流通股东征集反对票对宁波海运股改对价说不

　　北京三合伟业受托征投反对票 宁波海运股改路遇“程咬金”

　　搜狐财经(相关:理财 证券)讯 分类表决一度是股权分置改革的兴奋点，然而，随着流通股东对股改投票的麻木，当初否决清华同方股改方案的快感已渐远去。股权分置改革进行到如今时日，流通股东已不得不被动接受平均“10送3”的对价水平，虽然千百家公司本应有千差万别的流通权对价。

　　流通股东就委托投票权及征集反对票召开新闻发布会，这为股改以来所仅见。2006年4月6日上午，北京昆泰嘉华酒店，北京三合伟业公司就受托代投及征集宁波海运股改表决反对票投票权，正式召开媒体见面会。北京三合伟业公司称，委托投票的几方流通股东意在争取更多的中小流通股东支持，促成宁波海运非流通股东提高股改对价，保障流通股股东的合法权益。

　　北京三合伟业公司总经理李庚在记者会上表示，把宁波海运（600798）股改表决投票权委托给三合伟业的几方流通股股东，目前合计持有宁波海运流通股约400万股。根据2005年报的公开信息，这一持股规模可位列宁波海运第一大流通股股东，接近于其前十大流通股股东的持股总和（482.79万股）。

　　投行人士分析，按照股改分类表决制度，届时参与投票表决的流通股股东需绝对多数即三分之二通过，股改方案才能生效，因此，400万股的反对票需要800万股以上的赞成票才能制衡。如果三合伟业受托的投票权都投反对票，那么，宁波海运非流通股东要争取到另外的800万股流通股支持，目前来看已较为困难。

　　北京三合伟业公司总经理李庚表示，宁波海运非流通股东虽然把股改对价从10送2.6股提高到10送2.8股，但是委托三合伟业投票的几方流通股股东，之所以仍不支持10送2.8股对价方案，原因有如下几个方面：

　　一是，对价明显低于行业整体水平。宁波海运的股改对价创下水运行业的最低水平，可比公司有亚通股份（10送3.4）、南京水运（10送3）、中海发展（10送2.9）、中海海盛（转增折合10送3）、中远航运（10送3），宁波海运的对价水平明显低于行业水平。

　　水运行业上市公司 对价水平

　　中海发展 2.9

　　南京水运 3

　　中远航运 3

　　亚通股份 3.4

　　中海海盛 3（转增折合数）

　　宁波海运 2.8

　　从水运行业公司股改非流通股东的送出率看，宁波海运的送出率为10.69%，除中海发展由于H股占38.97%、流通A股所占比例较小，导致计算出来的送出率（6.04％）偏低之外，其他水运行业股改公司的送出率都明显高于宁波海运的送出率。

　　非流通股 流通A股 送达率 送出率

　　中海发展 16800 3500 2.9 6.04%

　　南京水运 33241.76 18331.46 3 16.54%

　　中远航运 41860 23660 3 16.96%

　　亚通股份 13966.92 10059.04 3.4 24.49%

　　中海海盛 16120.46 15607.8 3 29.05%

　　宁波海运 37042.5 14145 2.8 10.69%

　　另外，考虑到宁波海运非流通股占总股本72.36%，一旦非流通股东在限售期满后减持，将对二级市场形成明显压力。这一因素也应当考虑到股改对价当中来。

　　二是，对价测算存在显著缺陷。在股改说明书中，宁波海运采取成熟市场市盈率水平计算对价，这存在两个问题：

　　（一）流通股股价取值偏低导致流通股东权益受到“二次损害”。宁波海运以2006年3月10日的30日均价3.63元作为股改前流通股的每股价格，仅仅略高于历史最低价格3.12元。这一股价取值偏低，并未考虑1997年上市以来一度在20元左右的价格。其股价之所以一路下跌，除了大盘因素外，投资于闽发证券导致惨重损失，也是股价持续走低的关键原因。大股东经营决策的问题导致公司股价低价徘徊，进而在股改对价计算中压低流通股股东应获得的对价水平，实际上导致流通股股东权益受到“二次损害”。

　　（二）股改后宁波海运市盈率将高达16倍。

　　股改公司 G中海 G水运 G亚通 G中远 平均

　　2005年收益 0.8161 0.46 0.0989 1.05

　　2006年3月10日的30日均价 5.85 3.74 2.79 6.99

　　市盈率 7.17 8.13 28.21 6.66 12.54

　　由上表可以看到，截止到2006年3月10日，除了G亚通由于每股收益偏低导致市盈率达28倍，已完成股改的水运行业上市公司市盈率普遍在10倍以下，平均值在12.54倍，宁波海运股改后的市盈率水平至少应当比照这一水平。以此计算，那么，宁波海运股改后的合理股价为12.54×0.18=2.257元。

　　(3.63/2.257-1)×10=6.08股，即流通股应获得送股6.08股。

　　即使流通股股东每10股获送6.08股，实际上这一结果仍然尚未考虑因非流通股大股东实际控制着宁波海运经营管理，而出现的投资闽发证券损失的责任。如果考虑到这一因素给流通股股东带来的利益损害，将股改前股票价格的均价区间拉得更长一些，那么，宁波海运的对价水平还应该提高。

　　三是，利润下滑趋势降低其未来估值水平。利润下滑的影响因素有：（一）成本上升：公司的经营成本中，燃料成本占总成本的33％，油料价格的持续上涨直接影响经营效益。（二）水运需求减缓：国家宏观调控力度加大，固定资产投资趋缓，资源消耗行业的用电、矿、煤等需求开始减缓，煤炭净出口、矿砂进口随之降低。（三）运力增长、运费降低：新造船舶交付数量不断增加，使航运市场运力供给迅速扩张，波罗的海干散货运价指数从2004年12月6日的6208点历史最高点，回落到2500点左右徘徊，航运市场迅速转为偏淡状态。

　　另外，单一客户依赖将导致公司经营风险加剧。电煤是宁波海运承运的主要货种，主要客户为浙江省能源单位及发电厂家，电煤运量占公司货运量的70%左右，收入的60%左右，是公司盈利能力的关键因素，单一客户依赖将使公司在航运市场偏淡的情况下进一步加剧经营风险。

　　四是，投资闽发证券造成重大损失。宁波海运2001年1月出资1.392亿元参股闽发证券，公司持股9600万股，占闽发证券总股份12％，为第四大股东。闽发证券已被中国证监会取消证券业务许可并责令关闭，同时委托中国东方资产管理公司成立闽发证券清算组。

　　如前所述：其股价之所以一路下跌，除了大盘因素外，投资于闽发证券导致惨重损失，也是股价持续走低的关键原因。大股东经营决策的问题导致公司股价低价徘徊，进而在股改对价计算中压低流通股股东应获得的对价水平，实际上导致流通股股东权益受到“二次损害”。

　　五是，公路投资将进一步扩大财务压力。

　　2005年6月16日，宁波海运与宁波交通投资控股有限公司共同投资组建的宁波海运明州高速公路有限公司正式挂牌。宁波海运明州高速公路有限公司注册资本将达到12亿元，宁波海运出资6.12亿元，占注册资本的51%。2005年6月25日，宁波海运明州高速公路有限公司以10.11亿元受让宁波市绕城高速公路（西段）建设办公室宁波绕城高速公路西段项目的在建工程。

　　这一公路项目总投资达43亿，2006年、2007年进入投资高峰期。近三年来，宁波海运流动比率、速动比率逐年降低，负债率由23.05%升至56.81%。由于公路建设投资大、建设周期长、收效慢，随着水运利润下降、财务费用增长，宁波海运的财务指标可能进一步恶化。

　　三合伟业公司表示，委托投票的几方流通股东综合以上等原因认为，宁波海运股改对价远低于合理水平，如此实施股改将对流通股东合理利益造成严重损害，流通股东在承受公司重大投资损失、二级市场投资损失之后，还将在此基础上再次承受股改对价过低、非流通股限售解禁后的流通压力等多重损失。因此，呼吁流通股股东重视手中的投票权，对损害流通股股东利益的对价方案坚决说不。

　　三合伟业公司介绍，委托投票的几方流通股股东认为，之所以征集反对票，一方面是号召流通股东关注宁波海运股改方案的不合理性，积极争取自身应得的、更为合理的对价利益；另一方面则是为了帮助更多的流通股东表达股东意志。网络投票虽然方便投资者，但还有相当多中小投资者不熟悉网络操作，参与投票表决困难。

　　几方流通股股东认为，股权分置改革是资本市场的重大改革活动，而市场提供的环境如果不利于投资者充分表达股东意志，那么，上市公司法人治理结构的进步将是一句空话，证券市场股权文化的建设和股东意识的培育，也就成了水中望月。方案征集电话：010-86826302，或者发电子邮件至：webmaster@bjshwy.com。

(责任编辑：谢剑)