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面对一个发行和交易规则都不确定的市场，市场只能以下跌来回应
徐胜治 大摩投资供稿
昨日，两市股指再创新低，上证指数1100点眼见不保，已呈寒风破壁之势。而市场又传来消息，证监会有关负责人紧急召开座谈会，征求有关人士意见，并表示第二批股权分置改革试点暂不推出。出现这种局面的原因是，第一批试点方案出台后，市场“竟然”暴跌。
不知是哪方高人的妙笔，用了“竟然”这个词，我想这个词也反映了某些人心里现在的感受。这些年，似乎不断有所谓的“特大利好”出台，但是市场却照跌不误，看来事情并没有那么简单。第一批试点方案刚推出，第二批就紧急暂缓，说明市场的反应出乎政策制定者的意料。为什么会这样？我认为，市场下跌原因主要来自三个方面。
无对流通股东的补偿承诺
《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》让各上市公司自己拿方案，但是拿什么样的方案，根据什么原则拿方案，没有任何规定！通知中虽然有一句保护投资者利益的话，但是从头到尾并没有对流通股东进行补偿的承诺。
《通知》没有提国有股减持，没有提全流通，而是换了个概念叫作“股权分置改革”，其实是一回事。而市场对全流通问题争议最大的就是如何对流通股东进行历史补偿，推出改革方案最核心的部分也应该在于此，不料真正方案出台后，对这个问题进行了彻底的回避。
市场为全流通补偿问题的一系列抗争，到头来只换回了一个“三分之一否决权”，就是参加临时股东大会流通股表决权三分之一以上可以否决方案。除此之外，流通股东还得到什么？
现有方案让利幅度太小
三一重工(600031)(相关,行情,个股论坛)、清华同方(600100)(相关,行情,个股论坛)、紫江企业(600210)(相关,行情,个股论坛)三家上市公司方案出台，市场仍以暴跌相迎。这三家企业方案虽然各不相同，但对流通股东进行股权补偿的幅度都相似，三一重工对价是10补3股加8元现金，紫江企业对价是10补3股，清华同方稍有不同，但实际上也仅相当于10补3.56股。相信有这几家公司垫底，如果方案能通过的话，其它公司也不会愿意出太大的让利幅度。
A股市场目前流通股占总股本的比例接近三分之一，如果都按10补3股至4股标准，那么最终实施全流通后，原非流通股和原流通股的持股比例大致各占一半，这对进行了巨额历史投入的流通股东而言，并不是好消息。
“三无”方案难服人
三一重工、紫江企业、清华同方所出的试点方案各不相同，方案制定者从各自的角度去解释也都有几分道理，但有一个问题：为什么方案不一样？依据是什么？
这就是让市场感到困惑的地方，这些方案都是在模糊原则下想当然的产物，无法可依，无章可循，也没什么道理好讲。举一个例子，10送3股可以，那么送6股可不可以？如果10送3股被否决，送6股被通过，那么送4.5股是否可以接受？这样的问题谁也回答不了，因为没有什么原则和标准。再举一个例子，紫江企业10送3股如果看上去差不多，但如果是用友软件(600588)(相关,行情,个股论坛)，也是10送3股恐怕难以接受。
通过这种试点方式去解决全流通问题显然不是一天两天能够完成的，那么市场的混乱与动荡也不是短期能够结束的。股市想走好，不仅仅需要的是抽象的利好，更重要的是实质性的资金流入，但在预期如此混乱的情况下，场外资金很难下决心大规模进入。
风险还是来自“不确定性”
关于股权分置问题，市场已反复尝试了多次：从2001年的国有股存量减持发行到暂停，再到2002年的停止；2004年12月又出了一个《上市公司非流通股份转让业务办理的规则》，计划另开“C股”市场，结果遭到市场几乎一致的反对，一笔业务没办就无声无息了。
今天的市场，“试点”或“暂行”的东西太多，真正确定下来的公平合理规则太少，新股询价制仍在“暂行”，目前股权分置改革又在“试点”。面对一个发行和交易规则都不确定的市场，市场只能用这样的方式来回答。
（ 责任编辑：张宇 ）
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