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深圳发展银行信贷资产受让集合资金信托计划的公布，一度让市场猜疑深发展已暗中拔得商业银行资产证券化的头筹，实际情况则是，建行和国开行才是真正的领跑者
1月14日，深圳国际信托投资有限公司宣布，由该公司发起的深圳发展银行(000001.SZ)信贷资产受让集合资金信托计划正式成立。这个简单的消息立刻刺激了市场的敏感神经。人们猜测，这很可能是深发展在借信托之名，行资产证券化之实。如果猜测不假，那么深发展将成为国内第一家实行资产证券化的商业银行。
对中国公众来说，资产证券化可能是个陌生的名词，但在金融界，这个名词并不陌生，实际上过去数年间，诸多金融机构，特别是商业银行，一直在谋求能够首先获得试行资产证券化业务的资格。因为诸如“短存长贷”的贷款结构性矛盾的存在，上世纪80年代中期就盛行于美国的资产证券化，一直被认为是化解未来中国商业银行可能面临的资产流动性风险的灵丹妙药。
但囿于法律层面的障碍，从1999年就开始酝酿实施的资产证券化，迟迟未获放行。中国建设银行是最早参与其间的商业银行，数年中，中国建设银行为此业务创新提交的方案，已六易其稿，但是直到去年底最后一稿才获得国务院批准。两三周前，来自银监会的消息说，建行将在今年一季度获准首家推出住房贷款证券化产品，并以债券形式在银行间债券市场发行并流通。
仅仅是数周时间，就由深圳发展银行取代中国建设银行拔得资产证券化业务的头筹？答案可能并非如此。
“充其量是类资产证券化”？
所谓资产证券化，通俗地讲就是把缺乏流动性但预期未来会有稳定现金流回报的资产集中起来，形成一个资产池或资产包，然后对这些资产进行结构重组，将它们转变成可在金融市场上流通和出售的证券，从而加大了资产的流动性，方便根据需要进行融资。
那么深发展和深国投的集合信托计划又是怎么回事呢？深国投信托业务部蒙宇经理介绍说，这次集合信托计划的运行模式，是先由信托公司作为受托人，向公众募集到一笔资金，用于收购深发展总行营业部的优质信贷资产，信托期限届满，由该行以一定比例的溢价回购该部分信贷资产。
这就形成了一个投资者、信托公司和银行“三赢”的局面———比如，到期后银行以105％的价格回购，在溢价的5％里面，扣除掉信托公司应得的佣金、银行的代理费，投资者得到的还会高出普通居民一年定期存款利率2.25％许多。
银监会广东监管局副局长柯卡生在接受记者采访时表示：“银行资产证券化应该是先有资产，后进行证券化；集合资金信托计划是先筹集资金，然后购买信贷资产进行投资。因此把集合信托当作资产证券化，这个理解不准确。”
更重要的是，由于回购条件的限定，一是使风险没有充分隔离，二是使资产不能充分流动，也就是说风险没法分散转移———而这两点恰恰是实现资产证券化的核心要点。西南证券从事金融创新专题研究的孟辉博士指出，集合信托计划不能称为资产证券化，顶多只能说是“类似资产证券化”。
至于为什么容易将信托解释成资产证券化，源自业内曾有以信托作为工具操作资产证券化的构想。
按照国际上通行的做法，资产证券化要先成立一家特殊目的的载体(英文简称SPV，Special Purpose Vehicle)，其职能是购买、包装证券化资产和以此为基础发行资产化证券。但是我国目前的公司法不允许成立这样的“特殊目的公司”(英文简称SPC)，所以业内转而考虑了一种变通方案——设立特殊目的信托(英文简称SPT)，用信托公司作为载体来实现，是目前法律框架下可行的选择。
但是，即使由信托公司来接盘，也缺乏一个可交易的二级流动市场。流动性仍然不足，实际上是“变而不通”。
深国投内部人士也承认，银行通过信托，是暂时把资产“流动”了一下，但好比魔术师手中的飞镖，看似出手，实际转了一圈又回到手里——因为规定了在一段时间之后要回购。如果信托公司购买的信贷资产又能在某种特定市场上流通的话，也就真的成了资产证券化。
目前，“在流动性不能完全保证的条件下，如不规定回购，对投资者来说，风险和收益非常不对等，这样的产品在市场上很难得到认可，要求回购成了一种无奈的选择。这就与证券化的要求背道而驰了。”
借力信托计划的苦衷
问题在于，从信托计划看，银行的收益肯定不如单纯的贷款，因为这个利差既被投资者分享，又被信托公司切了一块佣金，银行何必做这样的买卖？
一位要求匿名的深发展管理人员为记者一语道破其中关窍，他解释说：信托产品其实可以更多地理解为银行推出的理财产品。之所以有如此复杂的安排，则是宏观调控和市场竞争的逼迫使然。
从2003年年底就展露力度的宏观调控是第一推动力。商业银行，尤其规模不算大的股份制商业银行，长期占用的资金相对较多，银监会加强监管后，对单一客户的贷款比例有更多限制，银行手里的资金(头寸)都觉得紧，他们迫切需要改变一下资产结构，或者加强流动性，就将一些信贷资产转移出去，通过信托暂时回收一笔钱来。
较早吃螃蟹的包括广东发展银行和深发展等股份制商业银行。随着宏观调控的绳子越勒越紧，2004年，全国各地银行的信托产品层出不穷，几乎是井喷行情，这在业内早已是公开的秘密了。
孟辉的评点可谓一语中的：“这是银行借资产证券化的名义，行调动资金之实吧。”因为从实际效果看，银行是用类似资产证券化的工具来实现其他目标，比如调节资金用途，而不是真正的实现资产证券化。
随后的发展有点出乎意料，却也在情理之中。由于2004年以来消费者物价指数持续走高，实际利率为负，银行同质化竞争激烈，一些国有大银行，并不存在头寸较紧的问题，却也愿意拿些个人信贷资产来做信托尝试，实际上就是推理财产品——因为大家都可以看到，通过信托，投资者拿到了高于一年定期的利率。
用蒙宇的话来说，集合信托产品“实际上可以看作是把市场化的利率表达出来了”。在市场竞争日趋白热化的情况下，商业银行为了吸引储户，在能够控制风险的前提下，还必须考虑为客户资产增值，而信托恰恰提供了这样一个平台。
建行、国开行试点真正破局
在信托计划风起云涌之时，默默耕耘多年的建行其实已经迎来资产证券化试点“落袋为安”的好日子。
2004年12月19日，银监会政策法规司副主任李伏安在出席“2004年中国产业发展暨2005年产业发展展望论坛”时明确表示，2005年一季度将实行房地产资产证券化。
最近的消息进一步证实：建行和国家开发银行获准率先试点，将推出各自的资产证券化产品，并将会以债券形式在银行间债券市场发行并流通。为证券化扫清法律障碍的《商业银行资产证券化管理办法》(以下简称《办法》)，也正由银监会和中国人民银行等多家机构联合起草并上报国务院，预计该规则2005年年初出台。
从房地产开始试点资产证券化，是业内的共识，既有经验考虑———资产证券化追本溯源，始于上世纪70年代美国政府不动产贷款协会(GNMA)所发行的不动产抵押基础债券(Mortgage Backed Securities，MBS)，更主要的是现实国情。
随着贷款规模的增大，住房贷款“贷长借短”的结构隐伏相当大的风险。3年前，住房贷款余额占金融机构贷款总余额还不到2％；而到了2003年年底，我国的住房贷款余额已经达到1.2万亿元，是1997年的50倍以上，占贷款总额的比例也跃升至10％。由于商业银行的住房贷款往往以中长期贷款为主，而其资金来源主要是短期存款，一旦银行资金流动性不足，“贷长借短”的矛盾就会凸现。
降低银行信贷风险，同时又能减轻购房者贷款费用的有效途径之一，就是将中长期住房贷款证券化，使其“流动起来”，这样银行风险就得以释放，同时也有利于提高资金的使用效率。
预期即将出台的《办法》，核心就是解决银行资产的流动性问题。业内专家分析，它至少包含三个层次的内容。
第一部分，银监会要考虑跟各部委的协调问题，如何在各自的管辖范围里进行规范；比如以银行的个人住房抵押贷款作为标的物来实施证券化，那么它能否转让？转让后，银行的风险能否隔离掉，转移后在法律意义上能否实现所谓的真实销售，这应该有明确的规定。第二部分，由谁来接受这部分资产，并以什么形式发资产证券？发行主体是谁，有什么样的准入条件？第三部分，资产转移出来后，放在什么样的交易流通市场来流动。
从试点方案看，建行很可能先设立特殊目的信托(SPT)，在公开债券市场上招标，以债券形式在银行间债券市场发行并流通。
试点无疑会给法规制定积累经验，但出台的法规肯定会更严谨，因此也可能比预期出台的时间更长。
另外，即使有关法规如期出台，资产证券化的大规模推广仍有待时日。孟辉认为，真正实现资产证券化要有两个条件：首先是确定法律的框架，保证资产转移方面没有瑕疵了；其次，因为做的是资产证券化，那就要对这些资产进行打包和定价，要保证其有稳定的现金流才能发债，而资产现金流的价值评估，必须建立在以前历史数据的基础上才能正确估计，这一技术环节需要时间。
这恰好也是监管当局从建行、国开行试点破局，积累数据经验的良苦用心——大规模操作的条件尚未具备，但业务开拓又势在必行。
（ 责任编辑：胡立善 ）
