“中国是全球范围少见的开放型大型经济体。在当前开放经济条件下，受国际市场影响越来越明显，把握中国的金融市场走向首先应有国际视角。” 国务院发展研究中心金融所副所长巴曙松研究员在日前举行的“中国经济发展走势与宏观调控走向高层论坛”上，鲜明地提出了在中国经济“软着陆”进程中把握金融市场的三个视角：国际视角、经济周期视角和深化价值投资理念视角。 “恒生指数对于国内指数的领先作用在加强，晴雨表功能在香港市场的这种关联最近在强化，”巴曙松说，从国际视角把握国内市场的估值是一个趋势，尽管有一些差异，但仍是正常的。 “Ａ股市场和蓝筹股的市盈率接近成熟市场，高于新兴市场，趋势上接近新兴市场可能是一个大的方向，因为不同产业的全球优势不一样，可能是一个剧烈的结构调整过程。”巴曙松说，同一公司Ａ股Ｈ股的价格比较，越是盈利能力强的股票，溢价越少，因此少数盈利能力强的蓝筹公司在国际视角下回获得更高的估值。” 巴曙松研究员举例说，在香港市场上，上海石化、马钢股份、洛阳玻璃等周期型股票已经接近1993年宏观调控之后的估值水平。因此，在香港市场上这些周期型股票大幅向下的空间有限。 “因此，我们还必须要有经济周期视角”，巴曙松表示，国内市场上的周期类股票已经对经济周期波动作出了比较充分的反映，在宏观调控局势明朗之后，这些股票的反映也会比较明显。 巴曙松说，电力类股票的目前估值较高，其合理性在于能源的短缺和工业化中电力消费的弹性系数大于1；但电力行业也是典型的周期敏感性行业，近期电力股的估值显然属于历史阶段性高位，ＧＤＰ的波动可能会带动电力业绩的更大幅度的波动。此外，也要关注经济周期波动中的消费类股票等。 “我们不能静态、局部理解价值投资，也要从行业整合的价值投资理念的视角。”巴曙松说，从6月份的数据看，市场的市盈率水平，剔除亏损股之后，参照2004年一季度的业绩，动态市盈率达到21倍，是历史的最低位，低于2003年10月的低点。 “市场的分化整合，能够获得溢价的，是具有行业的竞争优势、能够更好整合上下游原材料供应，销售渠道等主导性的企业。”巴曙松表示，由于市场热点从集中走向分散，使得价值判断的难度加大。2003年底，超额收益最大的行业是通信营运、煤炭开采、有色金属、银行、石油化工等，但在2004年上半年则转变成电气设备、元件、网络服务、真空器件、零售等。 另一方面，传统的价值投资理念也面临挑战。2004年3月末基金持仓水平接近历史高点，基金在上游行业的持仓比率达到历史最高点，包括金属非金属行业、石化行业、采掘业；传统意义上的核心资产估值水平快速回落；核心资产的派息率低于同期的银行存款利率。“因此，长期价值投资理念需要深化。”
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