内容摘要：

（1）上半年钢价指数见顶回落，固定资产投资增长放缓、钢材产量增速过快和国家宏观调控政策是国内钢材市场价格下落的主要原因。

（2）钢材市场价格经过大幅下调后，目前整体表现平稳。我们分析，国内钢材市场价格在2006年度能够保持目前总体水平，出现2005年大幅波动的可能性较小：固定资产投资增长率仍处于高位；在目前价格水平下，很多生产商只能是微利或亏损，减少产量不可避免，尽管这个过程是艰难和充满许多不确定性；生产成本对钢价也有较强支撑。

（3）尽管我们目前无法准确预测2006年钢材市场价格走势，但人民币继续升值，铁矿石（主要是运费）、焦炭和废钢等原材料下降趋势明显，大型钢铁上市公司2006年生产成本将下降。从目前形势看，铁矿石最终结果很有可能是：在2005年度价格基础上微涨或微跌，但运费的大幅下降使得铁矿石综合价格下调；焦炭和废钢价格下降幅度也很大。

（4）钢铁公司资本性支出非常大，在行业景气度回落时，许多投资者担忧钢铁公司资产投资回报将大幅降低，从而影响公司估值。但中国正处于工业化和城镇化时期，尽管这一过程正由快变慢，这决定了在今后相当一段时期内，竞争能力较强的中国钢铁公司能继续保持较高的市场占有率、较高的盈利能力和获得较高的资产回报。因此，我们认为现阶段用每股净资产来作为钢铁公司的价值中心。

我们认为2005年是投资钢铁股最困难时期，因为钢铁公司面对的是钢材价格剧烈下滑和生产成本大幅上升的双重挤压。在2006年，价格下滑被市场普遍接受，而生产成本如我们在上述所分析的那样有下降趋势，大部分钢铁上市公司能保持第四季度的毛利率水平。当然，我们投资重点是高附加值产品比例大、抗周期性强的三大钢铁公司：武钢股份、宝钢股份和鞍钢新轧。

（杨广伟）

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