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本报记者 孙 铭
北京报道
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人民币升值的话题每到稍稍降温之际，就会有人适时地添上一把火。
就在国际货币基金组织（ＩＭＦ）抛出建议央行放宽人民币汇率浮动区间的磋商报告后不久，11月18日，国际著名金融巨头渣打银行发布了其人民币压力表。在这份由其首席经济学家Ｇｅｒａｒｄ Ｌｙｏｎｓ牵头负责的项目中，渣打银行将人民币升值的压力进行了评估和量化。该报告的结论认为，当前人民币升值压力达到数年来的顶峰。
因此，渣打银行预计，中国政府将在2005年调整汇率政策。由于汇率问题需要中国政府高层讨论决定，他们分析，在将于近期召开的中央经济工作会议上，汇率问题很可能是主要议题之一。
量化人民币升值压力
“我们有一种新的方法来揭示中国货币所承受的压力，这就是渣打银行人民币压力表（Ｔｈｅ Ｓｔａｎｄａｒｄ Ｃｈａｒｔｅｒｅｄ Ｂａｎｋ ＣＮＹ ｂａｒｏｍｅｔｅｒ）。”远在英国伦敦的渣打银行首席经济学家Ｇｅｒａｒｄ Ｌｙｏｎｓ在给记者的电子邮件中透露，“我们以后将会每个月对外发布渣打银行人民币压力表。”
Ｇｅｒａｒｄ Ｌｙｏｎｓ介绍说，这个压力表考虑了很多因素，包括经济发展的可持续性、竞争力和经济全局的表现。他将1997年1月份人民币承受的压力定为100。而从1994年人民币汇率改革以来，人民币既承受了升值的压力，也承受了贬值的压力。为避免频繁调整汇率，在一个设定的压力区间内（比如从85到111），汇率政策可以不做调整；但如果超出了这个区间，则政府应该相应调整人民币汇率。
按照这种计算方法，今年9月份的人民币压力数值为114．3，而在过去的6个月里，人民币压力增加了4％。实际上，从2001年7月份人民币压力下降为91后，便一直逐渐回升，表明人民币升值压力在不断增加。但从压力表可以看出，中国在过去相当长的时间内不需要对汇率做出调整，或者说不需要考虑调整汇率，因为人民币压力都没有突破区间的限制。但在2004年5月份，压力区间的上限被突破。渣打银行认为，经济内在的原因使得调整汇率成为必要。
Ｇｅｒａｒｄ Ｌｙｏｎｓ认为，渣打银行人民币压力表可以让人们量化地评价现在与过去人民币所承受的压力。中国最后一次调整汇率是在1994年，那时人民币贬值了50％。他认为，显然在那时贬值超出了实际需要，这也解释了1994－1996年人民币升值压力在上升。而几年后，在亚洲金融危机复苏的一个阶段，金融市场曾对即将到来的人民币贬值进行投机。如今，人民币又再次面临升值压力。
“观点的变化并不是错误，重要的是要有基准，这就是我们推出渣打银行人民币压力表的原因。它不仅评价现在的压力，也可以为过去的压力提供基准。” Ｇｅｒａｒｄ Ｌｙｏｎｓ认为。
预计中国重新评估汇率
基于对人民币升值压力的评估，渣打银行预计，中国将在2005年改变汇率政策。
渣打银行认为，近年来，中国政府在顶住要求人民币升值的外来压力和管理国内经济方面做出了出色的工作。但是，现在国内和国外的双重原因要求对人民币币值重新做出评估。 渣打银行分析，中国可能会在接下来的任何时候改变汇率。这个变化可能不是巨大的，但应该是明显的。中央经济工作会议很快将召开，这个会议将会讨论2005年主要经济问题，人民币汇率问题应该是其中的一个重要议题。
至于调整汇率的原因，Ｇｅｒａｒｄ Ｌｙｏｎｓ认为，由于中国经济变得越来越开放，当前进出口总值几乎占到ＧＤＰ的70％，这意味着汇率开始扮演更重要的角色。允许汇率更有弹性将使中国对国内市场的变化具有额外的吸收能力，也使中国能更好应对贸易伙伴的经济变化。渣打银行相信，2004年10月28日的加息标志着中国宏观经济的管理进入了一个新的阶段。政府将从行政控制退出，更多的市场化工具将被采用。更市场化的汇率将与这一政策转变相适应。
从经济因素看中国显然应该让人民币逐渐和有控制的升值，但从政治上考虑呢？Ｇｅｒａｒｄ Ｌｙｏｎｓ认为，虽然美国大选已经结束了，但美国制造业工人的就业问题仍然是主要政治问题。美国工会和其他贸易保护主义团体，已经向布什政府起诉中国借助货币贬值来保持其竞争力，这样的声音此起彼伏。
“我们相信人民币汇率温和扩大浮动区间将是政策制订者一个有吸引力的选择，这在政治上也是可行的。”Ｇｅｒａｒｄ Ｌｙｏｎｓ分析。
人民币升值压力被夸大？
不过国内的研究者却有着不同意见。
中国社会科学院金融所国际金融研究室主任曹红辉博士也在进行人民币压力的量化研究。
“很难将人民币压力进行量化，”曹红辉博士告诉记者，“我不清楚渣打银行是如何将压力进行很精确的计算的。”他透露，过些时候将有这方面的学术研讨会在香港举行。
渣打银行也没有将计算人民币压力的公式告诉记者，因此外界只能从渣打银行每月公布的数据中得知人民币面临的压力大小。
对于渣打银行计算结果，即目前人民币的升值压力最大，曹红辉博士也并不认同。他说，所谓人民币的升值压力，就是国际热钱造成的，由于有升值预期，所以国际热钱就进来；而由于国际热钱的进来，就更进一步有了升值预期。中国的实体经济并没有对人民币升值造成压力，压力来自于基础货币供应量的增加，而基础货币供应量的增加就是热钱进入的结果。
据他观察，今年前三季度贸易顺差仅为39亿美元，而外汇储备却增加了几百亿美元，这肯定是热钱通过各种渠道进来了。由于中国的实体经济没有造成升值压力，因此，曹红辉博士认为，人民币升值缺乏市场基础。如果选择人民币升值，不仅不能打退国际游资，反而还进一步强化了游资的升值预期，吸引更多的游资进入。
对于国际大型金融巨头不断宣称的人民币升值预期，一位国有商业银行资金部人士认为，“国际上实际是夸大了人民币的升值预期，这样就可以从中寻找套利的机会，这才是他们的真正目的。”
博弈汇率
“国际热钱都在豪赌人民币升值，越是这样，中国越是要顶住压力，不能给投机资金获利的机会。”中银国际首席经济学家曹远征认为。
渣打银行作为国际上著名的金融巨头，它对人民币升值的预期无疑将给进入中国的热钱再添一把火。有迹象表明，目前国际热钱为赌人民币升值，已经大量流入香港。香港银行体系结余已经从9月底的32．8亿港元增加到10月的151亿港元，导致香港银行利率不升反降，港股尤其是Ｈ股出现了量价飚升的情况。而中国的外汇储备也出现了远超过经常项目和资本项目顺差，显然是来历不明的热钱已经通过各种方式进入中国境内。
10月12日，国家外汇管理局针对汇率的种种传言，对外发表声明指出，完善汇率机制是中国既定的改革方向和目标，但改革的进程取决于我国经济发展水平、经济运行状况、国际收支状况以及其他配套改革措施，是一项系统工程，必须稳步推进，不会一蹴而就，也没有具体的时间表。并强调，中国完善汇率形成机制不是简单地调整汇率水平，因此不可能采取一次性重估人民币汇率的不明智做法。
但外管局的声明并没有阻止人们对人民币升值的预期。在11月18日的亚洲外汇市场上，美元兑人民币的一年期无交割远期合约ＮＤＦ的贴水达到了4100点，并创出8个月的新低。也就是说，如果根据人民币最新的外汇牌价，按一年期ＣＮＹ ＮＤＦ贴水4100点计算，则相当于市场预期人民币一年后将升值4．95％至7．8665元人民币兑1美元。
而且，对人民币汇率更为不利的是，美元汇率在17日创下了9年的新低。由于人民币盯住美元，这无疑给人民币升值更增添了新的压力。分析人士指出，如果美元继续下跌，以美元计价的国际商品价格还将继续上涨，这无论对于中国的能源战略还是对于目前宏观调控的效果来说都将产生不利影响。
看来，各种力量对人民币汇率的博弈还远没有结束。
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