上海证券报 华泰证券 庄虔华

　　截至本周末,沪综指走出了连续5根加速上行的周K线,而上一次相同形态的出现还要追溯到2003年底。时隔两年后,市场再现强势图形,很让人有些大牛当前的感觉。在投资机构对2006年行情普遍持谨慎观点的市场氛围下,如此凶猛的开盘走势确实引起市场的较大分歧,面对日益迫近的股改行情前高点,人们不禁要问:大盘真的反转了吗?

　　估值偏低是重要支撑

　　在宏观调控和经济增长预期看淡的背景下,A股市场持续下跌,周期性股票更是遭遇机构的集体抛售,导致市场整体估值水平不断走低。但成熟市场的估值实践表明,A股的打压行为明显偏激,价格处于低估状态。本次行情启动前的2005年12月5日,A股市场的加权平均市盈率仅为17.4倍(以2005年三季报业绩计算,剔除每股收益低于5分钱的绩差股),已大大低于美国标普500指数和道琼斯指数的市盈率水平。而且与H股的溢价水平也降到历史低点,部分A股价格甚至低于同公司的H股价格,出现较为少见的股价倒挂。作为新兴证券市场,A股凸现出较好的投资价值。

　　对这种低估的投资机会,QFII最先作出反应。2005年前三季度,QFII不断实施加仓策略,无论是持股个数还是持股市值均有大幅度增加,G宝钢、海螺水泥(行情 - 留言)等典型的周期性股票也出现在增仓名单中,这与国内机构的持续减持策略形成鲜明对照。截至去年11月,QFII56只A股账户中,只有4只是空仓,空仓率约为7%,与之相对应的是证券投资基金872只A股账户,空仓率达到24.35%,一般机构与自然人的平均空仓率更是分别达到76.52%和63.61%。显然,本轮行情国内投资者踏空了,而待行情趋势逐渐明朗之后,许多投资者不得不实施追涨策略,对行情发展起到了推波助澜的作用。

　　利好预期初步形成

　　一方面,政策支持股改的力度不断加强。最近推出的对价水平普遍在10送3股以上,推动股改行情再次发动,一些估值偏低的蓝筹股纷纷出现抢权行为。如江西铜业(行情 - 留言)、外运发展(行情 - 留言)、锡业股份(行情 - 留言)等个股纷纷出现这种情况。

　　另一方面,G股较好的预期前景逐步形成。目前已经面市的G股,在估值水平上明显低于整体水平,而业绩表现则比整体水平好很多,G股的整体素质是有保证的。而相关政策的扶持又使G股面临诸多有利的发展环境,如继续支持优质公司股改、扶持G股公司做强做大、推进治理结构改善、拓展融资渠道等,这些因素无疑会对G股公司的基本面产生积极影响,为G股的未来表现奠定价值层面的基础。毫无疑问,随着大量蓝筹公司不断加盟G股板块,G股公司成为价值投资的核心领域是必然的趋势。

　　此外,围绕G股的产品创新也会增加G股的吸引力,如融资融券、T 0交易、股指期货等。去年权证的火爆表现和联动效应再次展示了创新的威力,今年的创新行为预计会有更大的拓展,这对提高G股流动性,增强G股对各路资金的吸引力将起重要作用。未来的G股市场上,不仅有价值投资的长线操作,也有短线资金的题材炒作,G股的全面活跃随时会出现。

　　然而,如果行情形成的背景仅仅是估值的偏低,那么一旦这种估值优势丧失,行情发展的动力就会丧失。以昨日收盘价和2005年三季报业绩计算,A股的加权平均市盈率已达到19.3倍(剔除每股收益低于5分钱的绩差股),美国标普500指数市盈率100多年的波动区间主要在10-25倍之间。因此我们认为,在经济面出现明显改善之前,大盘反转走强依然缺少价值层面的支撑。

　　关注三大机会

　　一是创新带来的投资机会,如果股指期货率先在新综指上推出,G股就会凸现相应的投资机会。T 0交易也有可能选择交投不很活跃的大盘蓝筹股。此外,3G、新能源等技术领域的创新机会也很有潜力。

　　二是业绩增长带来的机会。寻找那些有能力保持业绩平稳增长的行业股票,如周期特征不强的银行股,未来几年内净利润增速有望稳定在20％左右,虽有不断开放的竞争压力,但凭借长期积累的本土优势,主导地位也很难动摇。而与境外成熟银行相比,中资银行属于典型的成长性行业,但估值水平却低于境外银行股,潜在的投资机会是显而易见的。

　　三是资源性机会。地产股虽有行业紧缩的影响,但土地资源的稀缺性和消费升级下的真实购买意愿,使房地产价格很难出现大幅度的下滑。那些拥有大量低成本土地资源的品牌公司,实际上拥有了某种意义的垄断优势,体现出较强的抗风险能力。万科(行情 - 留言)、金地集团(行情 - 留言)就较好地平衡了上海等地市场波动的风险。当然,一些拥有矿产资源优势的股票也存在着垄断性机会。

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(责任编辑：张宇)