今年影响饮料包装制品业利润增长的主导因素均向有利方向发展,同时近两年来行业再投资明显停滞,产能利用率逐步回升,部分产品已经感觉到生产能力不足,这预示着饮料包装行业已经开始进入新一轮景气上升期。我们预计,紫江企业(600210)和珠海中富(000659)这两家饮料包装制品业龙头将能够充分受益于本轮景气回升。

    市场需求快速增长

    近年来我国软饮料产量快速增长。2004年国内包括碳酸饮料、瓶装饮用水、果蔬汁和茶饮料在内的软饮料产量达到2912万吨,较上年增长22.7%。而1997年-2004年间,我国软饮料产量年均增长速度约为16%。

    对国内13亿人口中的大部分来说,瓶装饮料还未成为日常必须消费品。随着收入水平普遍提高导致的消费升级,未来瓶装饮料需求将继续呈现高速增长态势,塑料包装制品需求量将同步上升,预计未来五年国内软饮料包装制品总量增长速度在15%左右。

    另外,2004年全国啤酒总产量为2910万吨,未来年均增长速度约为6%。虽然短期内国内啤酒厂商对PET啤酒瓶没有需求,但PET啤酒瓶市场一旦启动,饮料包装制品企业将面临高速增长机会。

    上市公司中的紫江企业和珠海中富主要为可口可乐和百事可乐在中国的饮料生产提供配套,合计占据了国内商品碳酸饮料瓶80%的市场份额。作为业内强势企业,两公司未来销售收入增长速度将明显超过15%的行业平均水平。

    产能利用率开始回升

    1998年-2002年间,国内饮料包装行业经历了较长时间的高景气阶段。受高利润率和高产能利用率吸引,行业内主要企业自2003年开始进行大规模投资,行业产能利用率明显下降。如2005年紫江企业和珠海中富的吹瓶能力利用率仅为55%-60%,瓶胚装置产能利用率在80%左右。

    但进入今年以后,由于近两年来行业再投资明显停滞,目前行业产能利用率开始逐步回升,部分产品已经感觉到生产能力不足,这预示着饮料包装行业已经开始进入新一轮景气上升期。

    饮料包装制品业属于资本密集型行业,固定资产占总资产比重大,固定成本占成本比重高,这导致企业利润变动对产能利用率反应敏感。

    以紫江企业为例,截至2005年第三季度末,其固定资产净值高达40亿元,占当期70亿元资产总额的57%,年总资产周转率仅为0.5次左右,远低于一般制造业企业0.8次左右的平均水平。

    假定产品销售价格和其它成本因素不变,如果紫江企业年实物产量增长20%,则单位产品固定资产折旧下降1.7%个百分点,相应产品毛利率上升1.7%个百分点。以2005年税前利润为基数,公司2006年因产能利用率上升、固定成本下降而导致的税前利润同比增长幅度将达到24%。

    原料成本出现回落

    饮料包装瓶主要原料为瓶级聚酯切片,切片占瓶及瓶胚生产成本的比重平均在70%左右,因此原料价格对企业毛利率影响较大。2000年国内瓶级聚酯切片价格仅在7500元/吨左右,而2005年最高则达到13000元/吨。但由于国内石化产品价格在2005年第二季度后已经自顶点明显回落,近期瓶级聚酯价格在11000元/吨左右。

    预计未来国内瓶级切片产能不再短缺,价格将主要受PTA、EG等原料走势影响。随着国际石化行业进入景气下降期,未来几年瓶级聚酯切片价格将步入下跌通道,从而有利于饮料包装企业利润回升。

    今年利润将见底反转

    饮料包装制品业产业集中度较高,紫江企业和珠海中富分别在“两乐”的市场中占据40%左右的市场份额,行业盈利能力上升不会在短期内吸引有实力的新进入者。因此,我们预计紫江企业和珠海中富将能够充分受益于本轮景气回升。

    我们预测,紫江企业2005年、2006年每股收益分别为0.12元和0.18元；珠海中富2005年、2006年每股收益分别为0.15元和0.23元。

    从各项数据比较,珠海中富均略优于紫江企业,同时珠海中富销售收入主要集中于饮料瓶,在预期未来瓶类产品毛利率回升的情况下,其业绩增长的爆发力更大。

    但紫江企业在业务多元化方面先行一步,对单一客户的依赖度较小；同时紫江企业通过现有皇冠盖和瓶签业务与啤酒商建立了紧密的合作关系,未来在PET啤酒瓶产品市场开发上有一定优势。

    -                          珠海中富   紫江企业
    EPS(05E)                       0.15       0.12
    EPS(06E)                       0.23       0.18
    市盈率(05E)                      17         19
    市盈率(06E)                      11         12
    市净率(05Q3)                   0.94       1.15
    市销率(05E)                    0.84       0.87
    瓶类产品毛利率(％,05Q3))       24.5       17.3
    总资产周转率(05Q3,次)          0.36       0.41
    固定资产周转率(05Q3,次)        0.58       0.71
    资产负债率(％,05Q3)           48.64      54.31
    实际所得税率(05Q3,％)          8.77      13.04