2012，中国股市迎来改革年？

　　“IPO不审行不行？”

　　中国证监会主席郭树清的一个问题引发了人们的无限遐想。每个人都知道2011对中国股民来说意味着什么，而2012年的股市更背负着关于养老金入市、关于退市机制、关于IPO审核等等猜测，作为中国金融改革的重点领域，股改的一切信号从不会缺少热情的 解读者。改革，似乎毫无疑问；而改革的路径，依旧若隐若现……

　　

　　“炒新”卷土重来

　　制度变革能否为价值投资“铺路”？

　　龙年新春以来，A股市场迎来一波放量反弹。但与此同时，新股爆炒也重现“回潮”之势。这或许是一个证据：历经20多年发展之后，中国股市仍未能摆脱非理性的纠缠。

　　理性投资缘何难以成为主流？持续不断的制度变革，能否引领中国股市踏上价值投资的正轨？

　　“四炒”凸显市场非理性

　　在内外环境趋暖的背景下，上证综指近期出现连续七个交易日红盘报收的情形。与此同时，“炒新潮”也卷土重来。上周相继登陆沪市的新股环旭电子和吉视传媒，上市首日分别出现逾五成和87%的巨大涨幅。

　　事实上，对上述两只新股的炒作，只是多年来中国股市非理性状态的一个“缩影”。

　　在近日上海证券交易所以价值投资为主题的一次座谈会上，申银万国证券研究所所长陈晓升直言，“炒新、炒小、炒差、炒短”等非理性交易行为的存在，不仅损害了中小投资者的利益，更阻碍了资本市场的健康发展。

　　陈晓升的观点，可以从以下的一组数据中获得印证。若以新股首日收盘价为基准，2000年以来发行的新股上市后五日内平均涨幅几乎全部为负。投资者若以上市首日收盘价买入新股并持有五天，主板、中小板和创业板新股的平均亏损分别为0.14%、3.15%和2.65%。

　　借助申万新股指数，人们或许可以对“炒新”有更直观的了解。2000年至今，申万新股指数涨幅不足6%，远远小于同期上证综指的76.32%。特别是2009年新股发行制度改革以来的近4年中，这一指数有3年跑输上证综指。

　　“炒差”的代价同样不容忽视。申万风格指数中的业绩系列指数显示，2000年至今，亏损股指数、微利股指数累积收益分别为1.71%和55.41%，而同期绩优股指数收益高达213.91%。

　　价值投资缘何难成主流？

　　面对日复一日的追涨杀跌，人们难免疑惑，在市场不断成熟、机构投资者日渐壮大的今天，关注企业核心价值的价值投资缘何难以成为中国股市的主流？

　　汇添富基金管理有限公司总经理林利军表示，三大因素制约了价值投资理念在中国的实践。

　　首先，缺乏为国民和企业提供中长期资产保值增值的措施安排。“人口红利是改革开放以来中国经济高速增长的主要源泉之一，与此同时，人口老龄化趋势无可回避。限于经济转轨的特点，我国的养老制度和税收政策尚未前瞻性地考虑这一趋势，这直接导致了基于中长期资产保值增值的长期投资需求的缺乏，证券市场也因此缺乏长期投资、理性投资、价值投资的资金来源。”林利军说。

　　其次，机构投资者占比较低，不利于投资理念的普及。特别是随着“全流通”时代的来临，产业资本逐渐掌握市场定价权。其持股成本、持股动机与二级市场普通参与者有着天壤之别，导致了投资理念的分化和扭曲。

　　在林利军看来，资本市场淘汰机制的不健全是导致上市公司“劣币驱逐良币”的根本原因。“由于缺乏足够数量的优秀标的，上市公司的估值因为过度稀缺而出现偏高，价值投资也因此丧失了在远低于内在价值以下买入的意义。”林利军说。

　　由于相关制度的不健全，优胜劣汰在A股市场几乎成为空谈。大量绩差公司通过非常规方式达到“保壳”目的，投资者对劣质公司的偏爱造成了整个估值体系的偏差。而“新陈代谢”功能不健全还导致了另一个严重后果，即大量优质上市资源裹足不前，或者干脆投奔海外。

　　此外，投资者难以从上市公司的业绩增长中获取相应红利回报，也被视为阻碍中国股市价值投资实践的重要因素。国泰君安证券权益投资部总经理魏惇表示，由于A股市场股息收益率偏低，投资者难以通过现金分红获得收益，导致其只能选择通过买卖股票来获得更高的资本利得。这恰好可以解释为什么在小市值股票投机横行的同时，被成为“中流砥柱”的蓝筹股却无人问津。

　　制度变革为价值投资“铺路”

　　27日上证所宣布，已对个别“炒新”行为严重且不听劝阻的账户采取了限制交易三个月的纪律处分。上证所总经理张育军则在当天举行的座谈会上透露，上证所将进一步加强市场监管力度，通过“临时停牌”、“公开谴责”、“限制交易”和“提请立案稽查”等措施，重点遏制违规“炒新”等非法行为。

　　而在众多市场人士眼中，引导市场投资风格向理性转变，引领中国股市走上价值投资的轨道，尚需要更多来自制度层面的支持。

　　深化新股发行制度改革，保证信息披露公平性，杜绝壳资源炒作，推进上市公司分红制度建设，发展机构投资者，鼓励长期资金入市，鼓励上市公司通过兼并重组实现价值再造……。在上证所举行的座谈会上，各方专家纷纷建言。

　　招商证券研究发展中心策略研究主管陈文招认为，管理层应尽快改进一级市场发行制度，弱化行政审批色彩，体现上市公司发行过程中市场的力量，杜绝A股市场的“三高”现象，让二级市场投资者能够充分分享上市公司的价值。

　　东方证券投资业务总部总经理齐蕾则建议，借鉴美国等成熟市场的经验，通过相应税收制度的安排鼓励投资者持有蓝筹股。

　　事实上，中国资本市场通过完善相关制度体系为价值投资“铺路”的努力，一直不曾停滞。

　　从探索创业板退市机制，到鼓励养老金入市；从完善上市公司分红制度，到以“零容忍”姿态打击内幕交易及操纵市场行为……接踵而至的改革，不仅净化着市场，也提升着市场的投资价值和吸引力。

　　人们有理由相信，伴随制度体系的完善和市场的成熟，被“边缘化”的价值投资会被愈来愈多投资者所认可，并逐渐成为中国股市的主流。(半月谈网/记者潘清)

　　证监会想把IPO怎么着？

　　东汉魏伯阳的《参同契》中，形容修道之人心思流荡散乱，为“心猿不定，意马四驰”。

　　远未修成正果的中国资本市场，目前真真是心猿意马，原因则是一个人的一句疑问。

　　“IPO不审行不行？”这是中国证监会主席郭树清在一次会议上向在座的发审委员提出的疑问。随着舆论的不断关注，这个问题逐渐被解释为监管层对新股发行体制改革的潜在方向。

　　知情人士告诉记者，“IPO审不审”，虽然很多人都曾想过，但从未想到，会在如此高规格的会上被提出，尤其是面对着掌握公司上市命运的发审委员们。据媒体报道，郭树清的提问在现场引起了不小的骚动，大家面面相觑，不知如何对答。

　　“郭树清的疑问必然会涉及新股发行制度的重大变革。”该人士称，但改革必然最终触动既得利益者，包括掌握审批权的证监系统官员。资本市场潜藏着大量的权贵资本，但如果仅靠强人决策去推行改革，肯定是要遭遇巨大阻力的。

　　说者或许无心，听者却是有意。市场，尤其是涉及IPO利益链上的各个角色，对于这个疑问都读出了不同的意味。

　　IPO饭局被搅了

　　有人曾说，中国是全世界唯一一个还对IPO实行审批的国家，按照这个逻辑，取消审批应该会受到股民的热烈欢迎，但事情远非如此简单。

　　对于中国的大多数股民来说，郭树清的一句“IPO不审行不行”着实给他们惊出一身冷汗。

　　有着10多年股市历练的老股民刘南（化名）更是对此嗤之以鼻。在刘南眼中，近两年中国股市已经成为典型的圈钱市，动不动数十亿、上百亿的融资额，一年几百家“资本新贵”的出现，已经让本就脆弱的资本市场风雨飘摇。“要是上市都不经过审核，上市公司的质量还能信吗？！”

　　刘南的担心不是没有道理。目前A股的IPO已经到了无法让投资者接受的地步。“三高”发行（高市盈率、高市净率、高价格）让所有融资的参与者都有钱可赚，股民们只能看着赔钱；审批保荐、承销利益寻租、PE腐败，不一而足。“这说明现在的IPO制度肯定是有缺陷的，但是不是取消审批制就能解决所有问题呢？如果取消这个市场会不会乱套？”上述知情人士说。

　　投资者虽然无法接受，但IPO热度并未消减。2011年，有265家企业成功登陆A股，巨大的IPO“蛋糕”背后，是一条贯穿企业、投行、券商、律师、审计、会计等机构的庞大“利益链”。

　　在这个利益链上，机构对于郭树清的提问显得过分低调。原因很简单，IPO如果不审批，这些机构靠什么吃饭？在投行业有这样一个笑话：一家企业在IPO的过程中，投行负责忽悠人，而律师和审计师就是告诉别人，投行忽悠的都是事实。

　　事实上，所谓的IPO盛宴，离不开投行、律师和会计师。大家各司其职：投行负责全面服务，会计师负责审计，评估师负责评估，律师负责法律事务。其中，投行是主角，会计师和律师是“承包商”。

　　由于投行在其中扮演的关键角色承销商，也使其成为利益链中的最高受益者。据了解，虽然近两年的行情不好，但随着IPO数量屡创新高，巨额的保荐收入对于券商来说无疑是雪中送炭。2011年，平安证券以34家企业位居承销数量首位，也以16.7亿元的承销收益成为券商中的榜首。

　　中信证券分析师卢刚告诉记者，目前的环境还没有条件取消审批制，如果不审的话，恐怕公司都会把股市当成唐僧肉。一位投行人士称，不审是愿望，变成注册制则需要一个长期的过程，但至少目前来看，短期内不可能实现的。“别总盯着投行。”该人士坦言，在IPO过程中，会计师也起着关键作用。

　　“假如真有利益链的话，那我们一定是处在最低端，是看公司和投行脸色行事的。”一家不愿露姓名的中资会计人士称。据万得数据显示，2009年至今，有60家会计师事务所分享了A股650家公司IPO近20亿元的审计费用。“我们一单IPO的收入才几百万，和投行动辄上千万的收入没法比。”上述会计人士称。

　　和投行、会计师比起来，拿得最少的要数律师。多位承办IPO项目律师告诉记者，在中国的IPO制度里，律师得到的利益最少，只有会计师的1/3。“拿钱多少，主要看为项目作出了多少贡献。如果律师纯粹做尽职法律调查的话，就没有什么技术含量，那么叫价自然不高，但如果能够给公司带来增值，比如引入战略投资者，或者在证监会、发审委里有人脉，公司给的费用自然就会高一些。”北京一位知名律师事务所合伙人透露。

　　IPO承办律师的想法很简单，取消审批制采用注册制，这是大势所趋，也被外界理解成是平衡自己地位低、赚钱少的无奈心理。

　　和机构心猿意马的想法不同，投资者的想法很简单，“不管是审批还是注册，改革的目的必须是要让圈钱远离市场。”股民刘南称。

　　审批制里的“父爱”

　　现行的IPO审批制之所以饱受诟病，是因为它已经演变为政府强力推进企业上市的一种制度，在这种政府主导下，IPO逐渐变味儿。

　　自上世纪90年代中期，资本市场逐渐被政府所重视之后，随之将其用为解决国企缺钱的一个工具，导致在当时出现了大量经营不善的企业上市。

　　如今，虽然少量造假企业被清除，但政府利用IPO来帮助企业解决资金问题的现象已经成为一种恶性循环。

　　一位地方金融办官员告诉记者，IPO审批制除了利益链上的角色收益外，政府也成为最终的获利方之一。

　　在审批制的政策条件下，地方政府使出浑身解数为本地企业能够上市创造各种便利通道：缺钱的给财政补贴，缺人才的动用各种官方渠道引进人才，缺项目的找项目，总之，地方政府为了能够使得企业顺利上市，早已开始了“上市公司政府造”的行动。

　　而这种行为不仅造成了一些企业上市前被“过度包装”、上市后大跌眼镜的表现外，还使得上市公司开始依赖于地方政府给予的便利条件。“不是想办法搞好经营，而是想办法如何得到补贴。”上述金融办官员坦言，这种公司在A股市场上比比皆是。

　　事实上，审批制的初衷，缘于政府所保持的对经济运行浓厚的“父爱主义”情结，政府希望运用这种审批的权利，阻止不合格的企业进入市场。但现实不仅早已偏离初衷，反而成为政府使一些不合格的企业进入市场的有力保证。

　　郭树清想干什么？

　　虽然郭树清并未给自己的发问提供答案，“但证监会最近关于IPO改革方面发出的种种信息，可以理解为一种对改革肯定的信号。”上述知情人士称，结合郭树清近期的动作和公开表态来看，新股发行改革有望在近期破冰。对于郭树清“IPO不审行不行”这一试探性疑问，接下来的改革必然会有一个明确的回应。

　　上述券商人士坦言，监管层现在讨论的改革方案和以前相比具有创新性，将弱化审批职能，将原来同业竞争、关联交易和可持续盈利能力等内容都剔除出行政审核的范畴，今后证监会将主要审核尽职调查和信息披露部分。

　　北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐也认为，“无论是目前市场正在热议的新股发行体制如何从"审批制"转为"注册制"，还是已经开始实施的监管层对社会公开股票发审工作流程、审核进度，并提前IPO预披露时点等，可以预见的是这些改革举措的形成、出台和落实，终将有利于股市监管坚持市场化的正确发展方向，都是在沿着监审分开、提升市场信息公开性透明度的方向，推进证券期货监管体制改革。”（中国经济周刊，记者刘永刚）

　　养老金入市：“输不起的钱”怎么用

　　养老金入市这一猜想，随着人力资源和社会保障部2月23日宣布该事宜尚无明确时间表而将渐趋沉寂。

　　“养老体系进入资本市场后亏损的几率比较小。从社保基金的运营就可以看出，这类最稳健的长期价值投资者，其制胜的秘笈只有两条：一是资产组合，二是不赚不卖。”对于近来争论日烈的养老金入市问题，一位接近证监会高层的研究人士近日接受记者采访时如是说。

　　该人士指出，这些年，因为没有借力资本市场，养老金体系一直在贬值和隐性亏损；而资本市场也因为养老基金这样的机构投资者匮乏而难得规范健康发展。所以二者的结合已经到了刻不容缓的地步，不能再互相等待，不然对二者都是损耗。

　　而为倡导价值投资理念，推进价值投资实践，促进蓝筹股市场建设，上海证券交易所于27日在上海召开“价值投资与蓝筹股市场建设”座谈会。上交所总经理张育军在会上强调，上交所将采取六方面的措施，优化市场环境，推进制度建设，提升理性投资水平。他表示，要创造条件吸引养老金和企业年金等更多长期资金进入证券市场。

　　张育军表示，倡导价值投资首先要有合适的投资选择，由此必然要求加强蓝筹股市场建设。从世界各国的经验来看，蓝筹股市场的建设是一个长期发展过程，蓝筹股在每个市场都是稀缺资源。过去十多年来，上交所一直秉承“建设世界一流交易所，构建蓝筹市场，服务国民经济发展需要”的理念，目前已经初步形成以180指数样本股为代表的蓝筹市场。

　　张育军说，长期以来，一些中小投资者的行为与理性投资和价值投资理念相悖，集中体现为“炒新”、“炒小”、“炒差”和“炒短”。从价值投资的角度来看，这些行为都是极为不理性的。目前市场每年保持300家左右的新上市公司，中小企业上市资源十分丰富。随着并购重组门槛的提高，绩差股实现“乌鸡变凤凰”的希望更加渺茫。

　　频繁交易带来的交易成本会大大影响投资者收益情况。上交所将进一步加强市场监管力度，通过“临时停牌”、“公开谴责”、“限制交易”和“提请立案稽查”等措施，重点遏制违规“炒新”等非法行为。同时，要求会员公司加强客户分类监管，做好风险提示工作。

　　张育军最后强调，上交所将采取六方面的措施，优化市场环境，推进制度建设，提升理性投资水平：

　　一是加大市场服务力度，吸引更多优质企业上市，进一步充实蓝筹股市场，提升市场价值和吸引力。

　　二是持续推进投资者教育与服务，采取一系列活动推动价值投资理念的普及。近期上交所将组织“投资者走进上证180”活动。

　　三是采取多项措施提升上市公司治理水平。例如，加强对“董监高”行为规范，提高公司信息透明度，制订更加严格的退市条件，完善并购重组程序和条件等。

　　四是加大基于蓝筹股的产品创新力度，下一步将推出更多的行业ETF和主题ETF，并积极开展ETF期权和个股期权创新探索。

　　五是创造条件吸引养老金和企业年金等更多长期资金进入证券市场。这些资金的性质决定，其首选投资标的必然是蓝筹股。

　　六是全力配合做好各项改革工作，为理性投资和价值投资打好基础。例如新股发行制度改革、分红制度改革、投资者适当性制度、场外市场建设、高收益公司债等。

　　中国证监会投资者保护局负责人在发言中指出，证券公司、基金公司应率先引领价值投资。首先，目前沪深300指数公司占总市值的65%，营业收入占全部的74%，净利润占全部的84%。数据表明，蓝筹股就是市场的主体，是股市价值的真正所在。证券公司、基金公司要从上到下树立长期、理性、价值投资理念，在全行业发挥好率先引领的“主力军”作用，不断提高服务投资者的主动性和实际水平。

　　其次，新股发行、分红、退市等制度正在改革完善，发展债券市场、引导长期资金入市、场外市场建设以及投资者适当性管理制度等措施正在研究推进，社会大众的财富管理需求逐渐旺盛，证券公司、基金公司在发展方式上要把握机遇、主动探索、大胆创新。

　　第三，中国股市一方面有着数量庞大的投资者群体，需要我们更好地做好服务和保护，另一方面，新的投资者群体还将持续增加。面对巨大发展潜力的投资者群体，各公司要发挥专业优势和专业精神，在良好投资文化的形成和投资理念的树立上作出应有的贡献。

　　上交所副总经理黄红元表示，上交所长期以来致力于蓝筹股市场建设，为价值投资者提供多元化的产品与服务。中国证监会主席郭树清前不久指出，以沪深300指数为代表的蓝筹股具有罕见的投资价值，这对价值投资和蓝筹股市场建设提出了新的要求，上交所将积极听取大家的意见和建议，进一步加快蓝筹股市场建设，服务实体经济发展。

　　在座谈会上，与会代表还就“长期资金入市与价值投资趋势”、“完善市场环境，推动价值投资”、“发展多层次蓝筹股市场，满足价值投资者需求”等议题展开了广泛深入的探讨与交流。（综合中国证券报、中国网相关报道）

　　大盘蓝筹股：因“春天”而躁动？

　　2月15日，中国证监会主席郭树清在中国上市公司协会成立大会上发表致辞时指出，目前蓝筹股已经显现出罕见的投资价值。

　　时隔一周，2月22日，郭树清再度指出，上市公司“优质不优价”，部分参与者热衷于“炒新股、炒小股、炒差股”的现象仍然比较突出。这也被市场解读为其再次呼吁投资者注重蓝筹股。

　　就在同一天，证监会投资者保护局首次答问，再度强调“买蓝筹股才是理性投资”。

　　监管层如此迫不及待而又异口同声，究竟在向市场传递什么讯号？

　　有业内人士对中国网财经分析，一周内监管部门三次力挺蓝筹表明当前监管部门对于股指、对于蓝筹板块的认可，同时推崇蓝筹板块也有助于树立A股投资者坚持长期价值投资的理念，进而改变A股暴涨暴跌的特性。

　　不仅如此，今年年初上证综指2132点时，银行、地产板块的整体市盈率仅为7-8倍，为该板块自身的历史最低水平。不管之后业绩拐点是否会像部分市场人士所预期的那样来临，至少当前大盘蓝筹的估值已具备中线投资价值。

　　指数上看，截至上周上证综指日k线连续六天上涨，周k线也呈现六连阳，这样的走势也仅在2007年和2009年出现过，日趋恢复的市场人气和赚钱效应为上周大盘蓝筹的突起提供了不可或缺的市场环境。

　　与此同时，主力资金也在悄然行动。

　　截至2月22日所披露的上市公司年报显示，QFII去年四季度进入4家公司的前十大流通股东名单中，累计持股约1480.98万股，累计持股市值约28346.26万元。QFII去年四季度的投资理念，对低估值蓝筹青睐有加。

　　近期的大宗交易以及公开交易信息也显示，QFII资金正在积极买入主板蓝筹股。有市场分析人士在接受中国网财经采访时表示，QFII资金自去年四季度以来整体处于增持低估值蓝筹股，主要基于目前国内经济环境背景下，蓝筹股具有低估值、业绩稳定增长等优势。

　　对于近期蓝筹股的火爆程度，独立财经观察员苏渝表示，在证监会新主席多次喊话，力挺蓝筹股背景下，蓝筹股开始出现成交量放大、资金净流入、股价上涨明显启动特征，同时，蓝筹股的估值仍处低位，估值修复潜力十分巨大，行情有望向纵深演化。

　　深圳展博投资管理有限公司总经理陈锋对于蓝筹股也表示了乐观，他指出，尽管一季度部分经济数据并不乐观，但从中期来看，经济仍会改善。只要经济改善的信号出现，今年蓝筹股的机会就会增大。陈锋表示，他目前的持仓情况偏向激进，对后市持乐观看法。

　　但值得注意的是，尽管监管层力挺蓝筹股投资价值，但在春节过后整整四周，A股市场中仍有100多只ST板块股票股价全线上涨，全面跑赢蓝筹股。股价恶炒带来的“垃圾股”狂欢已有击鼓传花之势，而未来一旦退市制度趋严，投资者可能将自己为非理性投资买单。

　　正如英大证券研究所所长李大霄所言，“播种的时刻到了”，投资者或许更应该满怀热情地拥抱蓝筹股，而不是以赌博的心态去“押宝”垃圾股。

　　深圳证监局力挺蓝筹

　　继监管层数次力挺蓝筹之后，记者2月27日获悉，深圳证监局下发《关于集中开展投资者保护宣传工作的通知》，提出过度炒新危害市场，应该注重蓝筹投资价值。

　　在深圳证监局给辖区证券机构、上市公司发布的《关于集中开展投资者保护宣传工作的通知》中，列出了20条宣传工作参考题目，内容包括长期资金入市、炒新、蓝筹股投资价值、退市制度等多个问题。

　　其中，对于价值投资和蓝筹股价值做了重点说明。要求辖区监管机构在进行投资者教育的过程中，提示中小投资者要注重价值投资，寻找有潜力的蓝筹股；沪深市场多数个股市盈率趋于合理，价值投资机会尽显；如何看待蓝筹股的投资价值等。

　　值得注意的是，证监会主席郭树清本月15日首度表示蓝筹股显示出罕见投资价值，以此支持投资蓝筹股，随后投资者保护局相关负责人在本月23日也表示要注重蓝筹股投资价值。眼下，深交所再度发文强调蓝筹股投资价值，足以看出，监管层力挺蓝筹的决心。

　　公开信息显示，今年来的蓝筹股已有所表现。上周，沪指再创反弹新高。在地产股的强势带动下，其相关行业皆出现大涨行情，如水泥、建材等板块；同时，券商、银行等权重板块也出现拉升，资金操作上明确选择了大盘蓝筹股。

　　此外，该通知还要求，辖区机构对于投资者教育的宣传还要包括对有关退市风险和炒新危害作出强调，包括“过度炒新危害市场而且损害投资者切身利益”等。（综合中国网、京华时报相关报道） (来源：半月谈)