科华生物：核酸诊断试剂增长超预期

　　 投资要点

　　 我们维持对公司2005年、2006年、2007年EPS的预测，分别为0.67元/股、0.86元/股、1.03元/股，PE分别为22倍、17倍、14倍，继续给予“买入”投资评级。

　　 科华生物今日公告与上海创业投资有限公司、上海市徐汇区人民政府、上海市科教兴市领导小组推进办公室共同签署了上海市科教兴市重大产业科技攻关项目—“核酸检测乙型肝炎、丙型肝炎及艾滋病毒在血液筛查系统中的应用及产业化项目”的实施框架协议。

　　 此项目的起止时间为：200501至200706。此项目产品为乙肝、丙肝、艾滋病三联荧光核酸诊断试剂。可做8人、16人、32人标本。与公司已有2个产品(单联乙肝、丙肝核酸检测试剂及正在申报的艾滋病检测试剂)

　　 相比，具有使患者节约费用、时间的优点。此项目要求的进程为：中期达到：三联产品申报、仪器达临床应用水平；后期达到：三联产品受理、仪器获生产文号。试剂及仪器生产线达可以生产水平，并获1至3项专利。从公司目前项目进展情况看，中期资金的获得没有问题。此项目的最终累计销售目标为(试剂+仪器)达3000万元。主要依赖公司的销售能力实现。这部分销售收入不包括在我们估算的公司今、明两年核酸诊断试剂的销售额中。估计可增加公司2007年EPS0.036-0.07元/股水平。我们暂时不调整公司2007年业绩预测，待进一步跟踪此项目后再做调整。

　　 科华生物今日公告与上海创业投资有限公司、上海市徐汇区人民政府、上海市科教兴市领导小组推进办公室共同签署了上海市科教兴市重大产业科技攻关项目—“核酸检测乙型肝炎、丙型肝炎及艾滋病毒在血液筛查系统中的应用及产业化项目”的实施框架协议。

　　 上海创业投资有限公司是按受政府委托，作为债权人代表，负责专项资金管理的公司。框架协议约定：创投公司将以无息委托贷款+补贴的方式为该项目提供共计1500万元专项资金支持。其中1050万元为无息委托贷款投入，具体投入阶段为：

　　 项目中期评估前给予600万元；中期评估后，后期评估前给予450万元，是否拨付及如何拨付将根据项目中期评估的结果决定。

　　 后期评估后，创投公司还将提供不超过450万元的专项资金补贴。

　　 上海市徐汇区政府还将负责落实150万元配套资金。

　　 对此项目，我们作了进一步的跟踪：

　　 1、这个项目的起止时间为：200501至200706。

　　 2、此项目产品为乙肝、丙肝、艾滋病三联荧光核酸诊断试剂。可做8人、16人、32人标本。与公司已有2个产品(单联乙肝、丙肝核酸检测试剂及正在申报的艾滋病检测试剂)相比，具有使患者节约费用、时间的优点。

　　 3、此项目要求的进程为：

　　 中期达到：三联产品申报、仪器达临床应用水平后期达到：三联产品受理、仪器获生产文号。试剂及仪器生产线达可以生产水平，并获1至3项专利。

　　 从公司目前项目进展情况看，中期资金的获得没有问题。

　　 4、此项目的最终累计销售目标为(试剂+仪器)达3000万元，我们预计主要贡献在2007年。主要依赖公司的销售能力实现。这部分销售收入不包括在我们估算的公司今、明两年核酸诊断试剂的销售额中。我们粗略估算，公司目前销售净利润率为19%，则3000万元收入对应的净利润约为570万元，EPS为0.07元/股。若保守估计，按10%销售净利润率计算，则新增净利润为300万元，EPS为0.036元/股。我们暂时不调整公司2007年业绩预测，待进一步跟踪此项目后再做调整。

　　法拉电子：主营业务分析及盈利预测

　　 ■公司经营薄膜电容器及其金属化镀膜材料的制造；研究、开发各种类型的高新科技电子基础元器件及相关配套件等，是目前国内规模最大的薄膜电容器及铝金属化膜生产企业。

　　 ■2006年，全球3C产品需求的复苏，将带动了全球电容产品市场需求的增长。

　　 2006年国内电容市场的薄膜电容的需求也将变得旺盛，预计同比增长幅度将超过15％，产量规模将超过170亿只。

　　 ■从2005年初开始，随着薄膜电容产品需求的增长，公司的经营环境有明显的改善，公司的主营业务收入和主营业务利润的增长均出现了良好的增长趋势。

　　 ■受原材料价格上涨和产成品价格下跌等因素的影响，公司的毛利率环比出现了小幅的下降，2005年第三季度公司的毛利率为37.71％，比第二季度下降了0.69个百分点。

　　 ■公司股改有较强的送股能力，我们认为法拉电子的对价方案可能达到10送3.5左右。

　　 ■公司05、06年的EPS分别为0.40、0.44元，动态市盈率分别为23.73、21.57倍(股改后)。

　　 ■我们给予法拉电子的投资评级为：未来12 个月内，大市同步。

　　 公司主营业务分析

　　 公司是国内唯一可以为各类整机厂提供大批量、全系列薄膜电容器和薄膜电容器所用金属化膜的生产企业。

　　 1、薄膜电容器市场前景乐观 薄膜电容器行业既属于资金、技术密集型产业，也是开放性行业，不受政策性保护。目前薄膜电容器在向有引线微型电容器、无引线片式电容器、集成电容器、纳米电容器、光子电容器等高科技新产品的发展进程中，又是技术难度最大、科技含量及附加值较高的一类产品。

　　 2001年受全球经济不景气的冲击导致整个电容器行业放慢了发展步伐，产销量、进出口量都出现不同程度地下滑，产品价格下降，从而影响了企业的经济效益。但自2002年下半年以来，通讯、家电、汽车等行业都逐渐回暖，电子整机的市场需求量在回升和发展，激活了处于低迷状态的电容器市场，该行业复苏的迹象已比较明显，尤其是我国庞大的市场容量和“持续、健康、平稳”的经济发展将成为带动我国电容器行业腾飞的重要外在因素。

　　 根据中国电子元件行业协会信息中心的最新统计资料，全球有机薄膜电容器2004年市场销量约为350亿只。其中绝大部分是传统的引线式薄膜电容器。随着我国信息产业的迅速发展，国外著名薄膜电容器制造商如德国EPCOS集团、日本松下等公司纷纷在国内投资办厂，竞争态势日显“国内市场国际化、国际竞争国内化”，也使得本已较为激烈的市场竞争日益加剧。

　　 根据中国电子元件行业协会信息中心的最新统计资料，2004年中国薄膜电容器的市场规模为30.51亿元人民币，2005年中国薄膜电容器的市场规模为34.17亿元人民币，同比增长幅度将超过12％。国内薄膜电容器的产量在2004年达到126亿只，在2005年达到150亿只的产量规模。

　　 2006年，全球3C产品需求的复苏，将带动了全球电容产品市场需求的增长。在国内市场，在手机、高清电视、机顶盒、LCD、DVD和MP3等产品需求趋势的带动下，2006年电容市场的薄膜电容的需求将变得旺盛，预计同比增长幅度将超过15％，产量规模将超过170亿只。

　　 2、主营业务收入和主营业务利润同比增长速度加快 2005年1～9月份，公司实现主营业务收入28,825万元，比上年同期增长14.53％；实现净利润6,632万元，比去年同期增长10.05％。在2005年第三季度，公司实现主营业务收入10,518万元，比上年同期增长33.27％；实现净利润2,589万元，比去年同期增长20.86％。

　　 进入2005年，公司各季度的主营业务收入和主营业务利润同比增长速度均明显加快，2005年第三季度的主营业务收入同比增长了33.27％，而2004年第四季度的主营业务收入同比下降了1.57％；2005年第三季度的主营业务利润同比增长了25.30％，而2004年第四季度的主营业务利润同比增长了1.34％。

　　 3、毛利率环比出现小幅下降 由于原材料成本占薄膜电容总成本的60％左右，以石油、有色金属为代表的国际大宗产品价格一路攀升，原材料价格的上涨使公司生产成本大幅上升，影响了公司的毛利率。另外由于电子产品竞争激烈，公司主要产品的价格出现下降。成本上升和产品价格下降导致公司的毛利率环比出现了小幅的下降，2005年第三季度公司的毛利率为37.71％，比第二季度下降了0.69个百分点。针对毛利率下跌给公司带来不利影响，公司利用加大创新力度、提高产品技术含量和加强企业管理等的手段，确保公司的销售净利率保持稳定，2005年第三季度，公司的销售净利率达到了24.61％，环比增长了3.19个百分点。

　　 4、股改有较强的送股能力 目前公司的流通股占总股本的比例为33.33％，公司第一大股东厦门市法拉发展总公司占总股本的42.67％，第二大股东厦门建发集团有限公司占总股本的20％。如果按照10送3的市场平均股改对价，公司流通股将获得对价2250万股，流通股的比例仍只有43.33％，公司的流通股的价格将为7.3元(9.49/1.3)，按我们的预测05年的每股收益0.40元计算，动态市盈率为18.25倍，略低于市场上同行业上市公司的平均市盈率。

　　 另外电容器行业另外一家上市公司G铜峰 （600237 行情,资料,咨询,更多）的10送3.2的对价方案，因此我们认为法拉电子的对价方案可能达到10送3.5左右。

　　 盈利预测主要假设：

　　 1、公司保持现有产能。

　　 2、公司05、06年的主营业务收入同比增幅为19.6％、10.5％。

　　 3、公司05、06年产品的毛利率为36.4％、36.2％。

　　 风险因素

　　 1、竞争加剧

　　 随着我国信息产业的迅速发展，前景广阔的中国薄膜电容器市场吸引了众多国际知名的电子元器件制造商。位列世界500强的韩国SKC正酝酿通过合资的方式，在中国建立作为电容器主要原材料的聚酯膜生产线，薄膜电容器产量位居世界第2位的EPCOS公司也正在中国内地寻求合作伙伴。国内薄膜电容器行业的竞争态势日显“国内市场国际化、国际竞争国内化”，使得国内原本已较为激烈的市场竞争日益加剧，法拉电子将面临与国外跨国公司竞争的风险。

　　 2、产品升级是对公司经营的新挑战 根据中国电子元件行业协会信息中心的预测，2010年国内片式薄膜电容器的产量将达到9亿只，“十一五”期间的年均增长速度将超过12％。中国电子元件行业协会信息中心认为：尽管目前在数量上，片式有机薄膜电容器还远不能和传统的引线式薄膜电容器相匹敌，但是随着电子整机更新换代周期的缩短，以及“轻薄短小”和数字化要求的不断提高，片式有机薄膜电容器正以前所未有的发展速度向前推进，其逐步替代传统的引线式薄膜电容器已是大势所趋。如果公司的产品不能及时升级，法拉电子未来的盈利能力将受到较大的影响。

　　 估值分析与投资建议

　　 1、估值分析 在国内沪深两市，除了法拉电子以外，只有G铜峰(600237.SH)

　　 从事薄膜电容的生产。法拉电子的05、06年动态市盈率(股改前)明显低于G铜峰(股改后)。在股改后，法拉电子的动态市盈率将进一步降低，因此与G铜峰相比，法拉电子更具投资价值。

　　 2、投资评级 如果不考虑股改因素，公司目前的股价为9.49元，对应的05、06年的动态市盈率为23.73、21.57倍，如果考虑预期的10送3.5的股改方案，公司的动态市盈率已经接近沪深两市和香港市场同类上市公司的市盈率，综合考虑公司毛利率出现小幅下跌等不确定因素，我们认为目前的股价已经较合理，我们谨慎的给予法拉电子的投资评级为：

　　 未来12个月内，大市同步。

　　铁龙股份：收购方案清晰 盈利超过预期

　　 公司于2月7日公布了收购资产及关联交易公告，收购中铁集装箱及其控股的四家公司的特种箱相关资产及业务，转让的最终价格约为4亿元。

　　 转让后，公司与中铁集装箱就其向公司提供铁路特种集装箱运输及综合服务签署协议，每年向中铁集装箱支付的服务费用，标准为当年铁路特种箱使用费总额的20%。

　　 公司预计新资产将为2006年新增收入2.22亿，新增净利润4000万。

　　 要点

　　 公司收购资产情况逐步清晰，资产规模在4亿左右，与我们的预期基本一致。公司将采用债务融资方是完成收购，财务杠杆的提高将有效提升公司的净资产收益率。

　　 公司预测，2006年特种箱的收入将达到2.22亿，扣除折旧和中铁集的服务费用以及各项税收之后，净利润贡献可以达到4000万，总资产收益率达到10%，比我们预期的8%为高，盈利能力想当优秀。

　　 据了解特种集装箱业务2004、2005年的增长率分别是50%和30%，业务成长性良好。未来随着特种集装箱量的增加，盈利规模将保持良好增长。

　　 根据公司的盈利表现以及收购报告，我们下调对公司主业盈利情况的预期，并上调来自特种集装箱的盈利，最终的每股收益维持不变。参考我们对公司之前的定价方式，公司合理定价在6.5左右，而参考H股广深铁路22.7倍的估值水平，公司合理价格甚至可以达到8元，考虑到股改含权，目前价格仍有吸引力，维持“推荐”评级。

　　 I．以债权融资收购4亿资产，有效提升公司净资产收益率

　　 收购资产规模4亿根据公司公告，公司将收购中铁特集乡关运输资产和业务，收购资产一是包括双层汽车箱、台架式汽车箱、轻油罐箱、水泥罐箱、水煤浆罐箱、折叠式台架箱、干散货箱等七个品种共17292只铁路特种箱资产；二是与特种箱业务相关企业的资产、负债，包括中铁特种集装箱运输有限责任公司除长期投资以外的资产、负债，海南中铁运输发展有限公司、北京中铁多联集装箱物流有限公司、江西铁运集装化运输有限公司的全部资产、负债。全部资产作价4亿。

　　 债权融资提升股东回报率

　　 公司拟采用债权融资方式收购资产。公司目前总资产12.6亿，资产负债率仅18.5%，对于铁路经营这种风险较低，稳定性较好的业务来说，这种资本结构显然过于保守，此次4亿资产的收购可以将资产负债率提升至38.2%，优化了资本结构，将有效提升公司的净资产回报率。

　　 未来公司的财务杠杆仍有进一步提升的余地，在继续收购中铁集资产的过程中，股东回报率有进一步提升的机会。

　　 II.收购资产盈利能力优秀，成长性良好

　　 根据公告披露，中铁特集预计2006年完成32万运量，带来收入2.22亿，净利润4000万。

　　 盈利能力优秀，超过预期根据公司与中铁集签署的协议，中铁集将为公司提供特种箱的运输服务，公司为此支付收入的20%作为服务费用，除此之外的成本及费用仅有折旧、财务费用和税收。

　　 根据公司测算，2.22亿收入将为公司带来4000万的净利润，息前收益率达到13.7%，这比我们之前测算的息前收益率8%高出5.7个百分点，盈利能力相当优秀。

　　 从公司的经营模式看，未来资产收益率主要取决于特种箱的周转效率，根据2006年预测数据看，箱子的平均周转天数为19.72天，这已经是一个较高的周转效率。因此未来的业绩进一步提升有赖于公司投资购买新箱。当然铁路建设的不断完善，运行速度提升也会对公司盈利起到正面帮助。

　　 成长性

　　 根据公司介绍，2004、2005年特种集装箱运量的增长率分别是50%和30%，业务成长性良好，公司目前正在积极开拓汽车物流市场，我们认为铁路运输对比公路有价格和安全两大优势，未来随着铁路建设的不断推进，仍有良好的成长空间。

　　 公司对2006年的收入增长预期仅有10%，这主要是考虑收购所需要的磨合期，未来公司良好的资本结构以及现金流令公司有能力投资增加特种箱的数量，因此我们对该业务的长期成长性看好。

　　 与中铁集维持紧密合作，为未来进一步收购培育基础

　　 中铁特集仍沿用过去铁路资产的运营方式，即公司拥有资产和部分服务，而运输服务仍交由铁道部或者中铁集完成，公司为此支付一定费用。这样将导致大量的关联交易，不过也保证了盈利的稳定性。

　　 中铁特集只是中铁集内一块业务，短期内，这种运营方式还难以改变，我们仍旧认为中铁特级的运营更多的是一个试点，是为了中铁集整体透过铁龙上市进行磨合和总结，运营顺利，将为中铁集的上市铺平道路，而相信这也是铁龙管理层和各方股东所乐见。我们对整个事件的未来保持乐观。

　　 III.盈利预测和价值评估

　　 调整2006年盈利预测根据前3季度的业绩表现和收购公告，我们对公司2005年和2006年的盈利预测进行调整。我们调低了对主业盈利表现的预期，而提升了对收购资产盈利的预期，最终的每股收益没有明显变化。

　　 考虑股改，估值仍有吸引力

　　 我们认为公司原有的铁路业务比较稳定可以按15倍PE定价，而来自特种集装箱业务的利润由于成长性良好，可以按照35倍PE定价(3年复合增长30%即可回到15倍PE)，因此公司合理定价为0.09*35+0.24*15=6.8元。公司目前的价格已经较为充分的反映了收购预期。

　　 但是有这样几个因素令我们维持对公司“推荐”的评级。

　　 1、公司股改在即，股价含权。如果按照10送3的对价水平测算，目前股价仍有空间。

　　 2、H股广深铁路的PE为22.7倍，对A股价格构成支撑，如果我们以20倍PE对原有业务进行定价，则公司合理价格可以达到8元左右，考虑股改，股价仍有相当的上升空间。

(责任编辑：张雪琴)