来源：第一财经日报
作者：艾经纬
通货膨胀究竟是由“猪”来驱赶，还是由货币来驱赶的呢？
这是现代经济学中物价学派和货币学派争议的中国版本。长期以来，物价学派认为通货膨胀是一种价格现象，货币学派则认为通货膨胀是一种货币现象。
上述争论涉及的是通货膨胀的衡量问题，目前大多数机构
“目前我国已经在经历较为严重的通胀。”一位不愿透露姓名的机构人士对第一财经日报《财商》表示，央行调查统计司发布的三季度储户问卷显示，未来物价预期指数升至73.2%，较上季提高2.9个百分点，这或许更能说明通胀问题。
物价学派和货币学派较量了很多年，我们不妨暂时搁置争议，从通胀的决定因素出发，从中或许可以管窥物价还是货币在其中的角色更重要。
目前，影响中国通货膨胀的因素要复杂得多，除了“猪”和信贷投放，大宗商品价格上涨、持续的贸易顺差、预期人民币升值的热钱流入、工业化进程中的刘易斯拐点也都在催赶着通货膨胀向上走。
“猪”决定CPI 9%的份额
CPI是中国老百姓耳熟能详的经济数据，老百姓对“猪”能引发通货膨胀也不再感到惊讶了。
但是对于CPI的计算规则，如入选的商品类别、各种商品的权重指标等，可能很多专业人士都说不清楚，因为国家统计局网站，包括统计年鉴在内的很多统计分析中并没有明确说明。
根据被引用较多的一种CPI构成来看，纳入CPI统计的共有八大类产品、251个基本分类，共计700多个规格品种的商品和服务项目。规格品的选择和每个基本分类所占的权重，随着居民消费支出的结构变动而相应调整，五年调整一次，每年进行适当微调。
近些年，在高企的房价挤压下，在“蒜你狠”、“豆你玩”、“姜你军”等农产品的疯狂涨价下，老百姓对于用CPI来衡量通货膨胀的抱怨越来越多。
我国CPI构成商品权重分别为：食品占34%、娱乐教育文化用品及服务占14%、居住类占13%、交通通讯占10%、医疗保健个人用品占10%、衣着占9%、家庭设备及维修服务占6%、烟酒及用品占4%。（见图1）
其中，食品是所有八大类商品中权重最大的分类项，而猪肉又是食品分类中最重要的子项目，约占CPI整体9%的权重，这也被认为是猪肉价格对CPI影响过大的原因。
“从中长期趋势来看，猪肉对CPI的影响还是非常大的。”安信证券研究所宏观研究员尤宏业对记者表示。
安信证券宏观团队认为中长期通货膨胀将走高的预测就是基于对未来粮食价格、猪肉价格、蔬菜价格等食品价格的估算。该团队预计，未来粮食价格领域存在着非常大的不确定性，结合历史经验，保守估计季度环比涨幅为1%。
对于猪肉价格，该团队认为，今年生猪存栏的绝对量并不算太低，但相对需求趋势已经出现了较大的缺口，考虑猪肉自身养殖周期以及借鉴2006 年的价格超调案例，未来猪肉价格继续上涨并推高明年通胀的概率较大，且这一轮价格的上涨将持续1年左右的时间。
信贷投放9个月传导到CPI
经济活动中流通的钱多了，而商品数量不变，商品的价格自然就涨了。在货币学派代表人物米尔顿·弗里德曼看来，通货膨胀终究是个货币现象。
数据显示，9月新增贷款5955亿元，再次出现季末冲高的现象。其中中长期贷款比8月增加878亿元，显示部分银行放贷冲动重新出现、信贷投放较快。
“从最新的数据来看，三季度信贷投放环比增速比较正常，四季度信贷的新增额度已不足1.2万亿元，相对偏紧，投放节奏可能会有所放缓。”光大证券研究所银行业分析师沈维对本报表示，相对2009年的9.6万亿元信贷投放，监管层今年年初就未雨绸缪，限定了今年7.5万亿元的放贷目标。
中原证券研究所策略部经理刘锋对本报表示，信贷在中国经济的周期中扮演了重要的角色，在过去，中国经济周期在很大程度上可以反映为信贷周期，中国信贷随着经济的发展仍然保持了增长的态势，这和欧美发达经济体形成了鲜明的对比。
“流动性的长期宽裕，货币迟早会由‘蜜’变‘水’，一旦价格压力转化为现实，在过量货币的作用下，价格继续上涨的惯性和预期就会形成。”上海证券首席宏观分析师胡月晓对本报表示，今年二季度起，CPI 和PPI 环比指数开始呈现同步变动趋势，说明两者价格水平开始脱离各自领域的供求波动影响，开始按同一影响因素，即过量货币推动的通货膨胀预期，同步变化。
而根据亚洲开发银行驻中国代表处高级经济学家庄健的研究，贷款余额滞后9个月与CPI的相关系数最大，为0.569。就是说，信贷投放效应传导到CPI，存在9个月左右的时滞。
如此看来，至少到2011年的年中，信贷投放带来的通胀压力很难降低。
从未来的信贷投放趋势来看，刘锋表示，从历史上看，中国央行有过对信贷的严格压缩，也有过谨慎压缩，但有一点可以肯定的是，绝对不可能以压缩信贷来损害经济正常的增长。
另外根据庄健的研究，广义货币M2滞后11个月与CPI的相关系数最大，为0.542。截至2010年9月末，M2余额为696384.86亿元，同比增速18.96%，全年预计低于2009年27.68%的增速，但这对2011年的通胀压力依然很大。
外围因素：
贸易顺差、热钱流入和大宗商品涨价
凡事有内因，也有外因，在通胀这码事上，外因就是贸易顺差、热钱流入，以及大宗商品价格上涨。
“贸易顺差和热钱流入都有深刻的基本面背景，这种背景不会在短期内消失。”刘锋认为，中国贸易顺差更多反映了中国经济比较强的竞争力和效率，热钱流入的主要支撑因素是人民币的升值预期。
在2005年到2008年这一波通胀过程中，贸易顺差和热钱流入使得外汇占款不断增长，并成为当时通胀的主要推手。至今，外汇占款和外汇储备仍在持续增长。（见图3）
如果说，上述的“猪”和信贷投放是农业部、统计局，以及央行等可以调节的话，那么贸易顺差，央行是无能为力的。
数据显示，7月份的贸易顺差大幅增长至287.3亿美元，为2009年2月份以来的最高值，同比增速达到181%。
贸易顺差问题直接关系我国的资本开放问题。虽然目前正在推行人民币结算，但刘锋认为，这很难改变趋势，因为目前以人民币结算的贸易只有几十亿元，但如果目前的2.5亿万美元的贸易总量全部用人民币来结算，那么国际大宗商品价格将猛涨，而这也将给国内形成很大的通胀压力。
形成外汇占款的原因除了贸易顺差，还有盯着人民币升值的热钱流入。
浙商证券宏观研究员李瑞研究发现，受日元套利的影响，长期以来，外汇占款扣除贸易顺差和FDI（外国直接投资） 后的残差所衡量的中国热钱流入量与日本资本金融账户余额存在“此消彼长”的对应关系。
他对本报表示，从近期贸易顺差在缩小、FDI比较平稳而外汇占款非常大的情况看，说明热钱流入得比较多，何况人民币升值预期仍然存在，股市大幅反弹，赚钱效应开始显现。
中航证券研究员戴磊也认为，7月以来的贸易顺差增长，有可能是人民币升值导致热钱通过出口高报、进口低报的方式伪装成顺差进入中国，推动顺差大增的表象。
但胡月晓并不这么认为。他表示，从央行资产负债表上看，不计入储备货币的金融性公司存款项目和发行债券项目，今年以来都保持了基本平稳的态势。比较外汇储备和储备货币的变动情况，实际上一、二季度才更有可能是我国“热钱”流入的窗口，7、8月份实际上是我国货币“消失”时期。
但胡月晓同时认为，由于我国本已处在流动性过分充裕状态，在货币回收仍没启动的现实状况下，通过正常渠道流入的资金和贸易顺差，就足以让中国流动性充裕程度更加泛滥。
在影响通胀的外围因素中，除了贸易顺差和热钱流入，大宗商品价格上涨也在推波助澜。由于大宗商品是全球定价，中国主要是一个价格接受者，对全球大宗商品价格几乎没有影响力。
刘易斯拐点助推通胀
在刘锋以及安信证券宏观研究团队等一些人看来，本次通货膨胀的因素又增加了新的力量——刘易斯拐点的形成。
安信证券宏观研究团队认为，最近六七年，食品价格开始系统性地超越整体物价水平，尤其在2003年之后，两者之间出现越来越大的裂口。
“五年以上的价格裂口，很难认为是食品生产部门的超额利润导致的，很难认为是天气波动因素导致的，而是农民的种植成本和从事生产的机会成本大幅提升所导致的。”尤宏业对本报表示，据计算，农民的种植成本在2007年相对2000 年上涨了大概6 倍。
在这表象背后，是中国经济出现了刘易斯拐点。
刘锋认为，中国出现刘易斯拐点的因素有三个，一是城镇化减少农业人口；二是人口老龄化的影响，中国目前已经进入老龄化社会，这也加快了刘易斯拐点的形成；三则是刘易斯拐点形成以后，劳动密集型的产业由于劳动力成本的上升而对产品价格推动非常明显，今后将会长期推动CPI的上涨。
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