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由中国人民大学金融与证券研究所、野村证券有限公司、中国银河证券公司、中国证券报共同主办的第八届(2004年度)中国资本论坛1月10日在人民大学正式开幕，以下为北京大学金融与证券研究中心主任曹凤歧教授在主题论坛二“全流通的基本原则和方案比较与实施”发表演说
主持人：实际上从11月20号左右行情发生反弹的时候，到今天，这轮行情到底是反弹还是反转，大家的意见出现了很大的分歧，有的人认为是熊市结束了，牛市开始了。我们已经步入新的一年了，大家对于股市的趋势有有种种的猜测，在很多方面我们已经达成了共识，比如宏观经济向好，价值投资理念深入人心，公司的业绩是可以预期。但是很多人觉得还有很多不确定的因素，其中最主要的问题就是全流通的问题，这个问题已经成为中国股市心口的一个痛了，这个问题不能提。这是我们今天大家坐在一起讨论的原因。下面首先有请北京大学金融与证券研究中心主任曹凤歧教授。
主持人：我想问曹教授，你带钱包来了吗？
曹凤歧：我钱包落在家了。
主持人：你怎么来的。
曹凤歧：坐车来的。
主持人：每次在电视台的演播室见到曹凤歧教授，每次都说曹教授你今天有15分钟，曹教授说没问题，没问题。今天我要说曹教授，今天你有10分钟的时间。
曹凤歧：今天大会给我这个机会，今天我这个板块是讨论具体问题，是讨论全流通的原则与方案的比较问题。这个问题我是这样看的。上一个板块有一位教授谈到说全流通不是非常重要的问题。因为国外所有的股份，大概也不是全流通。
我个人认为全流通在中国还是一个非常重要的问题。而且是必须解决的问题。为什么呢？因为中国恰恰是国有股，国有法人股不能流通所以造成很多问题。怎么解决呢？因为只有十分钟，我只能简单说，总的来说要坚持四项基本原则，第一坚持公平公正公开的原则。不能一家说了算，要考虑到流通股，非流通股，大家共同的法律地位来谈论这个问题。第二保持保持市场的稳定。实际上我们2001年的事情大家看得很清楚，为了所谓的减持，市场下去了，这不是我们所需要的。第三应该保护投资者的合法权益，不流通股，国家法人股已经占了流通股大便宜，还想通过这样的办法占便宜是不应该的。第四，如果国有股减持，还要考虑保持国有资产的保值增值，我们2001年之所以出问题，实际上我们就是讲了第四条，其他三条都没有讲，所以出现了问题，是赔了夫人又折兵。具体方案的实施还有两个原则。因为讨论的方案很多，还有一个原则是可接受原则，所谓全流通，国有股减持和流通非常复杂，有国家股东，还有流通股的股东，如果说进行全流通，你要的方案必须大家可接受，不能一方接受，这也是一个原则。下面一个原则叫可操作原则。你的方案再好，不能操作等于没有。这两个原则也是应该坚持的，这就六项原则了。
方案是这样的，国有股减持的方案或者是叫做流通，有人说不能把国有股减持和流通连在一起，实际上必须连在一起，国有股减持的最终目的是必须流通。大家提了好几千个方案，有配送类、股权调整类，开启第二市场，权证类，股转债等等很多方案，应该说这些方案各有千秋，为国有股的减持创造了很好的条件和基础。在这里面选择五个方案简单加以评述。
第一个方案就是韩志国方案，他提出的净资产国有股减持的方案，这是在净资产值的基础上，再乘以净资产前三年的非流通股的减持价格，它是净资产基础的减持方案。第二是比较有代表性就是林义相先生为代表国有股竞价流通补偿方案。部分国有股向全社会竞价发售或者上市公司向全社会公众竞价增发新股，发行时公告该次发行，公司所有股票可以流通，让市场在全流通运行下寻找价格。为了避免二级市场，股票价格因套利导致下跌，必须为流通股的损失加以补偿。第三个方案是张卫星先生的方案，他提出非流通股缩股或者以流通股拆吸股票的方案，由于非流通股和流通股最大的争议在于初始成本不统一，非流通股与流通股的市场价格成本按照比例来缩股就可以做到非流通股和流通股的同股同权。第四个方案是华生先生提出，实现流通股与非流通股的并轨必须通过公开竞价的方式，消除股权分裂。对于希望转让股份或者控股股权的非流通股需要进行公开的竞价，让潜在的股东、购买者竞价成交。非流通股按照竞价全额配售给流通股股东。流通股股东可以选择接受配售，也可以选择放弃配售，取得补偿差价。其利益可得到可靠的保证。它也是竞价然后是全额给流通股，流通股如果不接受，可以给你补偿，这是他的方案。实际上还有一个方案，有一个叫王林的先生提出的方案，他提出是老股老办法，新股新制度的方案，这应该引起大家的重视。他叫做截住非流通股的增量，新股全流通发行，非流通股存量五年后解决，按年限15年上市流通。这是他的方案。我大概列举这五种方案。
我个人认为以上五种方案都有代表性，都有很多的长处，对于国有股的减持、流通、全流通都提供了可以参考的实施办法。韩志国方案的优点是对于国有股减持给了确定的价格，林义相、张卫星、或者华生方案都提出对流通股的股权进行补偿的问题。王林提出老股老办法、新股新制度的策略，我个人认为前半部分是可取的，以前的存量怎么我们得商量。但是我认为林义相先生的方案，华生的方案，以及证监会提出的国有股减持的阶段性方案，在证券市场通过竞价来决定国有股的价值仍然有可能损失流通股股权的权益，很难确定补偿的额度，因此不被流通股股东所接受。张卫星提出缩股或者流通拆吸的方案是保护流通股的股东的权益的方面的考虑，这个方面得到99%股民的欢迎，但是这个方案没有更多的考虑到老股东就是国家股东的权益，必然会遭到国有股东的强烈反对，很难实施。我认为按市场定价来全流通，目前来看还是不公平的，以竞价方式定价的条件还不成熟，很难赢得广大投资者的支持。通过国有股权缩股或者对流通股股东送股的办法进行补偿，看起来很公正，但是有国有资产流失之嫌，政府不会同意。所以以国有资产净资产价格为基础，根据企业不同情况，加减系数的办法，核心的问题就是定价问题，有可能被投资者和政府都接受。国资委关于规范国有企业改革工作的意见已经明确，上市公司国有股转让的价格在不低于净资产的基础上，参考市场竞争能力和市场表现定价，这为全流通提供了很好的契机。
我认为想一夜之间解决国有股减持、全流通问题过于天真，想用十年或者更长时间解决国有股减持问题时间太长了，一万年太久，只争朝夕。从情况来看，现在只要定一个原则就可以了。国资委坚持就定一个原则，不可能实行全国定方案，所以大家提的方案都有道理，我主张用多种办法来进行减持，根据不同企业的情况有一个原则就可以了。所以我不评述哪个方案更好，我也不希望也不可能出现全国统一的方案，一个定价原则，一个可转让原则定下来，根据各地和各企业的情况自己定。我觉得这个问题要进一步解放思想，今年必须启动，当然怎么解决我们再来看。我们应该把国有股的减持和流通，包括全流通问题作为一个商机来看。搞得好这是一个很好的商机，对整个市场应该起很大的作用，如果我们再拖着，不解决，应该说中国的资本市场很难有希望，这是我个人的考虑。所以国资委就定一个原则，让我们转让，定一个转让原则，怎么干就别管那么多了。
（ 责任编辑：张雪琴 ）
