外资并购：交易定价是重要标准

　　特约评论员 石 岩

　　上周，凯雷徐工并购案的当事人否认了股权转让遇阻的消息，并透露说目前政府并没有表示要否决这一并购，审批进展与预期的时间表基本相近。此前，有媒体报道说商务部已批复不希望外资控股。无论结果如何，这一并购案都将成为世界观察中国和中国反观自己的一个里程碑。

　　近期，有关这起并购案以及相关外资并购现象的讨论有越来越复杂化的趋势。凯雷并购徐工的故事其实非常简单，无非是一家美国私人公司要买一家中国地方政府公司85％的股权，股权价格卖得很高，在净资产的基础上溢价近70％。此外，买方凯雷是一个有名的职业买家，并不想借徐工进入工程机械的行业或者扩大自己在该行业的份额，它要做的事情就是买下企业，增加其价值，然后卖掉获利。

　　对于凯雷等外资并购者的动机，有评价认为，“外资不是国有银行，更不是中国股民”。凯雷的高层更是公开表示，其每年在全球的投资回报率都在30％以上，在中国这个新兴市场，回报率自然还要更高。简而言之，外国人显然不是来送钱的，而是来赚钱的。

　　赚钱显然是生意人的天职，因为我们让生意人赚到了钱，所以才享受到了生意人的勤奋和智慧所带来的价值。在这个意义上，外资并购者并不比公共汽车站边卖烤红薯的外地人高尚或者卑劣。

　　不过，有人认为卖烤红薯的外地人没有威胁到“粮食安全”，但凯雷等外资并购者却威胁到了“经济安全”。虽然后者的涵义极其模糊，却一直是国内并购界的时髦词汇。比如，南孚在并购前在国内市场占有率第一。任何时候往搜索引擎里敲入“南孚并购”字样，就会看到几乎清一色的有关南孚是如何落入外国人“圈套”的分析文章，让人感觉外资并购真是很不“安全”。

　　其中排序优先的观点基本上就是说外国竞争对手把南孚买下来以后雪藏了，民族品牌丢了，民族工业遭受了严重打击。对此，只需要用几个基本现象就可以反驳，现在中国各城市还是可以轻易买到国产的电池，要买南孚电池就更容易了，电池的价格并未见涨，南孚的电视广告也经常可见。

　　另一个经常被引用的例子是乐凯胶卷。一位著名的经济学家曾经声称，如果没有乐凯胶卷，国人绝无可能用上这么便宜的柯达和富士胶卷。后来乐凯胶卷被并购了，胶卷价格并没有什么变化。这还不算，连柯达和富士自己也开始“厌倦”胶卷了，争着开数码冲印店。如果乐凯这个令人热血沸腾的国有品牌再晚几年出售，不知道还有无可能卖到当初的好价钱。

　　这样的例子不胜枚举。事实上，这类讨论往往会落入自相矛盾的误区之中。世界第一的EBAY并购了中国第一的易趣，非常影响中国的网上“拍卖交易安全”，可惜很快又出来了一个淘宝网，上升的势头异常强劲。中国人都喝美国人的可乐，并不会有什么危险存在。如果有人愿意投保，世界上所有的保险公司估计都会愿意为两家可乐公司拒绝向中国提供优质低价产品的风险买单。另一方面，即便中国人自己研究出来了其他可乐品种，也不会有评级公司认为中国的“可乐安全”会有多少改善。

　　事实上，那些“这里人傻钱多”、产权得不到保护或坑蒙拐骗横行的地方，经济才是不安全的；没有人愿意来做生意的地方，经济才是不安全的。瑞银证券的张化桥撰文说，“日不落帝国”把自己的大投资银行几乎都卖给了美国人，却牢牢把握住了伦敦的金融中心地位。要说安全，金融行业岂不是比工程机械行业更为紧要？

　　有人认为外资并购会使得自主创新失去必要的平台，这其实是一个误解。自主创新应该包含两个意思，一个是中国自己的创新，另一个是市场自己的创新。靠拉郎配来搞，难免又回到计划经济那条老路上去。

　　由此看来，外资并购基本上只是个国企改革的问题，它只是解决国企产权问题的方式之一。既然如此，衡量外资并购的最重要标准就是交易定价是否合理，交易是不是让企业有了明确而合格的所有者。

　　有个大学教授近日撰文认为应该“放松MBO，让企业的高管控制这些企业，让他们去和外资抗衡”。事实上，MBO正是因为无法解决定价问题而遭强烈质疑的。如果现在仅为了解决“经济安全”问题而放松MBO，那么它带来的负面影响或许要更不安全得多。

(责任编辑：胡立善)