人民币升值不一定对A股有利

　　2日，A股大幅低开后持续走高，上指以2.7%涨幅报收，除甲流概念股外，金融和地产备受追捧，有观点认为人民币升值预期造成了这一现象。人民币升值是A股这几年反复炒作的概念，由于奥巴马即将访华，国内外投行又开始密集讨论这一话题。这一方面是因为美元走弱，另一方面是因为中国顺差较大。今年前10个月欧元对美元升值超过4%。可是，同期人民币对美元的升值幅度还不到0.1%。在这样的背景下，人民币升值预期升温，并不奇怪。

　　内地实行的是“有管理的浮动汇率制度”，汇率受政策面的影响很大。考虑到出口行业的压力，人民币马上大幅升值的可能性较小。但就股市炒作来说，要的就是一个升值预期，持续小幅升值也能给很多投资者带来想象空间。这里头最主要的逻辑是：热钱入境后，为了抑制人民币升值，央行可能投放更多的人民币以收购外汇，导致外汇占款增加。换言之，炒A股的钱不是外资，而是内地自己派生出来的。人民币发行量增多了之后，资产价格就会上升。但是，倘若央行放任人民币升值，且收紧目前较为宽松的货币政策，货币发行量也可能不增反减，对A股反倒不利。

　　不考虑外汇占款的话，外资热钱入境直接炒作A股的影响相对较小。就合法渠道来说，外资炒A股只能通过QFII模式。QFII资金存量规模不大，至今年9月初止，入市资金只有150亿美元左右。这样的资金增量规模显然不足以对A股产生大的影响。就非法渠道来说，目前没有相关统计数据。笔者认为，外资入境非法炒作A股的难度较大，几番折腾躲进内地之后，还得冒用内地企业、自然人的名义，有资金被侵吞的风险，不如炒房产、H股、红筹股等海外上市股票以及B股。这些股票的资产在内地，虽然用外币计价，却同样可以享受人民币升值带来的好处。比方说，某只H股每股收益是0.88元，合1港元，机构们认可的合理市盈率为10倍，目前市价为10港元；当人民币对美元升值10%时，由于港币与美元是联系汇率，该股票每股收益升至1.1港元，市价有望涨至11港元。倘若A股市场整体估值水平保持不变，炒A股赌升值的汇兑收益率与H股是一样的。更何况，除了少数大盘股外，A股的整体估值远高于B股、H股。其实，内地资金充裕，投资产品少，证券化程度相对较低，本土热钱出境的冲动甚至可能大于外资入境。

　　股市炒作升值预期的次要逻辑是有些行业、公司可以从人民币升值中获得汇兑收益，或者降低进口原料成本，前者主要是有外币贷款（如航空业），后者主要包括造纸业等。但是，人民币持续升值的受损者要远多于受益者。由于中国的出口数额很大，涉及行业很多，这个名单很长，有纺织、服装、鞋类、IT产品、家电等等。此外，与进口产品进行竞争的行业也会受损。人民币持续升值之后，尽管原燃料价格下降，但产成品依然产能过剩，出口减少，竞争会更为激烈。总之，笔者认为人民币有必要升值，可升值能否实质性地提升A股业绩、催生新一轮牛市？保留疑问。