政策，那些政策是不是一定恢复？我个人还是有些保留，我看不太出需要恢复这些政策的必要性。简而言之，在危机应对方面，我们的短期目标是稳定，为了达到这个短期的目标，稳定、保增长，千万不要过多的牺牲我们长期结构调整方面的利益，不要加大未来长期结构调整的困难。相反，如果处理的好，利用这个危机的机会，我们可能会加快我们的长期结构性调整，比如说加大现代服务业的发展、加大现代服务业的投资等等这样一些事情，我觉得要比简单的搞稳定出口要有意义。

　　主持人：中国的通胀明年会来临？各位专家同意吗？

　　许善达：从目前来看，至少上半年的可能性不大，因为现在产能过剩的比例还是很高的，供大于求。

　　李扬：不同意。不通胀，但可能会有物价上涨，国内的资源产品，另外我们自己在调价格，还有一些人天天在说通胀，造成了通胀预期。中国的货币供应是源自储蓄的，而不是外部注入的，美国是外部注入的。

　　哈继铭：同意。最大的问题不是产能过剩，是产能浪费。

　　张礼卿：我也同意，我认为商品价格的上涨不仅仅来自于需求方，在中国可能还来自于供应方。

　　主持人：我的第二个判断是，美国的复苏已经开始了？大家同意吗？

　　许善达：复苏的迹象现在我还看不出来。

　　李扬：差不多到底部了，止跌了，现在没有新的增长点。

　　哈继铭：我觉得这个意义不大，美国现在是在回升，除了失业指标比较差之外，其它的都在好转，所以我觉得美国的经济在向上走，但很缓慢，是NIKE商标型的，不是什么英文字母型的。

　　张礼卿：我同意，目前在底部，但复苏还需要比较长的时间。因为美国的复苏比较缓慢，会导致就业问题未来还会比较严峻。

　　主持人：第三，中国经济目前的复苏已经是可以持续的，我说的持续不是说长期的可持续，而是09年-10年一直是持续的，不会有大的波动。

　　许善达：我认为现在的投资增长主要是通过投资支撑的，另外财政资金所支持的项目从银行融资、从地方企业融资和地方政府的钱，占的比例很大，现在财政的资金还能支撑几个月没有人算过，心里的问题是，如果财政资金在现在的格局下，财政资金维持到了差不多的时候，假如没有社会投资拉动的话，那么这个复苏是不可持续的。

　　李扬：对这个有很大的问号。

　　主持人：民间的投资在多大的程度上是有可能实现复苏？

　　许善达：我觉得民间的经济对中国大型企业，在市场种类上差别是很大的，我觉得很重要的一条是消费率起来，如果消费率不起来的话，靠投资支撑发展，民间投资的份额的空间是不会很大的，只有当消费率提高了那时候民间投资的空间才会扩大。

　　李扬：我对民间投资的态度持中间，偏悲观。

　　哈继铭：民间投资起不起得来看政策，我们有很多领域还是垄断的，准入门槛还是很高的，如果这些领域不向民间资本开放，那么之前大量从事出口产业的民间资金，除了买房、炒股，没别的事干了。相反如果开放这些领域，比如说教育、医疗，甚至于媒体等等这些行业，我相信会有大量的民间资金进入这个领域。

　　我觉得只要两个条件被满足，中国的经济是不会大幅的下降的：

　　一、银行存款多；二、政府负债低。因为银行存款多政府可以通过政策加强推高银行贷款，政府负债低政府可以用政策推动财政政策，这是短期内是可以满足的，但长期五年十年不一定满足。

　　张礼卿：我觉得经济增长的持续性取决于两个方面：

　　一、目前的持续性政策，能不能持续？会不会出现较大的调整？二、民间资本的发展。

　　为什么强调这两点，对于民间资本我也略微悲观，因为民间资本的恢复或者它的加大投资取决于信心和制度障碍，信心可能再过几个月能恢复，但制度障碍如果不改的话仍然存在，我们需要加强改革消除制度障碍，在这之前我们依然要靠国家投资。

　　主持人：最后一个判断，我国的资产价格上涨在可预见的未来将继续？

　　许善达：我认为可以继续。

　　李扬：我不直接回答这个问题，我比较担心。

　　哈继铭：Yes。

　　张礼卿：是的。