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前年底国有股减持方案大讨论时笔者提出“老股老办法，新股新制度”，即从新股增量改革入手逐步实现股市全流通，新股实行全流通发行，老股则先搁置起来。但笔者的主张遭到强烈的反对。一年多来尤其是最近一段时间，讨论在向纵深发展，但反对从新股改革入手，新股发行全流通的理由却没有任何变化：一是期望通过“缩股”或“扩股”获得补偿，认为新股全流通不能补偿流通股，所以反对(其实用低价新股配售老股一样补偿)；二是不由分说地认为，如果新股全流通发行，则老股股价“一定会”向新股看齐，因为“比价效应”而“大跌”，甚至会造成“崩盘”。
现在所有发行上市的股票都是非全流通的，其流通股比例平均为30%，小的不过百分之十几，由此造成流通股价虚高，我们可以把现存老股票比作“油”。
而如果新股全流通发行，因为它与老股票有质的区别，我们可以把全流通新股比作“水”。正如把水倒入油中，油在上水在下一样，新股全流通发行后，老股价仍一样比新股价高，而新股则比老股低。什么是“比价效应”？即股价按综合因素比较定价的效应，也就是股票通过比较价值而确定各自不同的价格。老股票之间如此，全流通的新股之间如此，而新老股票之间也是如此。如果新老股票价格都一样，那还存在什么“比价效应”？正是“比价效应”使得老股比新股高大致2-3倍。理由如下。
老股发行价高，发行后形成每股净资产高；新股全流通按净资产或十倍市盈率发行，发行后每股净资产几乎没有增加，所以，新老股票每股的“含金量”是不一样的。举一极端的例子，闽东电力、用友软件是非全流通高市盈率发行的代表。发行市盈率一个80多倍，一个60多倍，发行后每股净资产一个从1.57元增到4.75元，增加2倍；一个净资产从1.1元大增至9.7元，增加7倍。
试想如现有一个全流通发行的新股票，因发行价等于净资产，发行完成后每股净资产仍是1元多。以净资产的“含金量”来“比价”，用友股价应是此新股的8倍，闽东电力应是此新股的3-5倍。理论上用友软件可以1送7，闽东电力可以1送2，而新股无能力送股。试问用友软件及闽东电力股价会向新股看齐吗？
现实股市中的一个普遍事实是，相同盈利、股本、行业的股票，如果仅仅是流通盘不同，一般而言，小流通盘的股票股价高于大流通盘的股票。同样道理，全流通新股的流通股会比老股大得多，平均大约2-3倍，随着今后大盘股越来越多，流通股相差岂止10倍!它们的波动性能一样吗？也就是说老股票股性比新股票活跃得多，少量资金就可以炒起来，投机性较强，而新股则因盘子大很难炒得动。难道有了全流通新股，人们就都去投资了吗？
中国股市“做庄”、“跟庄”普遍，哪只股票没有“庄”？“做庄”活跃了“股性”，也是在一个只能投机的股市中作为机构投资者为控制股价波动集中投资进而获利的自我适应行为。这里无意评价“做庄”行为的是非，而只是承认它的存在性。试问谁敢做全流通股票的“庄”？你敢做上去，那发起人占70%的股票全倒给你!可见全流通新股的波动性大大减弱，只适合长期价值投资。
大家都认为全流通新股发行价会较低，为什么发行价低？一是主观上新股向老股配售，发得越低，留给老股的盈利空间越大；但另一方面，新股也只能以较低的价格发行才发得出去，发得低是因为预期上市后股价上涨也有限。
由此可见，新股全流通发行并不像人们想像那样，会牵动老股大幅下跌，甚至危言耸听地说要“崩盘”，其道理与“油”和“水”的关系一样。
从长期趋势来说，股价将逐步回归其价值，这是无法抗拒的。事实上整个市场虽然指数涨了不少，但其平均股价自1997年以来一直呈下降趋势，原因很简单，就是新股越发越多，而资金供给未必同步，由供应关系导致股价不断下降。
在现实市场中，有46元的股票，也有3元钱的股票，股价差十几倍，要说存在“比价效应”，人们为什么不卖掉46元的股票而去买3元的股票。
影响股票定价的因素十分复杂，不能简单类比。全流通新股不会因老股价高而攀上高枝，老股也不会因为新股价低而向新股屈尊，因老股与新股的内在机制不同，老股与新股将各就其位。实行新股全流通发行(初期操作方式为新股分期流通发行)为长线价值型投资资金带来机会，对老股冲击不大，又发展了市场为解决老股流通问题奠定基础。
（ 责任编辑：张雪琴 ）
