中信证券股份有限公司保荐代表人　张剑

　　2006年2月16日，在股票停牌数日之后，美的电器公布了股权分置改革方案，为了便于广大投资者更好地理解方案内容，保荐机构中信证券股份有限公司对该方案解读如下：

　　一、送股安排

　　参与本次改革的非流通股股东为使其持有的公司股份获得流通权，向公司全体流通股股东实施的对价安排为每10股流通股获送1股。

　　解读：按照当前股改市场中较为通用的参照国际成熟市场同行业公司市盈率(家电行业平均为19倍)及股改前后流通市值不变法进行测算(假定美的电器股改后的市盈率为9倍以及2005年度业绩为每股0.611元计算)，美的电器的理论送股比例为每10股流通股获送0.55股股份。方案最终确定每10股流通股获送1股，能够更好地保护流通股股东的权益。

　　此外，非流通股股东在股改前持股比例为39.87%(其中实际控制人合共持股比例仅为30.69%)，每10股流通股获送1股之后，非流通股股东在股改后持股比例下降为33.86%(其中实际控制人合共持股比例下降为25.81%)，非流通股股东的送出率为15.07%，该水平与当前市场上已完成股改公司的平均送出率水平接近。

　　实际上，从另一个层面来理解，如果非流通股股东(尤其是实际控制人)的持股比例过低，也并不利于上市公司的长期稳定发展。尤其是美的电器处于市场竞争异常激烈的家用电器行业，更需要稳定且有经验的控股股东和管理层来保证上市公司的稳定发展，从而保证全体股东的长远利益。

　　二、追加现金补偿安排

　　送股实施后，若复牌日起20个交易日内公司股票加权平均价低于6.10元，参与本次改革的非流通股股东将以现金方式向追加现金补偿登记日登记在册的全体流通股股东支付现金补偿，具体补偿金额为对价安排实施后复牌日起20个交易日内公司股票加权平均价与6.10元之间的差额，每10股流通股份的最高补偿金额不超过5.00元。

　　解读：追加现金补偿是本方案的创新设计，也是本方案的亮点。在送股方案实施、股票复牌之后，若股价出现除权效应，则参与本次改革的非流通股股东将用现金对流通股股东进行相应补偿，最高补偿金额为每股0.5元，以确保流通股股东在股改后不受损失。相对于单纯送股方案而言，追加现金补偿的安排使流通股股东获得了实实在在的保护。按照股改后美的电器股票的预计理论价值5.50元计算，每股0.5元的最高补偿金额相当于每10股流通股股东在获得1股的送股对价之外，还可获得最高折合1股的额外现金对价，使得总对价水平最高折合每10股流通股获送2股。从送出率角度看，非流通股股东的送出率最高可达30.14%，远高于当前市场上已完成股改公司的平均送出率水平。如果复牌后股票价格超过5.60元，流通股股东获得的现金补偿将不足每股0.5元，但是股票价格的上升又可以使得流通股股东所获送股票的市值上升，从而弥补了现金补偿方面的减少。

　　现金追加补差方案的创新设计明确了对价预期，兼顾了流通股股东对于获得股票对价和现金对价的双重需求偏好，而且两者之间存在相互补充的效果，有利于确保流通股股东在股改当中的权益。同时，作为创新方案，为目前股票估值偏低、非流通股股东持股比例相对较低导致股改难度较大的公司提供了一种有益的借鉴，在该类尚未进行股改的上市公司中具有相当的普遍适用性。

　　三、非流通股股东承诺事项

　　(一)第一大股东美的集团承诺将代第二大股东开联实业支付对价安排中开联实业所分摊的现金支付；同时承诺将代部分未明确表示同意参与股改的非流通股股东垫付该部分股东应当支付的现金。第二大股东开联实业承诺将代第一大股东美的集团支付对价安排中美的集团所分摊的送股数；同时承诺将代部分未明确表示同意参与股改的非流通股股东垫付该部分股东应当支付的股份。代为垫付后，未明确表示同意参加股改的非流通股股东所持股份如上市流通，应当向美的集团和开联实业分别偿还代为垫付的现金支出和股份数，或者取得其同意。

　　解读：第一大股东美的集团和第二大股东开联实业同受公司实际控制人控制，实际控制人在股改前的合共持股比例仅为30.69%，而公司非流通股股东数目较多，难以在短时间内达成一致意见，且存在部分无法取得联系的非流通股股东。在这种情况下，为了推动股改尽快进行，公司实际控制人作出了上述代付、垫付股票及现金的承诺，体现了公司实际控制人坚决推动股改的决心和维护流通股股东利益的诚意。

　　(二)第一大股东美的集团和第二大股东开联实业保证在股权分置改革完成后24个月内不通过交易所减持或转让美的电器限售部分股票，在前项承诺期期限满后12个月内，通过交易所出售股份的价格不低于8.50元。公司持股5%以下的参与本次改革的非流通股股东承诺在股权分置改革完成后18个月内将不通过交易所减持或转让美的电器限售部分股票。

　　解读：参与本次改革的各非流通股股东关于限售期限的承诺均高于当前法律法规的要求，而且第一大股东美的集团和第二大股东开联实业在限售期限延长的基础上还作出了不低于8.50元的出售价格承诺，该价格远高于当前股票市价和股改后预计的理论价值，体现了非流通股东尤其是实际控制人对于美的电器股票的持股信心和决心，这将有利于稳定投资者对于公司长期发展的预期，增强流通股股东长期持股的信心。

　　(三)如果美的电器2006年度净利润的增长率低于10%、2007年度净利润的增长率低于10%，或2006年度、2007年度每年的分红低于当年实现净利润的40%，第一大股东美的集团和第二大股东开联实业将放弃当年的分红，归其他股东所有。同时，美的集团和开联实业将就40%的分红比例提出分红议案，并保证在股东大会表决时对该议案投赞成票。

　　解读：业绩增长率及分红比例的承诺，既能够起到稳定股价的作用，同时也能够使投资者实实在在地分享上市公司的未来增长，充分体现了实际控制人对于公司未来经营业绩增长及现金流状况的信心，从长远看有利于维护公司股价，保护流通股股东的利益。

　　(四)第一大股东美的集团承诺在追加现金补偿安排实施完成后，将实施增持计划。增持时间在追加现金补偿安排实施完成后的60个交易日内，增持金额不少于2亿元，同时承诺在计划完成后的6个月内不出售所增持股份。

　　解读：追加现金补偿安排实施完成后60个交易日内增持金额不少于2亿元，按照复牌后预计的理论价格5.50元计算，增持股数最低为3，636.36万股，约占公司总股本的5.77%。该等金额及比例的第一大股东增持，体现出公司实际控制人对公司股票价值及未来发展的信心，有利于维护公司股价，使流通股股东利益获得有效保护。

　　四、总结

　　从以上方案解析可以看出，美的电器股权分置改革方案充分体现了公司非流通股股东尤其是实际控制人推进股改的诚意和决心，以及公司实际控制人对公司未来发展的坚定信心；从短期来看，能够使流通股股东通过股改获得稳定收益，从长期来看，有利于流通股股东所持股票获得价值保障；同时，追加现金补偿的创新设计，具有价值发现及股价维护功能，符合监管部门关于股改当中股价维持和稳定预期的政策要求，相信方案能够获得广大流通股股东的认可和支持。

(责任编辑：郭玉明)