事件描述

　　2006年1月8日，上海机场（60009）公告其股改方案，具体内容为：10送0.8股和7.5个欧式一年期认沽权证（行权价13.12元），综合对价2.02股。

　　投资要点..

　　我们认为，上海机场的这个股改方面有意回避了目前流通股东最关心的问题，即浦东机场和虹桥机场未来如何定位、上海机场集团未来的资本运作计划以及在此过程中A股流通股东的利益如何得到保障；

　　如果未来上海机场集团实现“整体上市”，那么对目前的A股流通股东很可能造成的利益损害包括同业竞争（如果采取上海机场集团拿目前其拥有的浦东机场60%的股权、虹桥机场和其它资产赴香港上市的方式）和收益摊薄（包括产能利用率明显下降风险和非航空主业资产盈利能力相对较低的风险）；

　　对于未来具体有哪些资产将可能进行“整体上市”的问题，我们认为从首都机场（694HK）在香港上市的模式和目前的市场定价情况（05、06年P/E均在15倍左右）看，将航空主业资产（虹桥、浦东两机场和浦东货站）和其他非航空主业资产（如航空配餐、城市交通、物流、酒店、旅游、房地产等业务）一起“打包”进行IPO是上海机场集团所期望的；当然，这样做也有负面作用，就是未来再融资的阻力比较大；从694HK的情况看，首都机场的第三跑道和航站楼的扩建项目本来有利用上市公司进行融资的计划，但因为该上市公司的业绩表现平平和流通股东担心未来扩建完成后的业绩而落空；

　　根据我们对未来上海航空业务量（主要是旅客吞吐量）的预测（05年两场实现旅客吞吐量4050万人次，06-10年连续五年保持15%的增幅，2011年增长5%，2012-15年连续4年增长8%）和浦东和虹桥的产能扩张形势预测（浦东二期扩建工程2008年投入使用，旅客通过能力达到6000万人次/年，虹桥第二跑道和航站楼2010年投入使用，旅客通过能力达到5000万人次/年），我们得出08-15年，在按照两场的设计吞吐能力平均分配航班数量和优先考虑虹桥机场的产能利用两种情况下，浦东机场的产能利用率分别为（如表1所示），而06、07年浦东机场的产能利用率将分别为：103.5%和119.03%。

　　我们认为，如果上海机场集团对未来资本运作的方案尚无法确定，那么为了保护A股现有流通股东的利益，其送认沽权证的比例应当增加到10送10个，同时提高行权价格到14.5元以上。

(责任编辑：郭玉明)