来源：中国证券网·上海证券报
作者：王晓华
记者从有关渠道获悉，券商直投业务将于年内转为证券公司常规业务。
券商直投业务试点推出以来的四年，是国内股权投资市场大发展的四年，是外资、民营资本、银行系、保险系等PE群起竞争、跑马圈地的四年，也是证券行业创新发展、拓宽盈利渠道、提升综合竞争力的四
四年中，券商直投在质疑声中稳步向前，试点公司从最初的两家发展为34家，投资规模超过百亿。规范的运作，完善的内部控制和信息披露机制，不仅使其赢得了“最阳光私募投资主体”的称谓，也使其赢得了被投企业的信任。
随着券商直投业务日渐成熟，证券公司收入结构日益改善，盈利模式更加多元化，综合金融服务能力显著提升。
摸索-成长-成熟 直投发展进行时
自2007年9月中国证监会启动证券公司直投业务试点，中金公司、中信证券作为首批试点券商进入直接投资业务领域以来，全国已有34家证券公司获批直投业务资格，投资总规模超过100亿元。
券商研究机构统计数据显示，试点期间获批直投业务资格的券商数量每年都保持了相当的增速，继中金、中信两家之后，2008、2009年证监会共批准国信证券、海通证券、国泰君安、招商证券、银河证券、长江证券等21家公司进行直投试点；2010年迄今，西南证券、宏源证券、第一创业等11家券商也跑步入场，跻身券商直投大军。
“总的说来，券商直投业务试点经历了摸索、成长、成熟三个发展阶段。”海通开元总经理张向阳总结。
在摸索期，券商直投子公司对PE市场的环境和特点不熟悉，在项目选择和把控上缺乏经验，项目来源主要依托母公司资源；随着经验不断积累，券商直投进入成长期，这一阶段对PE市场的运作特点有了较为深入的了解，对后期较为成熟项目的判断、筛选能力有很大提高，投资质量、速度和规模也快速发展，这一阶段，券商直投的规模和队伍不断壮大，内控制度、体系更为全面、清晰；近两年，券商直投进入运营较为成熟的时期，对中后期项目的把控已具备相当成熟的经验，同时逐步开始有计划、有步骤地投资一些中早期项目，项目渠道来源更为广泛，培养了一批经验丰富的投资团队，同时，在内控制度建设方面已相当完备。
“总体来说，券商直投子公司的项目选择是从单一性来源向多元性渠道来源发展；投资阶段从偏重中后期的Pre-IPO项目过渡到中早期和中后项目并重；在券商业务链中，直投业务逐步成为投行业务的上游业务。”国信弘盛副总裁黄晖表示。
来自证券业协会的统计数据显示，直投业务试点以来，共有28家券商直投子公司投资了229个项目，其中29个项目已上市。部分券商直投子公司负责人介绍，所投项目将于今明两年陆续进入“收获期”，公司已经开始实现资金的循环利用。
规范、透明的“正规军”
“券商直投因为其规范性、独立性、透明性等特点，一致被业内称为‘最阳光的私募投资主体’。”长江证券研究所刘俊认为。而券商直投之所以获得“正规军”的身份，又与其所受的严格监管密不可分。
证监会针对券商直投业务先后发布了“两个指引、一个要求”，按照有关规定，具备直投业务资质的证券公司与其直投子公司在人员、机构、财务、资产、经营管理、业务运作等方面均实现了相互独立，其信息披露制度在世界范围内也较为少见。
以中金公司及其直投子公司中金佳成为例，公司制订了中金公司防范利益冲突、中金佳成防范利益冲突的一系列制度，并向社会公开信息披露。其中，中金公司内部实施了信息隔离墙制度、观察名单和限制名单制度、投行业务信息保密制度、投行业务内控制度等内控机制；中金佳成则制订了涵盖投资标准、投资限制、投资业务流程、投资决策等内容的内部控制制度，以及涵盖独立决策机制、投资决策回避制度、保密信息和信息隔离墙制度等内容的防范利益冲突制度。这些机制有效地防范了母公司与直投子公司发生利益输送、“暗箱”操作等道德风险。
“券商直投业务从开始就坚持独立子公司运作模式，一举一动都处在社会公众和监管部门的监督下，总体看，券商直投决策独立，内控程序规范，项目审核严谨。规范性、公开性使得券商直投更易赢得被投企业的信任，这成为直投作为一支PE力量能在近年快速崛起的重要原因之一。”业内专家称。
然而，“正规军”尚未成长为PE行业的“主力军”。
根据清科研究中心发布的数据，去年我国私募股权投资市场投资案例数创下历史新高，全年共发生投资案例363起，交易总额103.81亿美元。而参照券商直投子公司一般在3到4年完成自有资金投资的普遍情况估算，券商直投自有资金一年投资规模仅在30亿元左右，不超过PE行业年投资总量的5%。
收入结构酿变 券商综合服务能力提升
尽管受试点期“自营式”直投限制，券商直投业务规模较为有限，但部分试点较早、直投业务发展迅速的券商已经开始享受这一创新业务发展给公司经营带来的甜头。
中信证券金石投资总经理崔建国介绍，到去年底，金石投资累计完成40多亿元的投资，累计投资项目55单，其中7单实现IPO上市。仅2010年度，金石投资就完成投资项目35单，投资额合计21亿元。按照中信证券年报数据，金石投资2010年共实现净利润4.14亿元，占中信证券当年实现净利润总额的4%左右。
作为所投项目中已上市数量最多的直投公司，国信弘盛设立以来共投资了27个项目，总投资规模6.6亿元。其中阳普医疗、金龙机电、钢研高钠、三川股份、长盈精密、佳隆股份、中海达、腾邦票务、维尔利、张化机等10个项目已上市。截至目前，扣除转持国有股股份，其浮动投资收益总计约6亿元，这些项目将在未来两年陆续进入“收割期”。
海通开元成立的2年间，累计投资项目近30个，累计投资金额超过15亿元，其中已上市项目3个。截至去年底，海通开元在大多数项目尚未退出的情况下累计盈利超过7000万元。“随着前期投资项目的陆续退出，预计直投业务将在未来2到3年内对海通证券的利润贡献率能到达5%以上。”张向阳表示。
除了拓宽盈利模式、改善收入结构这一看得见摸得着的好处外，证券公司综合金融服务能力也因直投业务的开展而逐步提升。
专家表示，券商开展直投业务，保证了券商最终实现投资与投行的协同效应，提高了服务的质量，完善了投行业务的产业链条，丰富了证券公司在资本市场一体化的服务功能。同时，由于投资和融资周期往往交替出现，直接投资业务和承销业务有周期性互补的作用，有利于促进证券行业盈利模式的转型，增强券商的抗风险能力，改善资本市场的竞争环境。
“就目前中国资本市场而言，无论是一级市场还是二级市场、场外交易还是场内交易，投资还是融资，都是券商的服务范围，这使得券商最有可能为企业在每一个不同发展阶段都提供完善的证券市场中介服务。”黄晖说。
中金首试 股权投资基金大门敞开
试点开展近4年之后，券商直投业务即将迎来“自有资金+第三方资金”的时代。证券行业首个人民币股权投资基金试点——中金佳泰股权投资基金已于4月初开始募集，到目前成功募集15亿元。
据了解，中金佳泰拟募集50亿元，募集期1年，基金封闭运行期为7年；募集完毕后，中金佳成将作为中金佳泰管理人的控股公司，中金公司直投业务也将通过股权投资基金的形式开展。
实际上，早在直投业务试点初期，国内券商就在合规范围内探索单纯依靠自有资金投资以外的投资模式。2009年开始，金石投资、光大资本、海通开元等券商直投子公司陆续设立了产业投资基金，从事第三方募资的投资业务。
截至目前，共有5家券商直投子公司获批管理6只产业基金，其中3只已设立，3只仍在筹备。其中，海通开元已成立2个产业投资基金，一期募集总规模18亿元，目前资金已全部到位并开始投资；另有2个在筹建过程中。
记者从业内获悉，目前包括中信证券、国信证券、银河证券、海通证券、国泰君安等在内多家券商的直投子公司都在积极筹备申请设立股权投资基金，其中国信弘盛已经在政策允许范围内，小规模通过投资顾问业务锻炼团队，积累品牌和经验，为股权投资管理业务做准备。
“从国际实践情况看，直投业务是高盛、摩根士丹利等国际投行的重要业务组成部分，且均以管理第三方资金为主，其收益甚至高于传统的证券承销业务收益。”中金佳成执行总经理梁国忠表示，随着直投业务试点推进，公司净资本15%的上限，可能使部分直投子公司面临“无米之炊”的困境，发展证券公司股权投资基金，有利于提供充足投资金额，帮助直投子公司赢得更多投资机会和可持续发展空间；也有利于提高直投行业的整体专业水平，发挥证券公司金融中介功能，提高社会资源配置效率。
此外，按照国有股转持社保基金有关办法，部分券商会被认定属于“国有股东”持股，进而面临股份大部分或全部向社保无偿划转的情况，导致开展直投业务对股东的合理回报基础不复存在。
据统计，国信证券已经投资并上市的10家公司，平均有36%的股份须划转社保基金，最多的项目有65%将划转，总划转规模超过5亿元。
专业人士认为，如果证券公司通过管理以非国有企业资金为主的股权投资基金的方式开展直投业务，便可以避免国有股划转，同时保障直投子公司作为投资管理人的收益。
另外，从业者普遍认为，券商开展股权投资基金业务，投资资金绝大部分来自客户而非自有资金，投资收益也主要归客户享有，证券公司主要获得的是资产管理属性的收益，可在很大程度上降低潜在的利益冲突。
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