期权Q&A：推出期权没有法律障碍

　　推出期权没有法律障碍

　　记者：期权推出之后过程中这些配套政策上达到一个什么样的程度？政策方面我想问一下，市场怎么看？

　　张光磊：首先您谈到政策问题，我理解是一个外部的政策问题。实际上是这样的，在我们“期货管理条例”里面已经对期权交易有过定义了，从整个法律制度上，推出期权是没有法律障碍的，在我“期货管理条例”，整个期货行业主导的法律里面已经对期权交易做了明确界定，比如说在交易所进行，等等一系列都有定义。

　　监管设置与期货类似

　　记者：监管呢？

　　张光磊：期权的监管其实这样的，是随着我们这个产品本身的合约设计后面再涉及到他的监管问题，第一步就是我们产品的合约要经过有关部门的批准，相关的监管制度才会配套出来。

　　记者：会涉及到哪些监管？

　　张光磊：我这里给大家介绍一下期权的监管。其实期权的监管跟期货监管有很多类似的地方，比如说他有限仓的管理、有大户报告制度、有保证金的交易制度、有日常交易的监控、有交割结算的制度，跟我们期货监管是类似的。

　　建议普通投资者通过机构间接参与

　　记者：个人投资者该怎样介入期权市场呢？张老师这边有没有什么建议和提醒呢？

　　张光磊：你可能很熟悉我们股指期货投资者的适当性制度，按照我们目前的投资者适当性制度，我们要求你参加股指期货交易可能要有一定的资金量、一定的经验、一定的专业技能，经验就是说你之前有交易过期货或者在仿真期货里面交易过，你的知识肯定要参加一个测试，最后可能对普通投资者期权可能也有一个类似的东西，我只能说我们的股指期权，从产品一开始设计就是考虑到为机构投资者避险来服务的，我们考虑到普通投资者怎么参与股指期权呢？是希望通过我们大量的金融机构，包括像期货公司、像证券公司、像基金公司他们用的股指期权开发理财产品，刚刚讲的多种理财产品，有保本理财产品，有利益互换、有权益互换这种产品，普通投资者去参与那些产品。

　　因为期权市场上的风险其实也是不容小看的，我们虽然讲的期权你是付一个保证金，你拿到一个权利，但是如果你不当交易的话风险也是很大的。比方说这个期权明天要到期，但是他现在离行权价已经非常远，这个时候他可能交易很便宜了，他可能只卖1毛钱、1分钱，你觉得这个风险低吗？如果你把所有的钱都买这个期权，第二天也可以亏光的，所以期权交易风险也是不小的。对普通投资者来讲，期权交易比期货复杂度还是高一些的，跟股指期货角度一样的，建议投资者还是通过金融机构间接参与。

　　社保基金如何通过期权交易管理风险

　　记者：您刚刚说到社保基金参与期权交易的问题，社保基金应该说是偏向于低风险的，但是他同时又参与期权，从普通认知来讲期权交易比普通股票的交易风险更大还是更小呢？社保基金是怎么样通过期权交易来降低他的风险或者说平滑他的收益的呢？这个方面希望您能给稍微详细的讲一下，因为可能跟我们国家整个未来对期权的应用会比较有意义一点。

　　张光磊：这实际上是一个普遍性的问题，包括股指期货也是一样，单纯讲股指期货可能是风险，目前社保基金已经在参与，保险公司也在参与股指期货产品，他们的风险偏好也是很低的，但他们也参与股指期货产品，他们做风险对冲的交易。比方说这个市场上我的选股能力很强，我从市场上选出了20只我认为是优质的股票，如果是我的保险公司，我可能不能直接去买这20只股票，因为风险很大，我虽然知道这20只股票是市场上最好的股票，但是我不知道这个市场整个行不行，还是不敢买。但是有了股指期货之后反而敢买了，有了股指期货之后20只股票是做多的，股票是做空的，我股指期货是对着300股票，我认为是比较差的，我自己选出来20只股票我认为是比较好的，是做空了300只差的股票、做多了20只好的股票，不管这个市场涨还是跌，只要证明我这20只股票选对了就能获得收益。

　　比方讲现在整个指数在2200点，我挑选的20只股票现在在这里，实际这个市场有可能这样走，走下来，比如说市场跌到2000点，但是由于我挑的股票比市场要好，所以我这个股票实际还在2200点，这20只股票是我买多的，这2000点是我买空的，我最后的收益就是这两点之间的差，我就把我选中这部分的收益赚到了，就是说我就赚到了我挑出来的20只股票超过大盘的那部分，这是股票下跌的情况。

　　股票上涨的情况可能是这样的，如果说这个市场比较好是2200点比如说涨到3000点，这个时候我能赚的也就是说我这20只股票超过3000点的部分，比如说我的股票是3200点，我就赚了200点之间的差额，这个时候其实我是有点吃亏的，我不做这个交易的话是2200点到3000点这么多，但是我做了这个交易只能赚到其中的价差。这个时候就能体现投资人的价值，我的价值是选好的股票，我可能不知道这个市场最终怎么走，但是我只要把好股票挑出来，就能获得稳定的盈利，就可以跟大盘没有关系，始终赚这个差异，这就是为什么现在保险公司，有的股指期货对股票市场参与更多的。

　　期权是什么？期权其实还要简单一点，在美国市场上有一票投资人专门干这个事情，我本来是一个股票投资者、我本来一个股票基金，我有一堆股票，这个股票我是要持有的，但是我可以用期权增加收益，我始终卖一个期权出去，我始终把一个看涨期权卖出去，市场每涨一点我都卖一个期权出去，相当于我卖保险出去，我卖保险出去就可以收到保险费，增加我的收益。如果市场上真的涨到了我这个点位，比如我持有成本时候是200块一股，我卖了2500块的期权出去，如果这个市场真涨到2500块了，别人交易2500块把他买走，如果市场涨到2700块了，别人还是2500块把他买走，所以我的收益最多就是2500，不能往上了。好处是，别人是花钱买这个东西的，我始终是有钱收进来的，但是哪天市场真涨到2500了，这是把未来不大可能的收益变成已经实现的收益。你的股票不可能无限制涨上去，200点，可能脱离实际，200块是苹果，国内市场没有那么高的股票。你买了20块钱的股票，你觉得一个月可能涨到22块、23块，但是不大可能涨到50块、60块，你就可以卖50块、60块的保险出去，别人买你的保险出去你就可以收到保险费，因为50块、60块的收益你想是不太可能实现的，这样就把未来不太可能实现的收益成为实实在在的收益。

　　你还可以关注一下CBOE的网站，主页上有一个BXM的东西，是一个指数，就是用刚才我说的这个策略反复的去滚动，你获得了一个收益，你去跟这个指数本身去比，你就会发现BXM始终要好于SP500的，比他好的原因就是你可以多收一块保险费，很明白的告诉你，用期权就是比不用好。所以你对一个养老金来讲，你就考虑这种策略就行了，你就可以直接增加收益，没有增加你的风险，纯增加你的收益，你本身是要持有股票的。

　　做市商制度将引入竞争机制

　　记者：咱们这边说是要通过做市商这样一个方式，之前其实做市商在国内应该算是有过这个尝试，大家了解比较多的可能是类似于现货贵金属的这样一种形式，应该说目前为止外界的质疑还是比较多，期权在做市商方面怎么来避免类似的问题？

　　张光磊：其实这个问题关注度比较高，这是一个好问题。我们想讲的就是说，做市商他的功能作用我们刚才已经讲了，是不可替代的，因为这个市场上合约太多，现在交易比较活跃的就是15个，剩下的合约怎么办？比如说我之前买的一个合约，过了一会儿不活跃了，我发现我卖都卖不出去了，这个时候必须有做市商来参与。而且你说到时候固定了，我不活跃的合约撤掉行不行？也不行，因为这个合约活跃不活跃是根据股指涨跌决定的，比如说股指涨到2500的，2500的合约就活跃了，股指涨到2200的时候2200的合约就活跃了，必须留在上面不能撤，所以没有做市商就完蛋了。全球来看期权市场上没有做市商的可能就一家，就是韩国的股指期权市场，股票市场他也有，或者有别的名目，都有，这是他的积极意义。

　　他的消极意义无非这么几点，我不知道贵金属市场的情况，无非市场的质疑就是说，一个会不会有价格垄断，我来报价别人一边去了，我来垄断这个价格。还有，他会不会从中牟利，长期来看他赚了大家的钱，都赚他那去了，相当于股市里面的庄家一样。第一，他能不能操纵价格？其一，我们整个股指期权的标的是股票指数，是谁也操纵不了价格的。其二，我们的做市商制度是竞争的做市商制度。我们一个合约不是说指定你来做市，而是竞争来做市。像股票一样在市场上报一个买价、卖价，你不是一个独一无二的做市商，整个屋子里的人都是做市商，所有的人都报这个价格上去，你想操纵价格是操纵不了的，我们讲是竞争性的做市商制度。第二个，会不会做市商把所有的利润都吃掉了？从全球统计来看，我们对做市商做了很多研究，做市商整个做市商的利率10%都不到，在美国市场上做市商的利率很低很低。因为什么？做市商的风险都是很高的，做市商一般都有一个库存的，你问我买我随时要卖给你，你要卖给我我随时接，一方准备一个铅袋子，随时准备接这个货，做市商很大部分盈利都拿去管理他的风险去了，他真正的利是非常微博的，跟竞争是有关系的。我垄断你就是做市，可能当中的费用收的比较高，到时候有超额收益出来。实际现在是整个开放的环境，不是说一个产品只有你来做市，甚至随着时间的发展，随时都有做市商新加入进来。即使是某一个合约上临时性的有利润出现，也会有大家逐利，更多的做市商冲进去，把利润摊薄，最终是为了提高市场效率。

　　用“机会成本”去理解“时间价值”

　　记者：刚刚您讲的时间价值那块没有太听懂，包括刚刚举的那个例子，时间价值是怎么算出来的？

　　赖明潭：时间价值不是算出来的，你愿意用多少价格买这个期权，这个成交价像股票的成交价一样，是两方的投资者，一方想卖、一方想卖的人成交在那里的，只是说我们去分析他的内容，我们认为有一部分水分应该是一个机会成本的价格，所以他叫时间价值，并不是说我们去定义，我们是后面去分析他的价值里面的两部分。

　　举个例子，现在用股票来举例子，现在中国平安的看涨期权，假设中国平安现在是40块，假设买中国平安35块的看涨期权，可以，意味着你未来在到期的时候可以用35块钱买中国平安，可是现在市场明明40块，卖出权益人为什么卖给你这样的权益，让你可以用35块买呢，他的价格是不是超过5块，如果只有4块，不可能，他还亏，如果5块刚刚好，没有时间价值，如果是6块钱呢，除了花里面的内含价值以外，等于可以用35块买，现在市场40，等于接受那个权利的同时有内含价值5在里面了，但是会多1块、2块出来，但是不管多少，都是期权时间价值的部分。未来有人用40块买中国平安，你只花了7块钱去买中国平安，大家都去买7块钱的中国平安一样，所以你一定是比那个实际上40块买中国平安省了那么多成本，光是那个成本就有时间价值机会存在。

　　还有机会的问题，你等于用7块钱买了中国平安继续上涨的可能，你买股票系不是买股票上涨，你愿意用40块买还是7块钱？7块钱，是不是多付了2块，明明里面内含5块，高出2块，这是你愿意多付出来的，因为离到期还有一段时间。假设现在到期，不会用多付出的2块去买，如果还有2年，可能愿意用更多的水分去买，所以我们称之为那个价值都是时间价值，正因为离到期有一段时间，我们愿意比现在你的内含价值还要多的钱买这个期权，这是属于我们叫实质期权的部分。

　　虚质的呢，比如现在中国平安是40，你跟人家约定，你说一个月以后，我有权利跟你用42块买中国平安，可不可以，你愿意不愿意？如果你愿意，现在明明40，你愿意用42块买，那你为什么愿意呢？因为第一个，你只要付出一点点权利金，就可以买到上涨的可能，这些权利金全部都是时间价值，因为你的权利金买的是一个机会，买的是未来对他预期的上涨的可能，省下的是你用全额去买股票另外的机会成本等等，都是在时间价值的范畴里。

　　万事俱备只欠政策东风

　　记者：请问赖老师，因为您之前在台湾做很多年的金融工作，您说您今年3月份才到的北京，您可不可以比较一下台湾的金融市场和大陆的？我的意思是，因为大陆这边现在还没有期权，觉得有这个的话需要哪些成熟的条件？您可以从自己的体验谈一下吗？

　　赖明潭：其实我觉得来这边，刚来的时候我是听说好像六七月要开始，现在8月底还没开始，但是我来这边观察有两个现象，我觉得在大陆这边的准备其实是比台湾要充分很多很多很多倍，简单来讲，比如台湾2001年上期权的时候，我已经忘记了，第一个就是说，好像只宣布了8个月，只准备了8个月的时间我们就上了，其实在8个月之前我们还不知道期权要上。刚刚听叶总这边讲，2004年已经研究了，其实2008年的时候我在台湾就有中国金融期货交易所的人来，还是我接待的，转眼已经5年了，我记得5年前中国金融期货交易所已经来台湾这边，可能也到其他市场做考察了。其实我是觉得，在交易所的角度各项准备，我认为已经完全足够了。